美国1987年，2000年，2008年三次股灾启示：千帆过尽，美股已过万重山

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 宏观研究/深度研究 2018年11月22日 李超 执业证书编号：S0570516060002 研究员 010-56793933 lichao@htsc.com 刘天天 执业证书编号：S0570518050003 研究员 010-56793946 liutiantian@htsc.com 1《宏观: 坚守待变，谨慎配置》2018.10 2《宏观: 再议油价上升、美股波动与中美博弈》2018.10 3《宏观: 消费体制机制改革如何影响消费及投资机会?》2018.09 千帆过尽，美股已过万重山 美国 1987 年，2000 年，2008 年三次股灾启示 本轮美股调整与 2000 年互联网泡沫相似，美股或将进一步下跌 我们认为本轮美股调整和 2000 年美国科技泡沫破灭比较相似：其一，经济大环境均为高增长，高就业，通胀回升，牛市成因皆为充裕流动性催化。其二，美股调整的触发因素多有类似，美联储加息周期末期叠加科技股业绩低于预期成为诱因。互联网泡沫时期，美股从 2000 年 3 月开始震荡调整，随后企稳，8 月股市一路震荡向下，开启长达一年的下行期。我们认为， 2018 年 2 月长端利率快速上行股债双杀，随后企稳，10 月长端利率再次上行冲击股市，本轮美股已历经中间的震荡调整期。在外围流动性收紧与国内企业盈利增速减慢的共同影响下，预计美股或将延续震荡下行。 美国一枝独秀不可持续，预计经济增速 18 年四季度至 19 年一季度见顶 我们认为，以下三大关键变化导致 2019 年美国一枝独秀的局面难以为继：第一、在全球流动性收紧与国内企业盈利增速减慢的共同影响下，预计美股或将进一步震荡下行。若美国股市进一步下跌，将直接冲击经济。若市场对经济下行形成一致性预期，将会加速股市的进一步下滑。第二、本轮2009 年开始的经济复苏周期中，设备投资和住宅投资是支撑美国经济上行的主要动能。美国新一轮朱格拉周期已经见顶回落，我们预计设备投资增速或将继续下行。第三、美国房地产市场已在触顶回落，美联储加息将会对房地产市场形成进一步的压制。 长期来看，美股下跌和美元走弱有望促进资本回流新兴市场，利好 A 股 我们认为，本轮美股调整更像 2000 年情况，从中长期来看，可能将会共同出现美股回调和美元指数下跌。我们预计，美元指数 2019 年总体趋势为震荡下行，预计 2019 年中枢 92。短期来说，美国金融市场动荡会通过风险情绪传递给新兴市场，新兴市场股市承压。但是，从长期来看，美元指数回调，资金流出美国，大概率会回流新兴市场进行再配置。2000 年美国股灾后，资本回流为 A 股 2005-2007 年牛市创造了外生流动性宽松条件。我们认为，未来随着我国对外开放步伐的加快和金融市场对外开放程度的不断提升，将有利于资本回流中国，长期来看新一轮牛市仍可期待。 美联储是否果断救市，取决于股市下跌程度以及对经济、通胀预期影响 美联储在对待 1987、2000 年两次股灾时不同的态度值得关注。1987 年闪崩第二天，美联储立即出手，以多种手段向市场释放流动性。我们认为，1987 年悬崖式的下跌是美联储立即出手的原因之一。而 2000 年 9 月美股再一次回调，美联储对此保持观望，以暂缓加息来应对股市波动。议息会议纪要表示“金融市场的紧缩可能影响经济增长，但风险仍然集中在通胀。”2000 年下半年美国经济增速出现下滑，直到 2000 年 12 月，美联储开始改变看法，认为主要风险由通胀转移为经济衰退。2001 年 1 月，美联储在确认经济增速放缓、长期通胀预期平稳后，才开始展开降息。 预计 2019 年美联储大概率加息两次，股市波动或将反向制约过快加息 鲍威尔长期在华尔街工作的背景使其在制定货币政策时对金融市场的反应更为敏感。美联储当前面临的棘手难题是经济复苏周期末期时，实际加息节奏较难把控。若美股继续下跌，届时美股捆绑宏观经济、货币政策和金融稳定的特征或会进一步演绎。也就是说，倘若美联储一说加息，加息进程快于市场预期，美股可能出现较大幅度调整；美联储不加息，美股可能上涨，资本市场较难摆脱对特殊时期货币政策的依赖。我们认为，结合鲍威尔对于市场良好把控的考量，美联储明年出现暂停加息安抚的概率较高，预计 2019 年美联储大概率加息两次，股市波动或将反向制约过快加息。 风险提示：美联储加息节奏超预期，贸易摩擦事态升级冲击市场风险偏好。 相关研究 宏观研究/深度研究 | 2018 年 11 月 22 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 美股是否难逃一跌？美国三次股灾的启示 ......................................................................... 4 2018 年美股调整与 2000 年互联网泡沫相似，美股或将进一步下跌 ........................ 4 1987 年美股闪崩回顾 ................................................................................................ 5 2000 年互联网泡沫回顾 ............................................................................................ 8 2008 年次贷危机回顾 .............................................................................................. 10 若美国股市持续下跌，将如何影响经济？ ....................................................................... 13 美股下跌影响经济的传导路径 ................................................................................. 13 美国一枝独秀的局面不可持续，预计美国经济增速 2018 年四季度至 2019 年一季度见顶 ......................................................................................................................... 15 从中长期来看，未来美股下跌、美元走弱有望促进资本回流新兴市场，利好 A 股 . 17 美联储是否会果断出手救市？ ......................................................................................... 19 围绕就业和通胀的货币政策与维护金融稳定相辅相成 ...........................