零售行业母婴系列报告之二：再论行业景气与盈利特点

请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 20 [Table_MainInfo] ┃研究报告┃ 零售业行业 2019-3-13 母婴系列报告之二：再论行业景气与盈利特点 行业研究┃深度报告评级 看好 维持 报告要点 作为母婴系列的第二篇报告，我们旨在通过本报告回答当前市场关心的几个问题：中短期而言，需求承压和出生率下行的大背景下，行业消费升级和专业连锁渠道景气能否持续？长期来看，母婴专业连锁盈利模式是否能够持续？我们认为，母婴品类上游产品线繁多且较为纵深、产品创新迭代较快，这一方面支撑了行业持续消费升级，另一方面母婴产品具备非标准化、信息不对称程度高、较快的迭代周期等特征，客观上对线下专业渠道的需求持续凸显，而母婴专业连锁因解决了产品信息不对称问题，从而得以持续享有较高渠道溢价空间。 需求端承压，升级能否延续？我们认为，母婴行业消费升级持续的原因，除了母婴消费的价格不敏感属性以外，另有两个原因值得关注，一方面，母婴上游的消费品大多具有低客单价刚需属性，消费者升级产品所需付出的增量成本相对不高；另一方面，我们认为，母婴上游品类相对普通消费品而言纵深度更强，产品型号繁多、创新和迭代层出不穷，因此母婴行业的消费升级并非单纯“提价”而是源于产品创新的驱动。 出生率下行，景气能否保持？借鉴日本经验，日本母婴专业连锁的发展建立在上游创新之上，上游产品丰富度的提升增加了商品的信息不对称程度，客观上对单独门店的展示和专业人员讲解都提出更高要求，行业龙头西松屋的高速成长实则对应日本出生率的下行阶段，据此我们判断母婴专业渠道的变革更多由上游产品变革驱动，出生率的影响相对偏弱。而当前国内正处于上游持续创新的关键时期，产品更迭与渠道份额提升有望熨平出生率的波动，助推专业连锁渠道持续保持较高景气度。 对比小业态，盈利是否领先？母婴连锁盈利模式可类比小业态零售连锁，其本质是利用区位优势+门店宣推能力，让消费者为便利性和产品的信息不对称支付溢价，相较于药店连锁和便利店而言，母婴产品具备非标准化和产品线纵深等特点，因此其盈利的核心更多来自前端商品的差异化和导购的专业推广能力。对比看渠道盈利能力，母婴连锁渠道单平米毛利润与药店连锁较为接近，且考虑到母婴连锁更加市场化的行业竞争格局，我们认为现阶段母婴连锁龙头偏高的盈利能力持续性或更强。 投资建议：重申 2019 年年度策略观点看好具备逆周期属性的母婴行业，重点推荐爱婴室。公司为行业首家登陆 A 股的企业，在较优供应链和门店梯队的基础上，并购+自主展店方式提速成长，推股权激励夯实利润稳定性，“买入”评级。 [Table_Author]分析师 李锦 （8627）65799539 lijin3@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490514080004 分析师 陈亮 （8627）65799539 chenliang5@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490517070017 联系人 罗祎 （8627）65799532 luoyi1@cjsc.com.cn 分析师 刘亚舟 （8627）65799539 liuyz1@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490518020003 [Table_Company]行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 603214 爱婴室 买入 [Table_QuotePic]市场表现对比图（近 12 个月） -42%-35%-28%-21%-14%-7%0%7%2018/32018/62018/92018/12零售业上证综指沪深300资料来源：Wind [Table_Doc]相关研究 《 如 何 看 此 轮 金 价 上 涨 对 渠 道 端 的 影 响 》2019-3-11 《 长江 零售 | 当前时 点我 们如何 看苏 宁？ 》2019-3-5 《长江零售|从永旺布局看中国社区商业机会》2019-2-25 风险提示： 1. 行业出现重大食品安全事件； 2.电商分流超出预期。6555 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 20 行业研究┃深度报告 目录 需求端承压，升级能否延续？ ...................................................................................................... 4 出生率下行，景气能否保持？ ...................................................................................................... 7 日本经验：上游产品创新，助推渠道变革 ............................................................................................................... 7 映照国内：产品渠道变革，有望熨平波动 ............................................................................................................... 9 对比小业态，盈利是否领先？ .................................................................................................... 11 对比基础：消费需求刚性，区位布局便利 ............................................................................................................. 11 盈利模式：药店盈利领先，母婴或更持续 ............................................................................................................. 13 成本：产品属性决定成本配比 ....................................................................................................................................... 14 收入：消费频次与客单的均衡 ....................................................................................................................................... 16 盈利：便利和信息不对称溢价 ................................................................................................