宏观点评：趋势的确认-9月出口再超预期的信号

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2023 年 10 月 14 日 宏观点评 趋势的确认—9 月出口再超预期的信号 事件：按美元计，中国 9 月出口金额同比-6.2%，预期-7.6%，前值-8.8%；中国 9 月进口金额同比-6.2%，预期-5.7%，前值-7.3%；顺差 777.1 亿美元，前值 682.0 亿美元。 核心结论：9 月出口延续强于预期和前值，基数回落之外，外需韧性应是主要支撑；趋势上，7 月大概率是本轮出口同比读数低点，后续降幅大概率继续收窄，年底可能小幅转正。结构上，重点关注：1）对东亚（韩国、日本等）、俄罗斯出口偏强，对欧美出口降幅收窄、但未超出基数效应范畴；2）机电产品出口可能边际改善，汽车仍是亮点，消费电子相关产品拖累弱化。继续提示：综合 9 月出口、社融、PMI、高频等数据表现，确认了经济环比好转的趋势，三季度 GDP也可能超预期；但本质上看，当前经济应仍处底部、内生动能尚需提升，预计年内还会有政策，包括一线松地产、化债、城中村改造、降息降准等。 1、整体看，9 月出口同比-6.2%，强于 Wind 一致预期-7.6%和前值-8.8%，为连续 2 个月降幅收窄；环比增 5.0%，创 2010 年以来同期最高水平，指向9 月出口韧性仍偏强。归因看，基数回落之外，外需韧性应是主要支撑。具体看：9 月全球制造业 PMI 续升 0.1 个百分点至 49.1%，美国、欧盟、英国等主要经济体 PMI 韧性偏强，其中：美国 ISM 制造业 PMI 回升 1.4 个百分点至49.0%，创近 10 个月新高；欧盟 PMI 微降 0.1 个百分点至 43.4%、但相对 7 月的 42.7%也有所改善。而且，同中国出口结构类似的韩国、越南 9 月出口均有所回升，其中：韩国出口同比降幅收窄 3.9 个百分点至-4.4%，越南出口增速回升 7.9 个百分点至 4.9%，指向外需可能存在边际改善。此外，2022 年同期基数回落，也是 9 月出口同比降幅收窄的重要支撑。 2、往后看，继续提示：7 月的-14.3%大概率是本轮出口同比读数低点，近 2月的数据也初步验证了这一观点；后续出口降幅大概率继续收窄，年底同比增速可能小幅转正。具体看，延续此前判断：由于出口价格降幅收窄+基数回落，出口同比读数应会延续回升、年底可能小幅转正，即全年出口可能呈现 V 型走势。此外，近期美国经济韧性偏强，也有可能带动后续出口强于预期；但是，也应关注利率长期处于高位可能造成企业融资压力，进而对外需形成抑制的可能。 3、结构看，9 月出口国别、商品、贸易方式等主要有以下特征： >分国别看，9 月我国对东亚（韩国、日本等）、俄罗斯出口偏强，对欧美出口同比降幅收窄、但未超出基数影响范畴。具体看：9 月我国对东亚地区的韩国、日本出口同比降幅分别收窄 7.5、13.7 个百分点至-7.0%、-6.4%，明显超过基数效应的影响，环比也在近年同期偏高水平；对俄罗斯出口增速回升 4.3 个百分点至 20.6%，延续偏强。对欧盟、美国出口降幅分别收窄 8.0、0.2 个百分点至 -11.6%、-9.3%，均未明显超过基数效应影响。此外，9 月对东盟出口同比回落2.4 个百分点至-15.8%，连续 5 月低于总体增速，高基数应是主要拖累。 >分商品看，机电产品出口降幅收窄，汽车仍是亮点，消费电子相关产品拖累弱化；劳动密集型产品出口降幅同样有所收窄，主因基数回落。具体看：1）机电产品，基数回升背景下，9 月机电产品出口同比降幅仍 1.2 个百分点至-6.1%，指向机电产品出口可能存在边际改善。其中：汽车出口延续强势，同比增 45.1%，拉动整体出口约 0.9 个百分点；手机、电脑出口降幅分别收窄 13.4、6.6 个百分点至-7.1%、-11.6%，可能跟部分品牌电子产品发布新品等有关，二者合计少拖累出口约 0.6 个百分点。2）劳动密集型产品，由于基数回落，9 月服装、鞋靴、纺织、家具、玩具出口降幅分别收窄 3.6、4.4、2.8、2.1、0.5 个百分点至-8.9%、-17.6%、-3.6%、-4.7%、-15.0%，合计少拖累整体出口约 0.6 个百分点。 >分贸易方式看，一般贸易仍是主流、且降幅有所收窄；进料加工等贸易方式仍偏弱。其中：9 月我国一般贸易出口 1893 亿美元，同比降幅收窄 4.6 个百分点至-2.7%；进料加工贸易 595 亿美元，同比降幅收窄 0.7 个百分点至-14.9%；此外，海关特殊监管区域物流货物（保税港等）230 亿美元，同比增 2.3%。 4、进口看，9 月同比-6.2%，弱于预期-5.7%、但强于前值-7.3%，同样为连续 2 月降幅收窄；环比增 2.3%，弱于季节规律（2015-2019 年均值为3.9%），指向我国经济环比有所企稳、但经济内生动能仍待提升。具体看： >机电产品仍是主要拖累：9 月我国机电产品进口降幅扩大 0.4 个百分点至 -9.9%，拖累进口增速约 4.0 个百分点（前值为拖累进口 3.6 个百分点）。 >能源进口仍是重要支撑。9 月我国成品油、煤、原油、天然气进口分别同比66.4%、0.6%、0%、-33.8%，剔除能源后我国进口增速为-6.9%。 >此外，医药、水果等产品进口明显增加。9 月我国医药材及药品、水果坚果进口增速分别回升 22.1、38.2 个百分点至 24.4%、63.0%，也是进口支撑项之一。 风险提示：外部环境、政策力度等超预期变化。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师 刘安林 执业证书编号：S0680523020002 邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《8 月出口好于预期，有三大变化》2023-09-07 2、《“有惊有喜”—国庆大事 9 看点》2023-10-08 3、《美国 9 月非农就业大超预期的背后》2023-10-07 4、《PMI 重回扩张区间，关注 5 大信号》2023-09-30 5、《8 月工业企业盈利转正，关注 5 大信号》2023-09-28 2023 年 10 月 14 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 图表 1：9 月出口同比降幅继续收窄 图表 2：9 月出口环比创 2010 年以来新高 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表 3：9 月全球 PMI 延续回升，美国 PMI 升至近 10 个月最高水平 图表 4：9 月对日本、韩国等出口降幅收窄，对俄出口延续强势 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表 5：不同商品出口增速情况 资料来源：Wind，国盛证券研究所 -60-40-20020406013-0313-0914-0314-0915-0315-0916-0316-0917-0317-0918-0318-0919-0319-0920-0320-0921-0321-09