“源头活水”系列之三：MSCI+春季躁动=？

本研究报告仅通过邮件提供给 东方财富网 使用。1策略研究 策略研究 证券研究报告 权威报告解读 2019 年 02 月 01 日 MSCI+春季躁动=？ ——“源头活水”系列之三 相关研究 证券分析师 沈盼 A0230518080004 shenpan@swsresearch.com 傅静涛 A0230516110001 fujt@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 研究支持 沈盼 A0230518080004 shenpan@swsresearch.com 联系人 沈盼 (8621)23297818×7445 shenpan@swsresearch.com 本期投资提示： 从日历效应角度，1 季度特别是 2 月份各行业指数和各规模指数涨幅为正的概率一般高于其他月份，春季躁动效应显著。近十年来，仅有 2018 年和 2016 年的 2 月指数涨跌出现负值，其他年份 2 月份涨幅为正的概率达到 80%左右，所以整体而言，2 月指数获得正收益的胜率还是很高的。一般年份的春季躁动主要逻辑在于流动性充裕背景下的主题轮动行情。2016 年以前海外市场扰动对于 A 股的影响有限；而一季度宏观经济数据相对较少，1-3 月中观数据受到春节因素扰动，参考意义有限，中小创业绩快报一般在 1 月 31 日披露完毕，上市公司业绩披露告一段落，主要是个股业绩扰动；政策方面，一季度处于中央经济工作会议和两会之间，各部委和各省市地区重要会议召开，政策催化密集，易发酵政策投资主题；宏观流动性方面，节前央行一般会采用货币政策工具对冲节前流动性紧张，节后资金回流银行，开工较晚资金需求不足，银行放贷冲动高涨，流动性环境充裕；股市流动性方面，外资、保险等机构投资者年初集中进行资产配置，增量资金入市可期，对于股票指数构成重要支撑。 2016 年和 2018 年为什么 2 月份指数反而是下跌呢？我们对 2016 年 2 月及 2018 年 2月进行了简单的复盘。2015 年末成长板块已经出现大幅上行；2016 年 1 月市场在【熔断制度+人民币大幅贬值+经济基本面回落预期+美联储持续加息预期+大股东减持预期+外围资产价格波动(美股+原油)】等内外多因素扰动的组合下，指数出现大幅调整。而后 2 月随着人民币企稳+房地产因城施策（首付比例最低可降至 20%、交易契税和营业税优惠）+美股加息预期缓和、海外资产价格企稳等，指数有所缓和，但是 2016 年 2 月 25 日市场再度放量暴跌超过 6%击穿 2750 点，1300 多个股跌停，主要因为【注册制担忧+短期资金面紧张+链家首付贷被查+中融保险因为举牌亏损导致偿付能力不足被罚】等多重因素对长期经济增长预期和股市流动性预期构成扰动，风险偏好出现大幅杀跌，指数出现加速下行。2018 年 1 月上证综指一度出现日度 11 连阳，指数加速上行；美股 1 月末出现大幅回调，主因高通胀和货币政策收紧预期触发，美债收益率一度触及 2.9%高位，背后反映的预期是年初发酵过度乐观的经济和业绩预期，而美股下跌的幅度和速度却是因程序化交易及被动指数型基金的被挤出而强化，在海外市场大跌环境下，叠加银行 4 号文监管，A 股在资管新规预期及股权质押新规下去杠杆预期发酵，权重股的微观结构恶化，前期权重股交易拥挤导致涨幅过高，市场下跌触发股权质押平仓线导致个股强平，外资和两融资金撤出加剧指数回落幅度。所以 2018 年 2 月市场扰动的主要逻辑集中在【外围市场扰动+内部金融监管加剧流动性紧缩预期+股权质押爆仓强化反身性】。比较两次 2 月躁动缺席的扰动因素，其共性因素在于市场提前上涨、流动性预期破坏和海外扰动增加。首先，流动性预期扰动是春季躁动的核心逻辑之一，2018 年金融严监管导致流动性紧缩预期过度发酵，而 2016 年流动性紧张预期主要来自于注册制和保险资金撤出预期等；其次，2016 年和 2018 年年初创业板和蓝筹板块在前期均出现大幅上涨，所以后续指数大幅回落空间较大；最后，海外市场扰动增加，2016 年是人民币贬值预期，2018年是美国加息预期发酵导致海外流动性约束收紧，我们看到随着 A 股对外开放进程的不断推进，外部市场扰动对于 A 股指数表现的影响权重也有所提升。2019 年外资增量入市预期将集中在上半年发酵，有望与春季躁动形成共振。截止 1 月 31日，外资 2019 年通过陆股通净买入规模达到 607 亿，创下月度净买入规模的历史最高记录，外资对于 A 股市场配置行为出现边际加速。1 月外资增配主要集中在家电、电气设备、机械设备、房地产和计算机行业，对于休闲服务、交运、建材、非银、医药生物和食品饮料则配置系数有所回落。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 东方财富网 使用。2 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 11 页 简单金融 成就梦想 1.近 10 年春季躁动效应显著，2 月尤甚 ............................ 4 2.春季躁动主逻辑：政策主题投资&流动性填坑 ................. 5 3.躁动缺席复盘：市场提前上涨+流动性破坏+海外扰动 .... 6 4.MSCI 增量资金预期有望与春季躁动形成共振 ................. 8 目录 本研究报告仅通过邮件提供给 东方财富网 使用。3 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 11 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：2000 年-2018 年各月指数涨幅为正概率分布 ............................................. 4 图 2：2000-2018 年行业指数涨幅为正概率分布 ................................................. 4 图 3：2000 年-2018 年 2 月指数涨跌幅 .............................................................. 5 图 4：春季躁动交易特征：政策主题&流动性填坑 ................................................ 6 图 5：2016 年在注册制担忧+短期资金面紧张+链家首付贷被查+保险资金偿付压力下指数下行 .......................................................................................................... 7 图 6： 2018 年指数在外围市场扰动+银行 4 号文监管+股权质押爆仓等驱动下大幅回落 ..............................................................