农药行业专题报告一：我国农药迎来黄金上升期，建议超配

请务必阅读正文后的声明及说明[Table_MainInfo][Table_Title]证券研究报告 / 行业深度报告 农药专题报告一（行业）：我国农药迎来黄金上 升期，建议超配 报告摘要： [Table_Summary] 在农药产业链中，跨国公司通过控制制剂的登记与销售渠道主导市场，国内企业主要为其做原药加工，并通过与跨国企业建立长期合作关系发展成规模化企业，旨在能为其持续供应新产品。因此，农药产业链的主要盈利环节集中在制剂及农资服务，超过整体盈利分配 6 成，其次是原药，配套中间体的原药企业通常利润比较可观。目前国内主要供应原药大品种包括草甘膦、麦草畏、草铵膦、菊酯、吡虫啉等，第一梯队原药加工企业包括扬农化工、联化科技、利尔化学、江山股份、长青股份等。 原药业务规模不断做大。过去，中国农药企业扮演的角色主要是给跨国巨头供应原药，全球大约 6-7 成的原药供给来自中国，中国企业以进入核心跨国巨头、获得稳定的订单和利润为发展目标之一。我们测算，2017-2020 年海全球有接近 30 亿美元规模的专利药过期，受益于海外过期原药产能的转移，2020 年国内上市公司市场份额占全球将超过 21%。 农药区别于维生素、染料行业最大的特点是品种更迭快，新产品层出不穷，因为要求低毒高效品种不断替代高毒产品。整个行业需求增速不高，但因为供给端结构调整，品种替代性强，因此企业会通过结构性调整扩充新的产品，获得成长性。换句话说，维生素、染料因为品种更迭少，集中度已经相对更高，农药因为品种更迭快，会不断出现集中度提升的逻辑，我们一直认为，这也是历史上农药估值相对高于染料、维生素板块的原因之一。 龙头估值仍低，安全考验提升估值。2016 年底以来环保整治过程中，农药中股价表现最强势为扬农化工、利尔化学。这两家企业，具有很强的趋同性：（1）国企，对环保、安全更加重视，环保高压下过去两年基本未有被动式产停产或限产；（2）园区优势明显，且均为所在园区行业龙头。扬农化工 PE 从历史平均的 15 倍上升到了 20 倍以上，甚至 25 倍，利尔化学也是高居 25 倍。因此，我们预判，在未来有可能推进的安全监管行动中，作为优势园区的国企仍有望获得估值溢价。而龙头企业的估值提升，将带动行业优质企业估值上一个台阶。 投资建议： 主线一：响水园区关停受益品种：扬农化工、先达股份、海利尔、江山股份、长青股份。 主线二：优质园区的国企：扬农化工、利尔化学、江山股份。 主线三：江苏省园区整改其它受益品种：利民股份、广信股份 [Table_Invest] 优于大势 上次评级： 优于大势 [Table_PicQuote]历史收益率曲线 -30%-23%-16%-9%-2%5%2018/42018/52018/62018/72018/82018/92018/102018/112018/122019/12019/22019/3化工沪深300[Table_Trend]涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 17.37% 41.23% 1.32% 相对收益 10.30% 7.42% -4.06% [Table_IndustryMarket]行业数据 成分股数量（只） 389 总市值（亿） 40730 流通市值（亿） 29729 市盈率（倍） 15.65 市净率（倍） 1.65 成分股总营收（亿） 51321 成分股总净利润（亿） 1899 成分股资产负债率（%） 52.55 [Table_Report]相关报告 《基础化工周报：安全监管或再升级，优先布局化工一体化龙头，关注 PMI 好转化工炒涨预期》 2019-04-01 《基础化工周报：关注响水陈家港事件发酵，重点布局农药染料机会》 2019-03-24 《基础化工周报：关注新开工补库存机会，关注环保后周期投产增收的个股》 2019-03-04 [Table_Author] 证券分析师：陈俊杰 执业证书编号：S0550518100001 010-58034571 chenjunjie@nesc.cn 研究助理：樊翔宇 执业证书编号：S0550118080064 010-58034579 fanxy@nesc.cn 农药/化工 发布时间：2019-04-09 20236778/36139/20190409 11:18 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 14 [Table_PageTop] 行业深度报告 目 录 1. 跨国公司采购再分配，国内供应强者恒强 ........................................... 32. 中国农药行业的黄金十年：从原药向制剂的角色转型，估值有望提升42.1.原药不断做大，战略重视制剂...............................................................................42.2.扬农引领潮流，本土之王估值提升.......................................................................53. 品种更迭快，好公司是“创制”出来的 .................................................. 64. 行业整体仍被低估，国企龙头将率先提估值 ....................................... 74.1.目前处在资本开支密集期，若下游复苏产能弹性巨大.......................................74.2.整体估值偏低，安全监管参照环保监管，估值提升空间较大...........................85. 投资建议 ............................................................................................. 11 20236778/36139/20190409 11:18 请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 14 [Table_PageTop] 行业深度报告 1. 跨国公司采购再分配，国内供应强者恒强 在农药产业链中，跨国公司通过控制制剂的登记与销售渠道主导市场，国内企业主要为其做原药加工，并通过与跨国企业建立长期合作关系发展成规模化企业，旨在能为其持续供应新产品。因此，农药产业链的主要盈利环节集中在制剂及农资服务，超过整体盈利分配 6 成，其次是原药，配套中间体的原药