满帮集团(YMM.US)交易抽佣高增驱动收入和盈利提升，司货双端生态稳固

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 [Table_Page] 公告点评|媒体Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 【 广 发 传 媒 & 海 外 】 满 帮 集 团（YMM） 交易抽佣高增驱动收入和盈利提升，司货双端生态稳固 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 公司披露 23Q3 季报：23Q3 营收 22.64 亿元，YoY+25%，QoQ+10%，高于业绩指引 21.6-22.0 亿元的上沿。 ⚫ 运营：履约订单数和托运人 MAU 同环比继续提升，司货双端生态稳固。23Q3 公司履约订单数为 4250 万单，YoY+27%，QoQ+6%。23Q3平均月活跃托运人用户达到 213 万人，YoY+15%，QoQ+6%。 ⚫ 收入：单量和 ARPU 驱动交易抽佣持续高增，收入再超指引上沿。分业务来看，货运经纪服务收入 10.70 亿元，YoY+18%，QoQ+13%；信息发布收入 2.32 亿元，YoY+6%，QoQ+2%；抽佣收入 6.02 亿元，YoY+54%，QoQ+8%；增值服务收入 3.60 亿元，YoY+22%，QoQ+9%。 ⚫ 成本和利润：收入结构调整持续提升盈利能力，税返和集体诉讼费用短期扰动。23Q3 营业成本为 11.42 亿元，YoY+20%，QoQ+17%。23Q3 毛利率为 49.6%，同比提升 2pct，环比下滑 3pct，主要因收入结构变化，以及税返有一定时间差形成扰动。净利润为 6.18 亿元，YoY+56%，QoQ+2%，净利率为 27%，同比提升 5pct，环比下降 2pct。23Q3 Non-GAAP 净利润为 8.27 亿元，YoY+68%，QoQ+14%，Non-GAAP 净利率为 37%，同比提升 9pct，环比提升 1pct。 ⚫ 盈利预测与投资建议。我们预计公司 23-25 年营业收入分别为 83.38、95.63 和 107.70 亿元，同比增速为 23.8%、14.7%和 12.6%。经调整净利分别为 27.04、29.56 和 39.12 亿元。参考可比公司估值，给予公司 24 年 30X PE，对应合理价值 11.64 美元/ADS，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示。行业竞争加剧、公司业务发展不及预期、监管政策风险。 盈利预测：（注：如无特别说明，本文货币单位均为人民币） [Table_Finance] 单位：人民币 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,657 6,734 8,338 9,563 10,770 增长率（%） 80.4% 44.6% 23.8% 14.7% 12.6% EBITDA（百万元） -3,654 73 1,303 2,138 3,308 NonGaap归母净利润（百万元） 450 1,395 2,704 2,956 3,912 增长率（%） 60.2% 209.8% 93.8% 9.3% 32.4% EPS（元/ADS） 0.4 1.3 2.5 2.8 3.7 市盈率（x） 146.0 41.1 21.2 19.4 14.7 ROE（%） 1.4% 4.1% 7.2% 7.4% 9.0% EV/EBITDA（x） - 714.3 37.9 22.0 13.2 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 7.44 美元 合理价值 11.64 美元 前次评级 买入 报告日期 2023-11-28 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 旷实 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE No. BNV294 010-59136610 kuangshi@gf.com.cn 分析师： 叶敏婷 SAC 执证号：S0260519110001 021-38003665 yeminting@gf.com.cn 请注意，叶敏婷并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 【广发传媒&海外】满帮集团（YMM）:交易抽佣保持高增，履约订单数和托运人MAU 创新高 2023-08-24 【广发传媒&海外】满帮集团（YMM）:收入和利润均超预期，业务复苏态势良好 2023-05-24 满帮集团（YMM）:收入再超指引上沿，GTV 持续稳健修复 2023-03-09 [Table_Contacts] 联系人： 张丰淇 010-59136615 zhangfengqi@gf.com.cn -50.0%0.0%50.0%100.0%YMM US EQUITYSPX Index 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 [Table_PageText] 满帮集团|公告点评 目录索引 一、运营：履约订单数和托运人 MAU 同环比继续提升，司货双端生态稳固 ..................... 4 二、收入：交易抽佣持续高增，收入再超指引上沿 ............................................................ 4 三、成本和利润：收入结构调整持续提升盈利能力，税返和集体诉讼费用短期扰动 ......... 7 四、盈利预测和投资建议 .................................................................................................... 9 五、风险提示 ...................................................................................................................... 11 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 [Table_PageText] 满帮集团|公告点评 图表索引 图 1：19Q3-23Q3 满帮履约订单数（百万笔） ..................................................... 4 图 2：19Q1-23Q3 满帮托运人平均 MAU（百万人） ............................................ 4 图 3：19Q1-23Q3 满帮营业收入（百万元） ......................................................... 5 图 4：20Q1-23Q3 满帮收入结构拆解（%） ......................................................... 5 图 5：20Q1-