千亿规模收购助力未来发展，龙头行稳致远

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年12月24日优于大市1中国神华（601088.SH）千亿规模收购助力未来发展，龙头行稳致远 公司研究·公司快评 煤炭·煤炭开采 投资评级：优于大市（维持）证券分析师：刘孟峦010-88005312liumengluan@guosen.com.cn执证编码：S0980520040001证券分析师：胡瑞阳0755-81982908huruiyang@guosen.com.cn执证编码：S0980523060002事项：公司公告《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》：中国神华拟发行A 股股份及支付现金购买控股股东国家能源集团及其全资子公司西部能源持有的相关资产并于 A 股募集配套资金，其中整体发行股份购买资产支付和现金支付比例为 30%和 70%。本次交易共涉及 12 家标的公司，业务覆盖煤炭、坑口煤电、煤化工等多个领域，有利于提高上市公司核心业务产能与资源储备规模，进一步优化全产业链布局。截至 2025 年 7 月 31 日，标的资产合计的总资产为 2334.23 亿元，合计的归母净资产为 873.99 亿元；2024 年度，标的资产合计实现营业收入为 1139.74 亿元，合计的扣非归母净利润为 94.28亿元，合计的剔除长期资产减值损失影响后的扣非归母净利润为 105.70 亿元，对应整体交易对价 1286.71亿元。考虑评估基准日后国家能源集团对化工公司增资 49.27 亿元事项，调整后最终整体交易对价为1335.98 亿元。其中现金支付对价约为 935 亿元；发行股份购买资产的发行价格为 29.40 元/股，股份发行数量为 1,363,248,446 股，占本次发行股份购买资产完成后上市公司总股本的比例约为 6.42%。国信煤炭观点：1）本次交易有利于增厚公司业绩。交易后公司 2024 年扣除非经常性损益后的基本每股收益将提升至 3.15 元/股，增厚 6.10%。2025 年 1-7 月扣除非经常性损益后的基本每股收益将提升至 1.54元/股，增厚 4.40%。此外根据业绩承诺，承诺的部分业绩在 2026-2028 年的合计为 29.6 亿元/45.5 亿元/66.4 亿元，2027-2028 年增速分别为 54%、46%，为上市公司提供增长动能。2）本次交易巩固公司龙头地位。本次交易后公司煤炭储量增加 97.7%，煤炭产量将提升至 5.12 亿吨，在全国原煤产量中占比约 10.8%，进一步巩固行业龙头地位，同时增强产业链协同能力。公司是全球领先的以煤为基的综合能源企业，产运销七板块业务协同，业绩稳定性强，股息回报丰厚，维持“优于大市”评级。。评论： 巩固公司行业龙头地位，提升公司资产质量巩固煤炭行业龙头地位。通过本次交易，中国神华的煤炭保有资源量将提升至 684.9 亿吨，增加 64.72%；煤炭可采储量将提升至 345 亿吨，增加 97.71%；煤炭产量将提升至 5.12 亿吨，增加 56.57%。2024 年全国原煤产量约 47.6 亿吨，本次交易后中国神华产量占比将达到 10.8%，进一步巩固中国神华行业龙头地位，并提高公司话语权；同时可采年限由之前的 53 年增加至 67 年，大幅提高资源储备。本次交易的标的公司拥有优质、丰富的煤炭资源，适宜建设现代化高产高效煤矿。新疆能源下属新疆准东露天煤矿截至 2025 年最新核定产能已达 3500 万吨/年，是国内第二大露天煤矿，可采储量超过 20 亿吨，其开采的 31 号不粘煤具有低灰、特低硫、中高热值的特性，是优质化工及动力用煤，年产量可满足 2 座千万千瓦级电厂全年需求。此外，还包括有新疆红沙泉一号露天煤矿（核定产能 3000 万吨/年）、新疆黑山露天煤矿（核定产能 1600 万吨/年）、内蒙古贺斯格乌拉南露天煤矿（核定产能 1500 万吨/年）等国内煤炭产能及资源储量领先的大型煤矿。增强产业链协同。除煤炭产能外，本次交易后公司发电装机容量增加 27.8%、聚烯烃产能增加 213.3%，产业链协同进一步增强。2025年12月25日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2表1：公司本次交易前后业务数据项目交易完成前交易完成后增长率煤炭保有资源量（亿吨）415.8684.964.72%煤炭可采储量（亿吨）174.534597.71%煤炭产量（亿吨）3.275.1256.57%发电装机容量（MW）47,63260,88127.82%聚烯烃（万吨）60188213.33%资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 注：煤炭产量为 2024 年年度数据 增厚公司业绩，利于回报股东本次交易有望增厚公司业绩。本次交易后公司 2024 年扣除非经常性损益后的基本每股收益将提升至 3.15元/股，增厚 6.10%。2025 年 1-7 月扣除非经常性损益后的基本每股收益将提升至 1.54 元/股，增厚 4.40%。同时根据业绩承诺，承诺的部分业绩在 2026-2028 年的合计为 29.6 亿元/45.5 亿元/66.4 亿元，2027-2028年增速分别为 54%、46%，为上市公司提供增长动能。剥离低效资产，标的公司盈利能力仍有提升空间。为提高标的质量，标的公司国源电力、新疆能源、乌海能源、平庄煤业及包头矿业分别进行了预重组，剥离部分低效资产或与主业关联性较低资产，主要涉及的资产类型包括关停或低效矿权、新能源资产等。2024 年受捐赠等的影响，部分标的公司业绩由盈转亏，2025年 1-7 月，受煤价中枢大幅下行、部分装备改造升级等的影响，部分标的公司业绩显著下滑。未来随着煤机中枢的回升、偶然影响的减退、产能的释放，标的公司的盈利能力仍有提升空间。根据最终交易对价，本次交易 PE 为 14.2（按照 2024 年扣非归母净利润），交易 PB 为 1.5（截至 2025 年 7 月 31 日），截至2025 年 12 月 24 日，中国神华 PE 为 15.5，PB 为 2.0。表2：公司本次交易前后的财务数据（亿元）项目2025 年 7 月 31 日/2025 年 1-7 月2024 年 12 月 31 日/2024 年度交易完成前交易完成后交易完成前交易完成后资产总额6,359.098,965.876,680.229,167.10负债总额1,596.603,904.901,713.783,996.79归属母公司股东所有者权益4,065.054,190.384,195.574,234.63营业总收入1,622.662,065.093,397.394,321.83扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润292.55326.37589.62668.51资产负债率（%）25.1143.5525.6543.6扣除非经常性损益后的基本每股收益（元/股）1.471.542.973.15资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理表3：本次收购详情序号标的公司 评估价格（亿元） 拟交易的权益比例 交易价格（亿元）业绩及产能情况1国源电力445.82100%445.82火电控股总装机容量 1191 万千瓦，控股核定煤炭产能 40