中国东方教育(0667.HK)新招生修复向好，疫情对长期生影响需时间消化

证 券 研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 买入 新招生修复向好，疫情对长期生影响需时间消化 中国东方教育（0667.HK） 2023-09-06 星期三 目标价： 4.20 港元 现 价： 3.45 港元 预计升幅: 21.7% 重要数据 日期 2023/9/6 收盘价（港元） 3.45 总股本（亿股） 21.8 总市值（亿港元） 75.2 净资产（亿港元） 71.8 总资产（亿港元） 116.7 52 周高低（港元） 7.35/2.34 每股净资产（港元） 2.76 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 主要股东 吴俊保教育有限公司 33.2% 吴伟教育有限公司 22.5% 肖国庆教育有限公司 20.1% 相关报告 研究部 姓名：何丽敏 SFC：BTG784 电话：0755-82846267 Email: helm@gyzq.com.hk 投资要点 ➢ 23H1 招生修复快于收入修复，因疫情对长期生招生影响需时间消化： 23H1 公司营收同比+4.0%至 19.5 亿元，经调整净利润同比-2.7%至 1.76 亿元，期内公司新培训人次同比+20%至 8.5 万人，平均培训人次同比+3%至 14.7 万人。期内经调整利润小幅下滑，主要是收入端因疫情对长期生招生的影响需时间消化，同时费用端营销费用前置及教师薪资成本刚性。 ➢ 万通汽修稳健增长，推进学校职业教育+成人短训核心战略： 23H1 平均培训人次同比+2.6%至 14.7 万。从平均培训人次的期限结构看，长期课程同比+1%至 13.1 万人，短期课程同比+23%至 1.6 万人。长期课程中，1-2 年制同比-2%，2-3 年制同比-38%，3 年制同比+21%。近年 2 年制人次下滑的原因是学制转换，并非招生规模下降，即 2 年制转为 3 年制入读。 拆分三大核心品牌：（1）收入方面，新东方/新华电脑/万通汽修分别实现收入 9.2/ 3.8/ 4.0 亿元，同比分别-3%/ +4%/ + 25%。（2）平均培训人次方面，新东方/新华电脑/万通汽修同比分别-4%/ -1%/ + 20%至 5.9/ 4.2/ 3.9 万人。万通汽修收入快速增长，主要原因在于新能源汽车需求旺盛、工业产教融合相关。（3）新培训人次方面，新东方/新华电脑/万通汽修同比分别+26%/ +8%/ +22%至 3.3/ 1.3/ 2.0 万人。新培训人次增速高于平均培训人次，主要在于疫情对长期生招生的影响需要时间淡化。 ➢ 上半年利润端因销售费用前置而承压，具备优化空间： 23H1 公司毛利率同比-1.8pp 至 51.1%，经调整净利润率同比-0.6pp 至 9.0%。成本方面，教师薪酬及教学消耗品支出同比分别+15%/+16%。费用率方面，23H1 公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为 26.3%/ 13.1%/ 0.4%/ 3.7%，销售费用率同比+2.7pp，管理费率及研发费率平稳。上半年公司于高铁站投放广告及推出新东方熊猫厨师长 IP，销售费用前置，销售费率仍有优化空间。 ➢ 给予买入评级，对应目标价 4.20 港元： 我们的观点：短期来看，疫情期间长学制招生受到的影响将在未来逐步消化，随着新招生恢复正常节奏，校园利用率提升有望改善盈利能力。长期竞争力的提升潜力在于学历牌照资质的增强及区域中心陆续投用。预计 2023E 至2025E 财年营收分别为 42.4/ 49.2/ 57.3 亿元，同比+11.1% / +16.0% / +16.3%；归母净利润分别为 4.3/ 6.1/ 8.0 亿元，同比+17.5% / +42.3% / +30.8%。给予公司目标价 4.20 港元，对应买入评级，对应 24E 财年 PE 约 11 倍。 人民币百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 4,140 3,819 4,244 4,925 5,728 同比增长 13.5% -7.7% 11.1% 16.0% 16.3% 净利润 302 367 431 613 802 同比增长 17.3% 21.3% 17.5% 42.3% 30.8% 净利润率 7.3% 9.6% 10.1% 12.4% 14.0% EPS 0.14 0.17 0.20 0.28 0.37 PE@3.45HKD 22.5 18.4 15.7 11.0 8.4 数据来源：wind、公司年报、国元证券经纪（香港）预测 2 报告正文 23H1 新招生恢复良好，招生修复快于收入修复，因疫情对长期生招生影响需时间消化： 2023 上半年公司营收同比+4.0%至 19.5 亿元，净利润同比-13.6%至 2.0 亿元，经调整净利润同比-2.7%至 1.76 亿元，23H1 期末学校及中心数量为 244 个，较 22 年末持平。分板块看，烹饪技术/信息技术/汽车服务上半年收入分别-1.9%/ +2.5%/ +24.5%。期内公司新培训人数同比+20%至 8.5 万人，平均培训人次同比+3%至 14.7 万人。期内经调整利润小幅下滑，主要是收入端因疫情对长期生招生的影响需时间消化，同时费用端营销费用前置及教师薪资成本刚性。 图 1：中国东方教育收入变动 图 2：中国东方教育净利润变动 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 图 3：中国东方教育各业务收入同比变动 图 4：中国东方教育新培训人次 YOY 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 28.5 32.6 39.1 36.5 41.4 38.2 18.8 19.5 22.0%14.6%19.6%-6.6%13.5%-7.7%-6.1%4.0%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0510152025303540452017201820192020202120221H2022 1H2023营业收入YOY（右轴）亿元55.0%52.2%58.4%54.0%51.0%49.5%52.9%51.1%23.2%15.8%21.7%7.1%7.3%9.6%12.9%10.4%16.0%19.8%17.9%22.7%23.9%24.8%23.6%26.3%12.3%13.4%14.8%15.6%13.1%13.4%13.1%13.1%0%10%20%30%40%50%60%70%2017201820192020202120221H2022 1H2023毛利率净利率销售费用率管理费用率27%18%18%-7%11%-13%-12%-2%14%11%24%-5%5%-6%-5%3%18%6%20%-9%31%13%16%25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2017201820192020202120221H2022 1H2023烹饪技术信息技术及互联网技术汽车服务16%-6%-1%-22%-25%23%10%-13%13%-5%