金徽酒(603919)公司深度报告：多维改革抢位甘肃消费升级，因地制宜布局内生外延市场

公 司 研 究 2023.12.08 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 金 徽 酒 （ 603919） 公 司 深 度 报 告 多维改革抢位甘肃消费升级，因地制宜布局内生外延市场 分析师 王泽华 登记编号：S1220523060002 推 荐 ( 维 持 ) 公 司 信 息 行业 白酒Ⅲ 最新收盘价(人民币/元) 24.89 总市值(亿)(元) 126.26 52 周最高/最低价(元) 30.11/22.94 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《金徽酒(603919)：23Q3 业绩超预期，中高档高增结构势能向上，省内外加速突破双轮驱动》2023.10.17 《金徽酒(603919)：23Q2 归母净利同增53.74%，经营增势积极省外开拓加速》2023.08.19 《金徽酒：“二次创业”新篇章开启，中高端产品增长+全国化势头强劲》2023.04.22 《金徽酒：疫后消费复苏较优，长期全国化高歌奏响》2023.03.23 西北白酒老字号企业，开启“二次创业”多维度改革。金徽前身系康庆坊、万盛魁等多个徽酒老作坊基础上组建的省属国营大型白酒企业，依托“金徽六宝”优势，多年稳居省酒龙头地位，在甘肃省内市占率接近 30%。23Q1-3公司总营收 20.19 亿元，同比+29.3%，实现归母净利润 2.73 亿元，同比+27.6%。2022 年 9 月复星正式退居二线，亚特投资重新控股，公司进入快速成长期，在 2018 年开启的“二次创业”的目标下，公司在股权结构、内部管理、组织架构、营销策略、业绩激励等领域推动改革，成为未来高质量发展助推器。 产品系列全面覆盖差异布局，产品结构享受品牌建设成果。公司产品覆盖各价位带，并在地区上坚持差异化经营。甘肃省内全价位全渠道布局，重点推出高端年份系列树立品牌标杆，柔和系列、星级系列站稳中高端；环甘肃市场以能量系列为基础，陕西市场逐步导入年份系列和金奖系列；华东地区量身定制老窖系列，树立品牌形象。随着甘肃市场消费升级、公司品宣力度提升、品牌建设推进，公司产品升级持续进行，2022 年高档酒营收占比提高至 63%。 省内卡位消费升级趋势，因地布局深耕基本盘。公司省内营收占比约为四分之三，甘肃经济环境向好和消费升级为公司业绩提供更好的土壤，公司在省内市场通过产品结构升级和市场基础深化提升市占率。公司在甘肃东南地区及兰州周边营销率先发力产品升级，引领公司向上结构优化；中部地区销售存在季节周期，公司控量稳价营收效果良好；河西地区地产酒云集，公司市占率低，重点深耕营收获高速增长。 省外梯次推进打造环甘肃样板市场，华东地区重点突破树立高端形象。公司提出“布局全国、深耕西北、重点突破”的不对称市场战略，除省内精耕外，对环甘肃市场梯次推进，重点打造陕西样板市场，并成立青海、北方（内蒙古）等营销公司逐步渗透；对于华东市场重点突破，成立江苏、上海销售公司，以打开市场、提升品牌影响力为第一要务；并在北京成立互联网公司负责线上直销与带货直播，利用扁平化渠道加强用户认知度。公司省外市场拓展顺利，第二增长极未来可期。 渠道营销扬长避短错位竞争，小商制与 C 端实现突破。1）在省内针对红川政商资源强势、厂商联盟较为牢固的 1+1 模式，金徽避其锋芒从 C 端实现BC 联动；2）河西地区从九粮液分销尚未下沉的薄弱区域凭借小商制实现突破；3）陕西市场采用小商制避开西凤大商强势区间，导入能量系列与西凤华山论剑系列错位竞争；4）内蒙市场以团购为主 C 端突破，避开河套酒业控制力较强的 B 端区间；5）华东市场借助复星资源进入团购渠道，因地打造特色金徽老窖系列，避开苏徽酒强势价格带，建立品牌形象后向下突破、导入流通渠道。 投资建议：公司基本面强劲，渠道、营销、产品等维度长期投入优化后逐步进入势能释放阶段，分区精耕进一步增强内生驱动力，全国化战略调整有望加 快 外 拓 进 程 。 我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 营 业 收 入 分 别 为25.12/30.58/36.93 亿元，分别同比增长 24.87%/21.73%/20.78；预计 2023-2025 归 母 净 利 润 分 别 为 3.62/4.95/6.40 亿 元 ， 分 别 同 比 增 长方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -14%-6%2%10%18%22/12/823/3/923/6/823/9/7金徽酒沪深300金徽酒(603919) 公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 29.3%/36.6%/29.4%；对应 2023-2025 年 PE 分别为 35/26/20X，维持“推荐”评级。 风险提示：省内竞争加剧风险，高端酒推广不及预期风险，宏观经济下行风险，消费恢复不及预期风险等。 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 2012 2512 3058 3693 (+/-)% 12.49 24.87 21.73 20.78 归母净利润 280 362 495 640 (+/-)% -13.73 29.25 36.61 29.36 EPS (元) 0.55 0.71 0.98 1.26 ROE(%) 8.90 10.78 12.84 14.24 PE 48.64 34.86 25.51 19.72 PB 4.31 3.76 3.28 2.81 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 金徽酒(603919) 公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 西北白酒老字号企业，量质并举高效发展 ............................................................ 5 1.1 陇南环境得天独厚，市场开拓不断发展 ....................................................... 5 1.2 金徽酒酿造历史源远流长，公司股权多次变更 ................................................. 6 1.3 开启“二次创业”多维度改革，提前发力新一轮行业竞争 ....................................... 8 2 产品完善全面升级，分地区全价位布局明晰，品牌建设持续推进 ....................................... 12 2.1 产品系列覆盖全价位，差异化布局地区市场 .................................................. 12 2.2 产品升级引领吨价增长，市场营销提升品牌影响力 .......................................