特步国际(01368.HK)收购索康尼相关资产，彰显品牌发展信心

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年12月19日买 入1特步国际（01368.HK）收购索康尼相关资产，彰显品牌发展信心 公司研究·海外公司快评 纺织服饰·服装家纺 投资评级：买入（维持评级）证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004证券分析师：关竣尹0755-81982834guanjunyin@guosen.com.cn执证编码：S0980523110002事项：2023 年 12 月 17 日晚间，公司自愿性公布收购 SAUCONY ASIA IP HOLDCO 及 2019 年合资公司的权益收购公告。交易总代价预计 6100 万美元，由集团内部现金支付，预期该等交易将于 2024 年 1 月 1 日或之前完成，收购资产包括：1）收购 Saucony Asia IP 40%股权，并成立新合资公司。如果 Saucony 品牌的知识产权在全球范围内销售，或 Saucony 母公司 Wolverine 控制权发生变化，特步将进一步获得收购 Saucony Asia IP35%或 60%股权的认购权；2）收购 2019 年和 Wolverine 在中国成立的合资公司的权益，将成为集团附属全资子公司。国信纺服观点：1）收购索康尼中国知识产权并对索康尼中国合资公司实现全资控股，有望助力特步集团第二成长曲线快速发展；2）管理层维持主品牌及集团全年指引，主品牌全年流水预计增长 20%以上，四季度零售折扣 7 左右，年底集团报表存货下降至 20 亿元以内；3）风险提示：消费需求复苏不及预期；品牌形象受损；品牌恶性竞争加剧；市场的系统性风险；4）投资建议：看好索康尼在中国的发展前景与主品牌的协同效应，关注集团库存健康后经营回归正轨的机遇。公司收购索康尼相关资产并明确未来发展目标，彰显新品牌发展信心，索康尼快速增长将为集团中长期业绩带来增量。同时特步主品牌定位大众市场、深耕跑步领域强化品牌势能，随着库存健康度改善，明年经营有望逐步回归正轨。由于索康尼和迈乐并表后 对 利 润 有小 幅 贡 献 ， 小 幅 上 调 2024-2025 年 盈 利 预 测， 预 计 公 司 2023-2025 年 净 利 润 分别 为10.4/12.4/14.5 亿元（原 10.4/12.3/14.3 亿元），同比增长 13%/19%/17%，由于近期板块估值回调，下调目标价至 5.7-6.2 港元（7.2-7.6 港元），对应 2024 年 11-12x PE，维持“买入”评级。评论： 收购索康尼中国知识产权并对索康尼中国合资公司实现全资控股，有望助力特步集团第二成长曲线快速发展1、收购资产：1）收购 Saucony Asia IP 40%股权，并成立新合资公司。如果 Saucony 品牌的知识产权在全球范围内销售，或 Saucony 母公司 Wolverine 控制权发生变化，特步将进一步获得收购 Saucony Asia IP 35%或 60%股权的认购权；2）收购 2019 年和 Wolverine 在中国成立的合资公司的权益，将成为集团附属全资子公司（意味着索康尼和迈乐（中国）将于 2024 年开始成为集团旗下全资拥有的品牌）。2、收购的价格：交易总代价为 6100 万美元，将由集团内部现金支付，预计不会影响派息及财务状况。考虑到 2023-2024 年索康尼和迈乐预期快速增长，1 倍 PS 的价格较划算。3、收购的意义：集团评估索康尼品牌的营运及财务表现，认为该交易有效支持索康尼品牌未来于中国的增长预期。该交易彰显集团对索康尼及迈乐品牌前景的信心，以及进一步释放品牌在中国的商业潜力之承诺。除了加强对品牌战略方向及营运效率的控制，合并合资公司的拥有权及管理权亦将最大限度地发挥特步主品牌与索康尼及迈乐品牌于产品创新、营销及分销渠道方面的协同效应。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2集团在采购 Wolverine Group 推出的产品同时，将继续设计和研发针对中国消费者的定制产品系列。中国线产品目前占索康尼及迈乐品牌于中国约一半的销售额，将赋予集团开拓全球市场并扩大索康尼及迈乐品牌业务规模。公司表示，该交易促进集团扩张和盈利提升，逐步成为卓越的多品牌集团。4、收购后，财报报表变化：预计 2024 年 1 月 1 日交易完成后，集团将对此前专业运动板块的相关合资公司均实现全资控股。此前合资公司包括持股 49%的品牌合资公司，以及持股 51%的运营公司，在品牌公司采购商品后，通过内部销售给运营公司，然后由运营公司实现终端销售。全资控股后，上市公司将在保持专业运动板块收入规模的同时增厚利润。5、支付权益金变化：原来支付 FOB 出厂价 19%的费用作为知识产权的权益金（例如零售价 100 元，FOB 出厂价 20 元，则权益金约 4 元），收购 40%的 Saucony Asia IP 完成后，权益金可以下降 40%。6、索康尼中国生产比例：衣服在门店里面占比已超过 3 成（不考虑电商），衣服 100%中国生产（特步集团生产），鞋子中国生产比例达到 40%以上，因此 2024 年中国生产比例可以达到一半以上。7、索康尼未来发展规划：1）巩固增加专业跑步领域地位，与特步协同，2）增加通勤系列，3）引入国际上经典 OG 系列。未来希望做到大约 50-60 亿销售体量，毛利率逐步提升到 60%，短期仍需要投入费用扩张，未来 5-6 年后净利率有机会达到 20%以上。表1：公司分品牌收入、毛利率、经营利润率2019/12/312020/12/312021/12/312022/12/3120221H20222H20231H营收合计8,1838,17210,01312,9305,6847,2476,522（百万元）特步品牌7,7077,1018,84111,1284,8986,2305,430帕拉丁、盖世威4669999711,403630773749索康尼、迈乐1072201400157244344营收 YOY合计28.2%-0.1%22.5%29.1%37.5%23.3%14.8%特步品牌20.7%-7.9%24.5%25.9%36.2%18.8%10.9%帕拉丁、盖世威114.4%-2.8%44.5%36.3%51.9%18.9%索康尼、迈乐609.9%180.3%99.0%106.2%94.6%119.9%毛利率合计43.4%39.1%41.7%40.9%42.0%40.1%42.9%特步品牌43.4%38.9%41.4%41.3%42.2%40.6%43.1%帕拉丁、盖世威43.8%40.7%44.6%37.6%39.8%35.8%42.0%索康尼、迈乐43.6%41.7%40.2%42.8%44.3%41.8%42.0%经营利润率合计15.1%11.2%13.9%11.3%16.2%7.5%15.1%特步品牌18.0%15.6%18.2%15.8%20.6%12.1%20.4%帕拉丁、盖世威-10.0%-10.4%-9.0%-13.5%-8.5%-17.5%-8.9%索康