万兴科技(300624)全面拥抱AIGC，机遇与挑战并存

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 39 [Table_Page] 公司深度研究|软件开发 证券研究报告 [Table_Title] 万兴科技（300624.SZ） 全面拥抱 AIGC，机遇与挑战并存 [Table_Summary] 核心观点：  视频及图像处理应用软件是万兴基石产品，持续开拓 AIGC 功能，部分产品开启 AI 商业化尝试，并预发布天幕大模型。1.创意类软件在公司收入中占比超过 80%，主要以中小用户为主。2.今年以来，公司一方面，迅速推出万兴爱画、万兴播爆、KwiCut 等含有内容生成能力的 AI 产品，补全创意产品矩阵；另一方面，推动 AI Lab 发展，以 API 的方式赋能各类创意产品。3.即将发布国内首个专注于以视频创意应用为核心的百亿级参数大模型“天幕”，天幕大模型由视频大模型、音频大模型、图片大模型、文本大模型组成。  我们在 12 月 27 日发布的行业深度报告《从 Adobe 看 AIGC 如何重塑创意工具行业》中分析：Adobe 以“数据、模型、应用”AI 技术栈构筑核心壁垒，商业化初启、外部环境扰动以及其战略选择影响财报兑现节奏。以此看，一方面，公司发布天幕大模型符合行业竞争特征，后续可期待更多垂类模型加入天幕大模型集；另一方面，也为万兴在 AIGC 加持下各类产品经营数据、财报收入及利润的表现节奏提供了参考。  AIGC 时代，万兴的机遇与挑战。1. AIGC 时代，创意工具软件迎来全新发展机遇，万兴作为国内创意工具软件头部厂商，有望更大程度受益，从量价两维度提升业绩表现。2.最终能否受益 AIGC 而在财报端形成业绩，万兴也面临挑战。  盈利预测与投资建议。预计 23~25 年，公司营业收入分别为 15.10 亿元、19.42 亿元、25.29 亿元。公司深化订阅转型并紧抓 AIGC 发展机遇，在研发与销售端大力投入，导致利润表现有所滞后，故采用 PS 估值法。参考可比公司估值，给予公司 2024 年 9X PS 估值，则每股合理价值为 126.94 元/股，给予“增持”评级。  风险提示。AIGC 技术商业化落地的不确定性；AIGC 技术监管政策的不确定性；应用软件市场竞争加剧；AIGC 产业链价值分配的不确定性。 盈利预测： [Table_Finance] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,029 1,180 1,510 1,942 2,529 增长率（%） 5.4 14.7 27.9 28.6 30.2 EBITDA（百万元） 74 110 163 212 284 归母净利润（百万元） 28 41 90 137 200 增长率（%） -77.7 47.7 119.2 51.2 46.5 EPS（元/股） 0.22 0.32 0.66 0.99 1.46 市盈率（x） 250.50 91.75 135.83 89.83 61.30 ROE（%） 3.2 4.7 5.1 7.2 9.4 EV/EBITDA（x） 95.35 34.95 70.47 53.02 38.63 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 增持 当前价格 89.19 元 合理价值 126.94 元 报告日期 2023-12-28 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 137.7/120.4 总市值/流通市值（百万元） 12282/10734 一年内最高/最低（元） 162.31/28.73 30 日日均成交量/成交额（百万） 13/1311 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） -10.41/-23.68 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 刘雪峰 SAC 执证号：S0260514030002 SFC CE No. BNX004 021-38003675 gfliuxuefeng@gf.com.cn 分析师： 雷棠棣 SAC 执证号：S0260522080006 021-38003673 leitangdi@gf.com.cn 请注意，雷棠棣并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] -15%79%173%267%362%456%12/2202/2304/2306/2308/2310/2312/23万兴科技沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 39 [Table_PageText] 万兴科技|公司深度研究 目录索引 一、投资要点 .................................................................................................................... 5 二、以视频及图像创意工具为核心，万兴全面拥抱 AIGC ................................................ 8 （一）视频及图像处理应用软件是公司基石产品，明显受益 AIGC 发展 ................ 8 （二）持续开拓 AIGC 功能，部分产品开启 AI 商业化尝试 .................................. 10 （三）以天幕大模型为支撑，提升视频创意应用竞争力 ....................................... 19 三、以 ADOBE 为参考，看万兴在 AIGC 时代的机遇与挑战 ......................................... 20 （一） 全面加持，底层平台与现有工作流全覆盖 ................................................. 20 （二） “数据、模型、应用”AI 技术栈构筑核心壁垒 ......................................... 24 （三） 商业化初探，业绩兑现可期 ....................................................................... 29 （四） AIGC 时代，万兴的机遇与挑战 ................................................................. 31 四、盈利预测和投资建议 ................................................................................................ 34 （一）盈利预测 ......