中国中药(00570.HK)投资价值分析报告：中药配方颗粒龙头，持续深化全产业链布局

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 23 页起的免责条款和声明 中药配方颗粒龙头，持续深化全产业链布局 中国中药（00570.HK）投资价值分析报告｜2023.10.10 中信证券研究部 核心观点 沈睦钧 医疗产业链分析师 S1010521010006 宋硕 医疗产业链 首席分析师 S1010520120001 陈竹 医疗健康产业 首席分析师 S1010516100003 朱奕彰 医疗产业链分析师 S1010521090004 公司历史悠久，持续深化全产业链布局。中药配方颗粒品种快速推进，医疗机构扩容值得期待。公司多年深耕技术&品牌护城河，积极探索业务增长新模式。给予公司 2023 年目标价 4 港元，首次覆盖，给予“增持”评级。 ▍历史悠久，持续深化全产业链布局。中国中药是国药集团布局现代中药产业板块的核心平台，全面布局中药配方颗粒、中成药、中药饮片、中药材生产及经营、中药大健康产品及国医馆六大板块（2022 年各版块分别实现营收 77.11 亿/31.22 亿/19.33 亿/12.73 亿/1.34 亿/1.31 亿元）。公司在并表同济堂药业、天江药业后业绩稳健增长，2017-2021 年公司营收由 83.38 亿元增长至 190.53亿元，CAGR 为 22.95%；2017-2021 年归母净利润由 11.70 亿元增长至 19.33 亿元，CAGR 为 13.36%。2022 年因中药配方颗粒国标转换影响，业绩稍有承压，2023H1 已重新兑现高增长，我们认为随着中药配方颗粒国家标准陆续落地，公司业绩未来有望重回快速增长通道。 ▍中药配方颗粒品种快速推进，医疗机构扩容值得期待。参照中国医药工业信息中心数据，2021 年中药配方颗粒行业规模约 252 亿元，发展空间广阔。至今国家药典委已经正式颁布 265 项中药配方颗粒国标品种，且省标互认进度也在持续推进。2021 年 11 月起行业试点结束，配方颗粒使用终端由二级以上中医院拓展至所有具备中医执业资质的医疗机构（2022 年行业仍受企标废弃、新旧标准切换的影响），我们预计随着国标逐渐发布叠加使用医疗机构的持续扩容，行业有望加速成长。2023 年 8 月 17 日，山东省公共资源交易中心发布《中药配方颗粒采购联盟集中采购文件（征求意见稿）》，拟针对 200 个品种开展集采。中长期看行业集中度有望持续提升，具备药品质量、供应链体系两大保障的配方龙头企业有望受益。 ▍深耕技术&品牌护城河，积极探索业务增长新模式。公司中药领域研发中心设立7 个国家级 CNAS（中国国家认可认证监管委员会）实验室、2 个国家级工程实验室及 2 个国家级企业技术中心。研发实力雄厚，为公司的创新能力和未来发展提供了有力支持。同时，成药领域公司传承多个祖铺老号，包括 3 个中华老字号、5 个驰名商标和 4 个非物质文化遗产。此外公司积极探索业务增长新模式，不断完善国医馆运营体系（目前拥有 6 家国医馆），积极发展“特色专科”、“理疗康复”和“家用健康”三大业务板块，提供差异化、高水平和高质量的中医医疗综合服务。中长期国医馆与其他业务板块有望密切联动，构建了中药大健康产业闭环发展模式，实现了商业价值深化挖掘。 ▍风险因素：配方颗粒国标品种出台低于预期；医保政策不及预期；行业竞争风险；市场需求疲弱风险；盈利能力下滑风险。 ▍盈利预测、估值与评级：公司为国药集团布局现代中药产业板块的核心平台，我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 11.86 亿/14.96 亿/19.27 亿元，对应摊薄后每股收益 0.24/0.30/0.38 元。参考可比公司红日药业、华润三九估值水平（2023 年平均 PE14x，均为 Wind 一致预期），我们认为给予公司 2023年 14X 的 PE 较为合理，对应市值为人民币 166 亿元（203 亿港元），对应目标价 4 港元。首次覆盖，给予“增持”评级。 项目/年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 19,053 14,304 17,789 21,142 24,257 营业收入(百万港元) 22,584 17,485 21,744 25,843 29,651 营业收入增长率 YoY 28.7% -24.9% 24.4% 18.9% 14.7% 净利润(百万元) 1,933 764 1,186 1,496 1,927 净利润(百万港元) 2,291 933 1,450 1,829 2,355 中国中药 00570.HK 评级 增持（首次） 当前价 3.62港元 目标价 4.00港元 总股本 5,036百万股 港股流通股本 5,036百万股 总市值 182亿港元 近三月日均成交额 67百万港元 52周最高/最低价 4.55/2.88港元 近1月绝对涨幅 20.67% 近6月绝对涨幅 -12.61% 近12月绝对涨幅 27.44% 中国中药（00570.HK）投资价值分析报告｜2023.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 净利润增长率 YoY 16.2% -60.5% 55.3% 26.2% 28.8% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.38 0.15 0.24 0.30 0.38 每股收益 EPS(基本)(港元) 0.45 0.19 0.29 0.36 0.47 每股净资产（元） 3.92 4.00 4.19 4.42 4.71 每股净资产（港元） 4.64 4.90 5.12 5.40 5.76 毛利率 62.1% 50.3% 51.7% 52.0% 52.4% 净利率 10.1% 5.3% 6.7% 7.1% 7.9% 净资产收益率 ROE 9.8% 3.8% 5.6% 6.7% 8.1% PE 8.0 19.1 12.5 10.1 7.7 PB 0.8 0.7 0.7 0.7 0.6 PS 0.8 1.0 0.8 0.7 0.6 EV/EBITDA 5.6 9.6 8.7 7.5 6.4 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 10 月 10 日收盘价 中国中药（00570.HK）投资价值分析报告｜2023.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录 投资聚焦 ........................................................................................................................... 5 投资逻辑............................................................................................................................ 5 风险因素.....................................................................