海外组件产能逐步释放，异质结项目产能爬坡顺利

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年11月08日增 持东方日升（300118.SZ）海外组件产能逐步释放，异质结项目产能爬坡顺利核心观点公司研究·财报点评电力设备·光伏设备证券分析师：李恒源021-60875174lihengyuan@guosen.com.cnS0980520080009基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价18.46 元总市值/流通市值21045/16994 百万元52 周最高价/最低价35.68/16.79 元近 3 个月日均成交额348.09 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《东方日升（300118.SZ）-22 年业绩扭亏为盈，23 年光储业务开局良好》 ——2023-05-06《东方日升（300118.SZ）-光伏 HJT 倡导者，前瞻性布局美国储能市场》 ——2023-03-09《东方日升（300118.SZ）-光伏 HJT 倡导者，前瞻性布局美国储能市场》 ——2023-03-08公司 2023Q3 实现净利润 4.18 亿元，同比+72%。公司 2023Q3 实现营业收入104.10 亿元，同比+24%，环比-4%；实现归母净利润 4.18 亿元，同比+72%，环比-24%；扣非归母净利润 7.33 亿元，同比+149%，环比+29%；公司 2023年前三季度实现营业收入 280.17 亿元，同比+33%；实现归母净利润 12.79亿元，同比+71%。组件产品出货量快速增长，异质结组件海外订单进展顺利。2023 年前三季度，公司组件出货确认收入 14.4GW，销售量同比增长约 36%；海外方面，随着马来西亚 3GW 产能实现满产，预计未来公司海外市场销售占比将进一步增加；HJT 组件方面，Q3 以来公司已发往欧洲 60MW、巴西 50MW、东南亚 8MW，合计海外发货超过 100MW。据不完全统计，2023 年前三季度公司海外新签异质结电池组件订单超 2.2GW，涵盖新加坡、澳大利亚、欧洲等地区客户，随着公司 HJT 产品产能逐步释放，预计公司 2024 年公司出货量将有进一步提升。HJT 电池组件产能顺利爬坡，降本增效规划持续推进。目前公司异质结产线量产平均效率达 25.5%，良率达 99%，公司金坛 4GW 及宁海 5GW 异质结产线投产爬坡顺利，预计年底前将形成 9GW 以上 HJT 电池组件产能。成本方面，金属化成本及非硅成本的降本计划均推进顺利，预计四季度仍将实现成本的进一步下降。展望 2024 年，公司仍有全面降本规划，通过降低银浆耗量、导入无铟靶材、使用超薄硅片等方式，公司 HJT 产品仍有较大降本空间。仲裁结果产生较高费用，公司归母净利润受计提影响。公司与客户 Focus 的合同纠纷仲裁于三季度由 ICC（国际仲裁法院）作出仲裁结果，根据裁决公司将向 Focus 赔偿总计 7,172 万美元（约合人民币 5.14 亿元）。公司基于谨慎性原则，将该 5.14 亿元全部计入营业外支出，致使单三季度产生非经常损益约 3.15 亿元，对公司归母净利润影响较大。风险提示：光储需求不及预期；客户开拓不及预期；投产进度不及预期。投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑到近期电池组件价格大幅下降，光伏行业竞争加剧，以及部分国家储能市场装机不及预期等情况，我们下调公司盈利预测，预计 2023-2025 年归母净利润为 18.2/22.3/28.0亿元（原预测为 19.5/27.6/36.6 亿元），同比+92/+23/+26%，EPS 分别为1.59/1.95/2.46 元（原预测为 1.71/2.42/3.21 元），对应当前动态 PE 为12/9/8 倍，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)18,83129,38540,35849,61865,457(+/-%)17.2%56.0%37.3%22.9%31.9%净利润(百万元)-42945181522292801(+/-%)-125.6%-2332.3%92.1%22.8%25.7%每股收益（元）-0.051.061.591.952.46EBITMargin-3.4%3.3%5.3%5.6%5.2%净资产收益率（ROE）-0.5%10.1%16.5%17.3%18.4%市盈率（PE）-393.017.411.69.47.5EV/EBITDA253.922.713.811.09.5市净率（PB）1.741.581.741.501.28资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2023Q3 实现营业收入 104.10 亿元，同比+24%，环比-4%；实现归母净利润4.18 亿元，同比+72%，环比-24%；扣非归母净利润 7.33 亿元，同比+149%，环比+29%%。公司 2023 年前三季度实现营业收入 280.17 亿元，同比+33%；实现归母净利润12.79 亿元，同比+71%；实现扣非归母净利润 15.71 元，同比+104%。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司扣非归母净利润及增速（单位：亿元、%）图6：公司单季度扣非归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3盈利能力方面，2023 年前三季度公司毛利率为 14.9%，同比+3.4pcts；净利率为4.6%，同比+1.1pcts。23Q3 单季度公司毛利率 17.4%，同比+7.1pcts，环比+3.3pcts；净利率 4.0%，同比+1.1pcts，环比-1.1pcts。图7：公司毛利率及净利率（单位：%）图8：公司单季度毛利率及净利率（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理期间费用率方面，公司 2023 年前三季度期间费用率合计 6.7%，其中销售/管理/研发/ 财务费用率分别为 1.3%/3.0%/2.5%/-0.1%；其中 2023 年第三季度期间费用率合计 8.1%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.5%/3.0%/2.0%/1.7%。图9：公司期间费用率（单位：%）图10：公司单季度期间费用率（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理组件产品出货量快速增长，异质结组件海外订单进展顺利。2023 年前三季度，公司组件出货确认收入 1