传媒行业二次元产业及二次元游戏深度报告：跻身主流视野，人群扩张+需求增加+ARPU提升带动产业加速增长

行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 传媒 2018 年 11 月 30 日 跻身主流视野，人群扩张+需求增加+ARPU 提升带动产业加速增长 中性——二次元产业及二次元游戏深度报告 相关研究 "电梯媒体场景继续获巨头认可，游戏板块静待政策边际改善-传媒互联网周报（含全球互联网&教育）20181126" 2018 年 11 月 26 日 "BATTJ 的第三次产业浪潮——2019 年智能传媒&AI 互联网行业投资策略" 2018 年 11 月 20 日 证券分析师 顾晟 A0230517080004 gusheng@swsresearch.com 周建华 A0230517010001 zhoujh@swsresearch.com 联系人 顾晟 (8621)23297818×7412 gusheng@swsresearch.com 本期投资提示： 二次元文化渐入大众视野，动画、漫画、游戏、轻小说四大元素构成文化核心。以动画（Animation）、漫画（Comic）、游戏（Game）、轻小说（Novel）等二维平面内容为核心，辅以手办、COSPLAY、同人、周边等衍生文化，共同构成了二次元文化的核心形式。二次元文化已经逐渐从小众文化演变为“Z 世代”人群中的一种重要文化形式，根据二次元用户较为集中的 B 站最新季报显示，截止 2018Q3，B 站 MAU 达 9270 万，移动端 MAU 达 8000 万，分别同比增长 25%和 33%，日均使用时长从 18Q2 的 75 分钟提升至 18Q3 的 85 分钟，用户粘性不断增强。泛二次元人群增长迅速，用户具有年轻化、强付费性等特征。近年来二次元文化的快速传播使得二次元文化从核心二次元人群向泛二次元人群迅速扩展，截止 2016 年二次元人群达 3 亿，其中 2.2 亿为泛二次元人群，同比 15 年增长 38%。我们分析二次元人群后发现年轻化和强付费性是其重要特征，根据艾瑞咨询公布数据，95 后在二次元人群中的占比已经达到 58%，而 00 后中 64%的人群已经进入二次元文化圈。而强付费性是二次元人群另一重要特征，数据显示仅有 5.5%二次元用户没有过消费行为，即便是消费能力不强的学生群体在二次元内容上的平均消费也达到了 1483 元/年，其中周边、游戏和漫画是最主要三类形式，分别占比 56%/49%/48%。二次元游戏精品频出，成为行业重要爆发点。2016 年以来二次元精品游戏不断推出，包括 B 站代理的《FGO》、网易原创《阴阳师》和米哈游的《崩坏》系列均取得了非常亮眼的成绩，其中《阴阳师》取得了最高 10 亿+月流水的亮眼表现。相比普通游戏，二次元游戏游戏时间更长、付费率更高，二次元用户在工作日游戏时长超 1 小时以上的玩家占比达57%，休息日游戏时长在 5 小时以上玩家占比达 31%,二次元玩家游戏付费率达惊人的75%。从游戏类型上，ARPG 和卡牌类游戏更受用户青睐，且用户对游戏品质要求较高，在关注强代入感的玩法同时，特别是对美术、声优等细节的要求极高。我们认为“玩家群体年轻+用户高游戏时长+高付费意愿”的三轮驱动有望带动二次元游戏快速增长。相关公司：1）B 站（Bilibili）作为国内二次元人群重要社群，目前公司 MAU 达 9270万，付费用户达 350 万，同比增长 202%，游戏收入始终是公司第一大收入来源。公司代理发行的《FGO》是国内精品二次元游戏的代表之作。2018Q3 公司实现总收入 10.8 亿元，同比增长 48%，其中手游收入 7.4 亿元，同比增长 24%，占公司总收入的 69%。目前公司正在运营的游戏包括《FGO》、《碧蓝航线》等优质作品。我们认为 B 站依托聚集的大量二次元流量，使得公司在二次元游戏的发行上具有独特优势，同时对二次元玩家的深刻理解也将帮助其在自制游戏上提高研发质量，为用户提供更多更好的产品，进一步提升公司在二次元游戏领域竞争力。2）推荐关注有优质二次元游戏作品的网易（《阴阳师》）。A 股重点推荐：完美世界（《梦间集》、《云梦四时歌》（预计 19 年腾讯独代发行））、游族网络（代理发行《刀剑乱舞》、后续预计推出《山海镜花》）。风险提示：国家监管加强及监管政策调整、单款游戏流失不达预期。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 29 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资建议 二次元游戏作为二次元用户最为主要的消费内容之一，在“玩家群体年轻+用户高游戏时长+高付费意愿”的三轮驱动下有望快速爆发，建议重点关注二次元游戏绝对龙头 B 站（Bilibili）和有优质二次元游戏研发运营能力的网易，推荐 A 股有二次元研发和运营综合能力的完美世界、游族网络。 原因及逻辑 1)二次元人群数超 2 亿，未来 2 年内有望继续保持 20%以上高增长，属于高速成长赛道。二次元人群较为年轻，95 后人群占比 58%，且具有极高的付费意愿和付费能力，其未来消费成长空间大。周边、动漫、游戏为二次元玩家最主要消费内容，49%的二次元用户为游戏进行过付费，未来这一比例有望持续提升。 2）按照 B 站预计全年 28 亿手游收入（40 亿收入*70%游戏占比）和 90 万月手游付费用户测算，单用户月均游戏消费 256 元。未来随着当前 Z 世代主力人群开始工作获得工资后，伴随二次元人群的高付费意愿，我们预计单用户付费有翻倍以上空间。 3）作为 Z 世代用户从小接触的文化形式，二次元文化的影响预计会随着 Z 世代用户年龄增长持续放大，预计未来工作日游戏时长有 50%以上提升空间。 有别于大众的认识 二次元游戏的核心驱动是用户需求的快速扩张，而产品供给的波动（产品质量+政策风向）虽然短期会影响行业收入增速，但不会改变行业向上的大趋势。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 29 页 简单金融 成就梦想 1. “二次元”文化渐入大众视野 .......................................... 6 1.1 二次元四大元素：动画、漫画、游戏、轻小说 ....................................... 6 1.2 二次元文化衍生：手办、COSPLAY、同人、周边 ................................. 7 2.泛娱乐下的“二次元”产业链 ............................................ 8 2.1 上游内容制造：高投入+高风险 ................................................................. 8 2.2 中游内容平台：传统线下向线上转移，垂直化发展，并衍生出弹幕这一全新内容形式 .................................................