中船特气深度报告：电子特气央企龙头：中国制造、服务全球

证券研究报告 | 公司深度 | 电子化学品Ⅱ http://www.stocke.com.cn 1/36 请务必阅读正文之后的免责条款部分 中船特气(688146) 报告日期：2023 年 10 月 26 日 电子特气央企龙头：中国制造、服务全球 ——中船特气深度报告 投资要点 ❑ 电子特气央企龙头，致力于中国制造、服务全球 （1）公司主营业务为电子特气（三氟化氮、六氟化钨等 40 余种）以及三氟甲磺酸系列，2022 年 H1 收入占比分别为 92%、8%。（2）公司实控人为中国船舶集团，是行业内稀缺的中央国有企业，具备丰富的历史底蕴及自主研发实力。（3）财务分析：公司是国内收入规模最大的电子特气企业，成长性及盈利能力较好。2022 年公司实现营收 19.6 亿元，归母净利润 3.8 亿元，过去三年复合增速均分别为 27 %。2022 年公司毛利率 38%、净利率 20%、ROE（摊薄）为 17%。 ❑ 行业空间较大、增速较快，电子特气龙头企业有望从国产替代走向供应全球 （1）需求端：预计 2025 年全球电子气体、全球电子特气、中国电子气体市场的规模分别为 80 亿美元、60 亿美元、317 亿元，2021-2025 年行业的复合增速分别为 7%、7%、13%。当前全球半导体处于库存周期底部，受益于集成电路、光伏等行业需求复苏，电子特气的需求量有望稳健增长。 （2）供给端：（a）国产替代空间大。电子特气行业壁垒较高，国内 CR4 达 86%（海外为 48%），均为海外跨国公司。2022 年公司电子特气在国内市场份额 9%，在集成电路领域的市场份额 20%。（b）国内龙头企业海外市场成长空间更大。据我们测算，2021 年公司主力产品三氟化氮海外市场的份额为 5%（而国内市占率高达 49%），六氟化钨海外市场份额为 10%（而国内市占率高达 65%）。 ❑ 公司：拓品类、扩产能、积极开拓海外市场，打造新业绩增长点 公司依托于自主研发国际领先的电解氟化技术，是国内首个进入 5nm 制程的电子特气厂商。主要客户京东方、长江存储、华立、中芯国际等集成电路、面板知名企业，已通过 228 余家客户认证，130 余家客户正在认证。 （1）募投项目有望 2023、2024 年陆续投产，助力业绩增长。三氟化氮及六氟化钨产能位居全球领先水平。募投项目包括新增三氟化氮 3250 吨（现有产能 9250吨）、新增三氟甲磺酸系列 500 吨（现有产能 660 吨）、新增 735 吨高纯电子气体（含乙硅烷、溴化氢、三氯化硼等）、以及实施 1500 吨高纯氯化氢扩建项目。 （2）新品拓展空间较广，在研主要产品包括 21 种电子气体、氟气及衍生品、乙硼烷及磷烷、含氟混合气等。 （3）相较国内市场，海外市场空间更大，公司将积极布局海外市场。 ❑ 盈利预测与估值 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别 3.9、4.9、6.0 亿元，同比增长 3%、25%、22%，复合增速 23%，对应 PE 45、36、30 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 ❑ 风险提示 主要产品价格波动风险、下游行业周期波动风险、海外业务拓展风险。 投资评级: 增持(首次) 分析师：邱世梁 执业证书号：S1230520050001 qiushiliang@stocke.com.cn 分析师：王华君 执业证书号：S1230520080005 wanghuajun@stocke.com.cn 分析师：张杨 执业证书号：S1230522050001 zhangyang01@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥33.77 总市值(百万元) 17,878.24 总股本(百万股) 529.41 股票走势图 相关报告 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1956 2141 2707 3222 (+/-) (%) 12.9% 9.4% 26.5% 19.0% 归母净利润 383 394 492 599 (+/-) (%) 1.3% 2.9% 24.8% 21.8% 每股收益(元) 0.72 0.74 0.93 1.13 P/E 47 45 36 30 资料来源：浙商证券研究所 -33%-24%-14%-5%4%13%23/0423/0523/0723/0823/0923/10中船特气上证指数中船特气(688146)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/36 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件 ⚫ 盈利预测、估值与目标价、评级 1) 我们预计公司 2023-2025 年的营收分别为 21.4、27.1、32.2 亿元，同比增长9%、27%、19%；归母净利润分别为 3.9、4.9、6.0 亿元，同比增长 3%、25%、22%，复合增速为 23%。 2) 预计 2023-2025 年对应的 PE 分别为 45、36、30 倍。 3) 首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫ 关键假设 随着全球半导体行业的持续发展，电子特气作为重要的半导体材料，市场需求将不断增加。 从短期来看，半导体行业 2024 年有望迎来周期复苏，电子特种气体价格目前处于周期底部，伴随下游半导体行业复苏预期，未来价格有望企稳回升。 从中长期来看，据 IC Insights 数据，中国集成电路制造 2020 年自给率为 15.87%，预计 2025 年自给率将进一步提高到 19.37%。随着集成电路制造自给率的不断提升以及自主可控战略的指导，我们预计中长期来看中国电子特气行业仍将持续稳定发展。 ⚫ 我们与市场的观点的差异 市场担心在量方面外资占据主要存量市场，公司市占率提升空间较小。我们认为：1）增量市场受益自主可控：国产自主可控成为未来必行趋势，中国集成电路自给率将不断提升，增量市场较大。公司作为电子特气龙头，以研发为核心，有过往认证经验，有望在新签项目中占据较大份额。2）公司募投项目放量：2019-2021 年，公司多项业务产销率近 100%，募投项目布局产能，对应订单有望快速增长，预计公司 2025 年中国集成电路电子气体市占率将达 24%。 市场担心在价方面，短期半导体产业不景气影响产品价格；中长期国产品需通过高性价比与外资竞争，有一定程度让利，影响盈利水平。我们认为：1）短期产品价格回暖：8 月全球半导体销售额同比跌幅收窄，环比增长，半导体下游有望复苏，将拉动电子特气价格企稳回升。2）中期公司控成本能力强：公司已布局主要原材料液氮，预计液氮全部自供后可实现 8%左右原材料成本降低。3）长期切入海外市场，提升盈利能力：2021 年公司海外业务营收占比仅 5%，公司已与英特尔（大连）签有框架协议，未来有望凭借过往认证经验快速取得海外主流客户认可，且海外市场公司同类产品销售价格高于公司产品目前定价，因此海外市场拓展将有望提升公司盈利水平。 ⚫ 股价上涨的催化因素 半导体下游复苏、电子特种气体价格回暖、海外市场拓展等 ⚫ 风险提示 主要产品价格波动风险、下游行业周期