盈利能力持续改善，回购彰显长期发展信心

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月31日买 入天味食品（603317.SH）盈利能力持续改善，回购彰显长期发展信心核心观点公司研究·财报点评食品饮料·调味发酵品Ⅱ证券分析师：张向伟证券分析师：刘匀召0755-81981072zhangxiangwei@guosen.com.cn liuyunzhao@guosen.com.cnS0980523090001S0980523070005基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价14.90 元总市值/流通市值15877/15764 百万元52 周最高价/最低价31.50/12.22 元近 3 个月日均成交额67.83 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《天味食品（603317.SH）-底料与冬调销售势头向好，费用收缩助力盈利大幅改善》 ——2022-10-26《天味食品（603317.SH）-上半年业绩同比增长 119.6%，复合调味料龙头经营拐点已现》 ——2022-08-23《天味食品（603317.SH）-川味复合调味品龙头，由西南快速走向全国》 ——2022-08-15《天味食品（603317.SH）-渠道优化驱动业绩显著改善，2022年业绩弹性可期》 ——2022-04-26《天味食品-603317-2021 年业绩预告点评：四季度经营压力仍存，盈利能力企稳回升》 ——2022-01-25盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)2,0262,6913,1773,7344,371(+/-%)-14.3%32.8%18.1%17.5%17.1%净利润(百万元)185342447547659(+/-%)-49.3%85.1%30.8%22.4%20.4%每股收益（元）0.240.450.420.510.62EBITMargin5.2%12.2%13.9%15.0%15.8%净资产收益率（ROE）4.9%8.5%10.3%11.6%12.7%市盈率（PE）57.331.333.427.322.7EV/EBITDA78.130.529.723.619.5市净率（PB）2.782.663.453.172.89资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算公司公布 2023 年三季报业绩：2023 年前三季度公司实现营业总收入 22.34亿元，同比+17.04%；实现归母净利润 3.20 亿元，同比+31.16%；实现扣非归母净利润 2.81 亿元，同比+30.11%。2023 年第三季度公司实现营业总收入8.08 亿元，同比+16.39%；实现归母净利润 1.13 亿元，同比+44.06%；实现扣非归母净利润 1.03 亿元，同比+47.64%。火锅调料阶段承压，中式复调增长提速。分产品看，2023 年第三季度火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉收入分别同比-5.9％/+41.2％/+17.7%，中式复调增速较快主要系：1）食萃并表；2）进入到复调旺季，酸菜鱼等单品等持续放量；火锅底料受到消费景气回落及高基数影响增速下滑；香肠腊肉调料逐步进入销售旺季，经销商囤货需求增加。分渠道看，2023 年第三季度经销商/电商/定制餐调销售收入分别同比+8.4%/+91.0%/+16.4%，电商渠道增长较快主要系食萃并表以及公司强化社区团购、O2O 渠道覆盖度；而由于大 B餐饮延续强复苏节奏，定制餐调保持较快增长。渠道结构变化叠加成本下行，盈利能力改善显著。2023 年第三季度毛利率38.1%（同比+5.4pcts），毛利率改善较多预计系：1）渠道结构变化；2）买赠促销力度有所增加；3）主要原材料价格同比下行；2023 年第三季度销售/管理/财务/研发费用率分别同比+2.95/-0.33/+0.07/-0.01pcts，主要系旺季公司加大市场推广&广告费用投放。在以上因素综合影响下，2023 年第三季度公司归母净利率 13.9%，同比+2.7pcts，盈利能力改善显著。回购彰显长期发展信心，看好公司中长期份额提升。近日公司公告拟用自有资金 3600-7200 万元，以不超过 18 元/股价格回购 200-400 万股（约占总股本 0.19%-0.38%）以实施股权激励或员工持股计划，此次回购方案彰显公司信心。公司近年来持续对员工激励与渠道进行优化调整，在行业承压的背景下仍实现了较快增长。中长期看，复调空间广阔，天味产品优势明显，品牌与渠道势能不断积累，份额有望持续提升。同时后续随着促销搭赠收窄、精准费用投放及后续股权激励费用摊销减少，净利率将延续上行修复趋势。风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期等。投资建议：考虑到经济恢复速度慢于预期，我们下调盈利预测，预计 2023-24年实现营收 31.8/37.3 亿元（前次为 31.9/37.9 亿元），同比+18.1%/17.5%；归母净利润 4.5/5.5 亿元（（前次为 4.5/5.8 亿元），同比+30.8%/22.4%；当前股价对应 2023 年/2024 年/2025 年 33/27/23 倍 PE，维持买入评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司公布 2023 年三季报业绩:2023 年前三季度实现营业总收入 22.34 亿元，同比+17.04%；实现归母净利润 3.20 亿元，同比+31.16%；实现扣非归母净利润 2.81 亿元，同比+30.11%。2023 年第三季度公司实现营业总收入 8.08 亿元，同比+16.39%；实现归母净利润 1.13 亿元，同比+44.06%；实现扣非归母净利润 1.03 亿元，同比+47.64%。火锅调料阶段承压，中式复调增长提速。分产品看，2023 年第三季度火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉收入 3.0/3.3/1.6 亿元，分别同比-5.9％/+41.2％/+17.7%，中式复调在高基数背景下增速较快，主要系：1）食萃并表（2023 年第三季度收入 4000 万）；2）进入到复调旺季，酸菜鱼/炒鸡调料/卤料/胡辣汤等持续放量；火锅底料受到消费景气回落及高基数影响增速下滑；香肠腊肉调料逐步进入销售旺季，经销商囤货需求增加。分渠道看，2023 年第三季度经销商/电商/定制餐调销售收入 6.1/0.9/0.9 亿元，分别同比+8.4%/+91.0%/+16.4%，电商渠道增长较快主要系食萃并表以及公司强化社区团购、O2O 渠道覆盖度；而由于大 B 餐饮延续较强复苏节奏，定制餐调保持较快增长。渠道结构变化叠加成本下行，盈利能力改善显著。2023 年第三季度毛利率 38.1%（同比+5.4pcts），毛利率改善较多预计系：1）渠道结构变化（线上中小 b 毛利率接近 C端）；2）买赠促销力度有所增加；3）主要原材料价格同比下行；2023 年第三季度销售/管理/财务/研发费用率分别同比+2.95/-0.33/+0.07/-0.01pcts，主要系旺季公司加大市场推广&广告费用投放。在以上因素综合影响下，2023 年第三季度公司归母净利率 13.9%，同比+2.7pcts，盈利能力改