教培行业海外跟踪系列1：政策态度逐渐明朗，龙头转型成效初显

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年11月17日超 配教培行业海外跟踪系列 1政策态度逐渐明朗，龙头转型成效初显核心观点行业研究·行业专题社会服务·教育超配·维持评级证券分析师：曾光证券分析师：钟潇0755-821508090755-82132098zengguang@guosen.com.cn zhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003证券分析师：张鲁010-88005377zhanglu5@guosen.com.cnS0980521120002市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《教育行业政策点评-产教融合实施方案落地，学历职教领域核心受益》 ——2023-06-15《教育行业跟踪深度报告-教育板块历轮行情复盘与投资启示》——2023-05-18《职业教育行业专题-职教赛道政策暖风频吹，板块情绪预期触底回暖》 ——2022-12-26《高教行业跟踪点评-基本面延续稳健表现，估值回暖行情如期而至》 ——2022-11-21双减后教培行业供给出清近 9 成，龙头公司转型各显神通：2021 年 7 月“双减”政策出台，K9（义务教育）学科培训监管力度超预期，取缔牌照审批、上市融资以及营利性牌照的合法性；学前教育/高中阶段学科培训监管同样趋严，但力度弱于 K9，仅停止了牌照审批，但未取缔其营利性属性以及资本化运作。教育部数据显示截至 2022 年 2 月，K9 线下学科类校外培训机构压缩减为 9728 个/同比-92.1%，供给侧出清逾 9 成。政策出台后教培龙头开始摸索新发展路径，一部分机构依托原有网点师资等资源，针对原有客群开展素养培训（高中学科培训仍开展）；另有部分机构将课程内容以软硬件形式（如学习机）形式输出。此外部分龙头开拓全新赛道成效显著，如东方甄选入局电商、学大教育布局职教等。新东方收入增长超预期，教育新业务翻倍增长，线下网点扩张提速：FY2024Q1（2023/6/1-8/31），新东方净营收 11 亿美元/+47.7%；归母净利润 1.65 亿美元/+150.6%，均超彭博预期。其中教育新业务（素养培训等）收入 2.31 亿美元/+103.3%，素养班报名人数约 43.8 万人/+48.1% ； 传 统 教 育 业 务 留 学 备 考 / 咨 询 / 考 研 收 入 分 别 同 增51.7%/26.6%/25.5%；电商业务收入 2.31 亿美元，估算东方甄选单季实现净利润 0.24 亿美元/-42.5%，净利率约 10.3%，系股权激励费用以及促销力度加大影响。期末学校及学习中心为 793 间，同比+12.3%/环比+6%，全年预计新增学习中心产能 15~20%。递延收入 14.01 亿美元/+38.4%。管理层预计下一季度净营收 7.9~8.0 亿美元/+23%~26%。好未来双减后首次单季利润扭亏，学习机业务持续放量：FY2024Q2（2023/6/1-8/31），公司净营收 4.12 亿美元/+40.1%；归母净利润 3790万美元/+4916.0%，系双减后首次扭亏，收入与利润表现均超出彭博预期。期内公司学习业务（素养班、高中学科培训等）收入实现了两位数增长；图书类产品销售实现两位数同增、学习机新业务环比增长。期末线下学习中心数量共约 220 个/环比增 20 家，管理层表示将平衡地进行网点扩张（兼顾教学质量与网点扩张速度）。风险提示：非学科培训监管加码；新赛道竞争加剧；核心人员流失等投资建议：我们分析教育行业监管环境逐渐趋于稳定，疫情后线下教学场景恢复，伴随教培公司新业务逐渐成熟以及传统业务的需求回暖，教培类公司经营业务在今年均有望呈现出强劲的复苏态势。且双减政策后教培从业机构供给侧出清近 9 成，行业竞争格局大幅改善，存量教培机构将直接受益于本轮教培需求的复苏。综合以上所述，我们认为教培板块最差时间已过，建议重新关注教培公司的转型成果，继续推荐学大教育（A 股最为纯正教培标的）、建议关注新东方-S、好未来以及高途集团。重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级（元/美元） （亿元/亿美元）2023E2024E2023E20124E000002学大教育 增持35.16431.261.5630.124.3600000新东方买入69.511151.582.4126.719.7000069好未来无评级9.6461-0.010.09-107资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测，注：新东方、好未来为彭博一致预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录行业概况：供给出清明显，龙头转型方向多元 ...................................... 4政策回顾：双减政策 K9 教培监管超预期，教培机构被迫转型 ................................. 4转型梳理：龙头转型方向多元，部分公司转型效果显著 ...................................... 6新东方：Q1 经营超预期，新业务翻倍增长 ..........................................8经营数据：营收增速超指引，网点扩张提速 ................................................ 8分业务：教育新业务实现翻倍增长，出国及大学生培训服务均实现双位数增长；东方甄选持续助力10未来指引：预计 2024Q2 营收增速为 23-26%，维持回购计划 ................................. 11好未来：单季利润自双减后首度扭亏 ............................................. 12经营数据：利润自双减后首次扭亏，递延收入同比高增 ..................................... 12分业务：学习业务稳步复苏，坚持 AI 技术投入 ............................................ 14未来指引及其他：继续执行股票回购计划 ................................................. 15投资建议 ..................................................................... 15风险提示 ..................................................................... 15请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 不同阶段学科培训的政策及运营情况 .................................................... 5图2： 双减后义务教育线下学科类校外培训机构数量变化 .......................................