申能股份(600642)三十载春申综能，稳盈利分红可期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 32 [Table_Page] 公司深度研究|电力 证券研究报告 [Table_Title] 申能股份（600642.SH） 三十载春申综能，稳盈利分红可期 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 上市 30 载，综合能源携手行。公司为申能集团唯一电力+燃气管输平台，亦为 A 股首家上市电力公司；电力供应占上海市约 1/3 市场份额，2023Q3 控股运营装机 16.22GW（煤电 8.4GW，气电 3.4GW，风电2.4GW、光伏 1.9GW），新能源装机占比已达 27.1%。此外，公司管理上海地区唯一天然气高压主干管网系统，商业模式稳定。2023Q1-3 实现营收 219 亿元（同比+4.2%）、归母净利润 25 亿元（同比+118%）。 ⚫ 容量电价落地+煤电盈利修复，公司火电业务盈利有望稳定化。公司气电业务受益于容量、电量两部制电价带来的补偿机制和成本传导，盈利稳定，测算每年贡献 3 亿元左右归母净利润、子公司度电利润均在 4分以上。煤电业务方面，公司煤电机组 90%以上为 60 万千瓦以上优质机组，度电煤耗显著低于同业，盈利能力占优，年内伴随长协煤比例提升及现货煤价下降，公司盈利显著改善。煤电容量电价亦已出台，我们预计煤电联动也将逐步推进，将提升煤电高盈利下的稳定性。 ⚫ 绿电稳步开发，存量业务盈利稳定，高分红公用事业化加速。公司绿电稳步开发中（十四五新能源装机拟新增 8~10GW），自身现金流充沛，资产负债率持续下降。公司参股火电、核电、抽蓄等业务，整体盈利稳定。截至 2023Q3，公司其他非流动金融资产 69 亿元，亦可平滑公司盈利波动。公司整体盈利稳定性在持续提升，且持续保持高分红，若以2023 年预计归母净利和 60%分红率进行测算，当前股息率可达 6.5%。 ⚫ 盈利预测与投资建议。预计公司 2023~2025 年归母净利润分别为32.74、36.57、41.53 亿元，按最新收盘价对应 PE 分别为 9.40、8.42、7.41 倍。公司盈利逐步稳定，股权激励激发潜能，高分红股息价值凸显，清洁能源转型稳步推进。参考同业估值水平，给予公司 2024 年 12倍 PE 估值，对应 8.97 元/股合理价值，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示。煤价持续上行；新能源项目建设、利用小时不及预期等。 盈利预测： [Table_Finance] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 25804 28193 30312 31743 33255 增长率（%） 30.9% 9.3% 7.5% 4.7% 4.8% EBITDA（百万元） 4610 5458 8981 10097 11119 归母净利润（百万元） 1536 1082 3274 3657 4153 增长率（%） -35.8% -29.5% 202.5% 11.7% 13.6% EPS（元/股） 0.31 0.22 0.67 0.75 0.85 市盈率（P/E） 23.57 24.90 9.40 8.42 7.41 ROE（%） 5.0% 3.5% 9.8% 10.4% 11.2% EV/EBITDA 12.36 9.55 6.33 5.80 5.41 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 6.29 元 合理价值 8.97 元 报告日期 2023-12-14 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 4894.33/4864.94 总市值/流通市值（百万元） 30785.35/30600.46 一年内最高/最低（元） 7.29/5.29 30 日日均成交量/成交额（百万） 17.62/105.30 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） -4.26/-3.20 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 郭鹏 SAC 执证号：S0260514030003 SFC CE No. BNX688 021-38003655 guopeng@gf.com.cn 分析师： 姜涛 SAC 执证号：S0260521070002 021-38003624 shjiangtao@gf.com.cn 请注意，姜涛并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] 联系人： 许子怡 021-38003618 xuziyi@gf.com.cn -15%-5%4%13%23%32%12/2202/2304/2306/2308/2310/2312/23申能股份沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 32 [Table_PageText] 申能股份|公司深度研究 目录索引 一、上市三十载，综能携手行 ............................................................................................ 5 （一）综合能源携手发展，盈利稳定性优于同业 ....................................................... 5 （二）发电业务量价齐升，油气管输业务优势突出 ................................................... 7 （三）投资收益稳定增厚业绩，现金流充沛重视持续分红能力 ............................... 11 二、火电资产优质高效，两部制电价稳定盈利 ................................................................. 15 （一）资产优质利用小时高，气电联动+两部制电价保障盈利................................. 15 （二）煤电盈利逐季修复，容量电价落地增强盈利韧性 .......................................... 17 三、转型发展蹄疾步稳，十四五末新能源拟超 10GW ...................................................... 21 （一）装机多集中于用电高负荷区域，十四五末新能源拟超 10GW ....................... 21 （二）看好成本下行带动装机放量，主业现金流充沛支撑项目建设 ........................ 23 四、盈利预测与投资建议 ....................................................