莎莎国际(0178.HK)内地访港旅客恢复，利润改善弹性向好

证 券 研究报告 请务必阅读免责条款 即时点评 内地访港旅客恢复，利润改善弹性向好 莎莎国际（0178.HK） 2023-9-27 星期三 相关报告 零售行业即时点评：内地访港人次快速恢复，可关注香港本地零售标的-20230214 研究部 姓名：何丽敏 SFC：BTG784 电话：0755-82846267 Email: helm@gyzq.com.hk 事件： 香港旅发局公布，受惠暑假旅游旺季带动，2023 年 8 月初步访港旅客数字约为 410 万人次，相等于疫情前（17 至 19 年相同月份）平均数的 84%。 点评观点： ➢ 7-8 月受益于暑期出行旺盛，内地访港旅客恢复度提升： 7 月/8 月内地访港旅客分别达 298/ 343 万人次，进一步恢复至 18 年同期的 68%/71%。于 6/30 季度，内地访港客流/莎莎港澳零售额较 18 年同期的恢复率分别为 59%/ 46%，其中季内莎莎港澳门店旅客销售占比为 47%，疫前为 70%。内地访港客流恢复度高于莎莎港澳零售额恢复度，原因或为疫情后内地美妆购物渠道更丰富，旅客访港或更倾向体验型消费等。 香港本地美妆零售的竞争态势方面，对比莎莎官网线上价格和中免日上折后到手价，在大牌明星品仍有约 10%左右的价格优势（见表 1）。疫情前主要竞争对手卓悦、colourmix 式微；相较香港主售日本美妆产品的松本清，莎莎货品相对多样化，顾客具备粘性，6 成销售来自 VIP 会员。 ➢ 预计利润改善弹性优先于收入修复，驱动力在于中国港澳地区降本增效及门店精细化运营逐步体现： 疫情期间莎莎对于中国港澳门店进行了较多降本增效及精细化运营措施，在港澳地区具备丰富的零售运营经验，单店店效显著修复。包括： （1）门店位置优化，亏损或低店效门店在疫情期间关闭。此前 2019/3/31，莎莎港澳门店数最高达 118 家，截至 6/30 港澳门店共 81 家。以尖沙咀、铜锣湾、旺角等位置佳的门店为例，近期单店恢复至疫情前的 8-9 成。 （2）莎莎在中国香港对门店选址具备丰富经验，店员工资结构优化。莎莎作为本地零售商，在中国港澳地区对于门店的人流、客群及选址具备丰富经验，按客群划分门店类型进行零售运营，店员工资提成结构优化。展望未来，受益于疫情期间的门店优化及精细化运营，若访港客流持续修复及毛利率维持稳定（2023/3/31 财年公司毛利率为 40%），预计中国港澳地区的莎莎门店租金比率有望为 10%或低双位数左右，港澳地区的税前利润率有望恢复至高单位数至 10%左右。 ➢ 年内业务重心在于进一步优化港澳市场，吸引访港旅客消费，公司在疫情前派息率较高： 年内公司重点在于优化港澳市场单店表现，开店策略相对谨慎，预计年内港澳有个位数的门店新增。内地业务整合优化中，预计内地业务在盈亏平衡附近；马来西亚地区利润率有望维持稳定。疫情前 17-19 财年，公司的派息率在 100%以上，疫情期间派息中断。随着访港客流恢复，中国港澳地区业绩和现金流修复，未来若恢复派息，公司估值吸引。 2 即时点评 图 1：2023 年 1-7 月内地访港旅客逐月恢复 图 2： 2023 年 1-8 月内地访澳门旅客恢复程度 资料来源：中国香港入境事务处、Wind、国元证券经纪（香港）整理 资料来源：中国香港入境事务处、Wind、国元证券经纪（香港）整理 图 3：香港零售销货价值（整体、药品及化妆品、珠宝首饰及名贵礼物）和恢复度 图 4：澳门零售销货价值（整体、化妆品及卫生用品、药房货品、钟表珠宝）和恢复度 资料来源：香港政府统计处，国元证券经纪（香港）整理 资料来源：澳门统计暨普查局，国元证券经纪（香港）整理 表 1：香港美妆集合店（以莎莎为例）与中免 CDF 小程序热门产品价格对比（2023 年 9 月 27 日） 资料来源：中免日上小程序，莎莎官网，国元证券经纪（香港）整理；注：港币-人民币汇率按 0.93 计 产品莎莎香港官网价格(HKD)规格(ml)莎莎每ml单价（人民币元）中免日上小程序单价-原价中免日上小程序单价-到手价 规格(ml) 中免每ml单价(人民币元)中免折扣率莎莎与中免价差(%)SK2 护肤精华（神仙水）9532303.925601918230*24.275%-8%Estee Lauder 升级再生修复精华 (小棕瓶)6281005.820601300100*26.563%-10%HR Re-Plasty修复晚霜23665044.07222535611546.674%-6%La Mer海蓝之谜眼霜249810023.23259257010025.779%-10%La Prairie 鱼子精华琼贵面霜2,7545051.2396528345056.771%-10%资生堂 第3代新升级皇牌免疫力精华6601006.110536991007.066%-12%SK2 GENOPTICS 小灯泡9985018.6198015517520.778%-10% 3 即时点评 表 2：莎莎国际年度业绩摘要（财年以 3/31 结束） 资料来源：公司公告，国元证券经纪（香港）整理 表 3：莎莎国际 2023/6/30 季度业绩及恢复度 资料来源：公司公告，国元证券经纪（香港）整理 风险提示： 访港旅客量恢复不及预期； 访港内地旅客购物意愿下降，购物习惯改变； 行业竞争加剧。 4 即时点评 免责条款 一般声明 本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，国元证券经纪（香港）可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪（香港）的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师