基础材料行业年度策略：变化不息，应对为主

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 基础材料 变化不息，应对为主 华泰研究 有色金属 增持 (维持) 基本金属及加工 增持 (维持) 研究员 李斌 SAC No. S0570517050001 SFC No. BPN269 libin@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 马晓晨 SAC No. S0570522030001 maxiaochen@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 王鑫延 SAC No. S0570122070092 wangxinyan020418@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2023 年 11 月 03 日│中国内地 年度策略 变化不息，应对为主 黄金方面，短期金价宽幅震荡，长期价格上涨基础尚待确认。基本金属中，铜方面，铜供需双强下 2023Q4 铜价或高位震荡；23-24 年供需不佳下铜价或承压；25 年起格局改善后铜价或迎机会。铝方面，2023 年供给约束效果显现，电解铝供需偏紧，吨铝利润维持高位；中期来看需求端变化值得关注，小幅过剩可能仍存。新能源金属中，锂价 23 年或存在阶段性反弹，但价格下行周期尚未结束。钢铁方面，需求结构明显转变，利润向上游集中。 金：短期金价宽幅震荡，长期价格上涨基础尚待确认 复盘 2022-2023.9 金价走势，美国加息结束前或维持$1800-1990/oz 宽幅震荡格局；加息转降息的货币政策“过渡期”，金价震荡格局或将延续，波幅区间下限或较加息结束前有所抬升。2024 年年中或是美国货币政策由紧转松的重要节点，届时是否伴随美国经济趋势下行或是金价是否再次趋势上涨的关键；自 2020 年板块走势与金价基本同步，建议配置策略偏应对而非预判后提前布局；配置标的以 1-2 年内矿产金有明确增长的公司为主。参照欧元和英镑计价金价历史走势，在中美货币政策错位期间，若国内保持相对宽松的货币政策，则人民币计金价走势或将强于美元计金价。 铜铝：铜价或先承压后迎来机会，铝关注需求变化方向及幅度 铜方面，短期维度看，随着国内多政策落地显效，电解铜需求或持续转好，供需双强下 2023Q4 铜价或高位震荡；中期维度看，2023-2024 年精炼铜供给增速快于需求，铜供需格局不佳，铜价或承压；2025 年随着供给增速明显放缓，小于需求增速，铜供需格局改善，铜价或迎来机会。铝方面，2023年电解铝供给约束兑现，供需格局良好；往后来看，主要关注竣工领域用铝需求是否会出现下滑、新能源领域高增速能否维持、及海外高利率环境下铝需求情况。我们预计 2024 年铝小幅过剩可能仍存。 锂：23 年或存在阶段性反弹，但下行周期尚未结束 22Q4 至今，锂盐生产商库存持续累积，我们认为一定程度上或表明行业已进入下游主动去库存+上游被动补库存周期，行业供需格局不佳。我们认为Q4 国内锂供需或双弱，价格可能因上游减产+下游补库而出现阶段性反弹，但并无反转，待下游补库结束，成本中枢下移后锂盐恢复生产，价格或仍重回弱势区间。周期的底部往往伴随部分矿山破产，即价格的底部或击穿最高成本，因此我们认为此轮价格下行周期难言已结束。我们测算 23-25 年行业供需大概率难言乐观，我们统计了 19 年至今锂企机构季度重仓持股表现，提前启动明显，因此，可以静待景气下行后期，逐步开始布局。 钢铁：需求结构明显转变，利润向上游集中 2023 年钢铁产量维持高位，一方面钢材直接出口维持高速增长，是消化国内钢材高产量的最主要途径，另一方面，国内基建及制造业用钢对冲地产用钢下滑，国内钢铁需求显韧性，但行业产能仍有所过剩，钢铁行业盈利仍承压。往后来看，我们对钢铁需求不过度悲观，地产用钢需求有望逐步企稳，基建及制造业用钢补充下，需求总量或进入平台期，若需求出现一定改善，钢厂盈利恢复仍值得期待。此外，铁矿石、焦煤等原料供给更为刚性，利润向上游集中，原料价格或维持高位运行。 风险提示：海外风险不确定性、政策实施不确定性、供给释放的不确定性。 (17)(7)31222Nov-22Mar-23Jul-23Oct-23(%)有色金属基本金属及加工沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础材料 正文目录 金：短期宽幅震荡，长期价格上涨基础尚待确认 ......................................................................................................... 5 短期：加息何时止和持续时间难预测，金价或宽幅震荡 ....................................................................................... 5 2024 年年中或是重要变向节点，金价上涨的条件或仍在酝酿中 .......................................................................... 8 国内外货币政策错位期间或致使国内金价强于 LME 金价 ................................................................................... 10 铜：23Q4 高位震荡，23-25 年承压后迎机会 ............................................................................................................. 12 短期：供需双强，23Q4 铜价或高位震荡 ............................................................................................................ 12 中期：23-24 年供需不佳下铜价或承压，25 年起格局改善后铜价或迎机会 ....................................................... 13 铝：供给约束效果显现，关注需求变化 ...................................................................................................................... 16 短期：2023 年供给约束效果显现，电解铝供需偏紧，吨铝利润维持高位 .......................................................... 16 中期：需求端变化值得关注，小幅过剩可能仍存 ...................................