兴森科技(002436)深度报告：BT与ABF载板国产化加速

证券研究报告 | 公司深度 | 元件http://www.stocke.com.cn1/22请务必阅读正文之后的免责条款部分兴森科技(002436)报告日期：2023 年 12 月 06 日BT 与 ABF 载板国产化加速——兴森科技深度报告投资要点下游需求升级加速 IC 载板国产化替代进程，布局 FCBGA 进阶载板赛道形成先发优势，在产在研双轮并进领跑国内载板业务。PCB 样板、小批量板领导者，持续深耕半导体业务公司是国内 PCB 样板、快件、小批量板龙头企业，前瞻布局 IC 载板。受经济弱复苏、行业需求筑底、竞争加剧等因素影响，2023H1 营收、归母净利润分别为25.66、0.18 亿元，同比下降 4.81%、94.98%。短期公司在 FCBGA 基板项目投入较大、珠海兴科处于产能爬坡阶段、员工持股计划费用待摊，费用端存在压力。IC 载板市场规模快速提升供不应求，国产化进程加快正当其时根据 Prismark 数据，2022 年全球 IC 载板行业规模达到 174.15 亿美元，同比增速20.9%， 2022-2027 年 CAGR 为 5.10%，是 PCB 中增速最快的品类。目前全球前十大 IC 载板厂商均来自日、韩、中国台湾。中国大陆 IC 载板主要供应商有深南电路、兴森科技、珠海越亚等，相较日、韩、中国台湾进入载板领域较晚。全球FCBGA 载板供应商有限，供不应求，多以满足海外需求为主。受益于下游智能驾驶、AI、云计算、智能穿戴等技术持续升级与应用场景不断拓展，IC 载板市场前景良好，国产化正当其时。前瞻布局 IC 载板国产化，有望实现先发优势公司 CSP 封装基板现有产能为 3.5 万平方米/月，其中广州基地产能为 2 万平方米/月，已接近满产；广州兴科珠海基地产能为 1.5 万平方米/月，产能利用率超过 50%。得益于行业需求逐步回暖，CSP 封装基板产能利用率逐季提升。广州FCBGA 封装基板项目拟分期建设 2,000 万颗/月（2 万平方米/月）产线，一期厂房已于 2022 年 9 月完成厂房封顶，目前处于设备安装、调试阶段，预计 23Q4完成产线建设，开始试产。珠海 FCGBA 封装基板项目产能 200 万颗/月，已于2022 年 12 月底建成并成功试产。部分大客户技术评级、体系认证均已通过，等待产品认证结束之后进入小批量生产阶段。目前已与多家芯片设计公司、封装厂建立联系，争取导入批量订单。随着产能持续扩张，公司有望形成先发优势。盈利预测及估值我们预计公 司 2023-2025 年营业收入 分别为 58.4/72.8/97.9 亿元，同比 增速9.05%/24.70%/34.48%；归母净利润为 2.3/4.6/8.0 亿元，同比增速-55.94%/97.33%/74.70%；EPS 为 0.14/0.27/0.47 元，当前股价对应 PE 为 110.84/56.17 /32.15 倍。基于布局 ABF 载板国产化企业数量有限，公司产品落地节奏领先，公司率先卡位有望形成先发优势，同时积极布局高需求、高增长应用领域，未来成长确定性较为明显。综上，首次覆盖兴森科技，给予“增持”评级。风险提示原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、下游需求波动风险、汇率风险。投资评级: 增持(首次)分析师：蒋高振执业证书号：S1230520050002jianggaozhen@stocke.com.cn分析师：褚旭执业证书号：S1230523110002chuxu@stocke.com.cn基本数据收盘价￥15.19总市值(百万元)25,664.29总股本(百万股)1,689.55股票走势图相关报告1、《强国补链系列：ABF 载板 与 材 料 国 产 化 提 速 》2022.12.21财务摘要[Table_Forcast](百万元)2022A2023E2024E2025E营业收入5354583872819791(+/-) (%)6.23%9.05%24.70%34.48%归母净利润526232457798(+/-) (%)-15.42%-55.94%97.33%74.70%每股收益(元)0.310.140.270.47P/E48.84110.8456.1732.15资料来源：浙商证券研究所兴森科技(002436)深度报告http://www.stocke.com.cn2/22请务必阅读正文之后的免责条款部分正文目录1 PCB 样板、小批量板领导者，持续深耕半导体业务................................................................................41.1 起家 PCB 样板领域，双线布局丰富产品矩阵...................................................................................................................41.2 公司营收平稳，经营业绩短期受周期下行扰动................................................................................................................41.3 控股结构清晰，持股计划促长期发展................................................................................................................................62 IC 载板国产化替代步伐加快，前瞻布局 FCBGA 获取先发优势.............................................................82.1 IC 载板：高标准制程工艺的 PCB，下游应用广泛...........................................................................................................82.2 封测工艺持续突破，带动国内规模向上突破..................................................................................................................112.3 全球市场高度集中，前瞻布局 IC 载板形成先发优势.................................................................................................... 133 PCB 业务稳中有进，半导体测试板有望重回增长轨道..........................................................................153.1 国内样板及