业绩承压，期待改善

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：增持（下调） 市场价格：23.4 元 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@ zts.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003 Email：yansy@zts.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 E-mail：xiongxw@ zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 401 流通股本(百万股) 401 市价(元) 23.40 市值(百万元) 9,383 流通市值(百万元) 9,383 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 9,324 9,440 9,974 11,188 12,887 增长率 yoy% 18% 1% 6% 12% 15% 净利润（百万元） 282 335 350 411 516 增长率 yoy% -18% 19% 4% 18% 26% 每股收益（元） 0.70 0.84 0.87 1.03 1.29 每股现金流量 1.03 0.26 1.81 -2.94 4.13 净资产收益率 13% 14% 13% 14% 15% P/E 33.3 28.0 26.8 22.8 18.2 P/B 4.4 3.9 3.5 3.1 2.7 备注：股价选取 2023 年 8 月 30 日收盘价 投资要点  事件：公司发布 2023 年半年报。2023 年上半年，公司实现营业收入 39.87 亿元，同减 18.55%；归母净利润 1.89 亿元，同减 2.04%；扣非净利润 1.24 亿元，同减3.49%。单 Q2，公司实现营业收入 16.02 亿元，同减 17.96%；归母净利润 0.41 亿元，同减 59.46%；扣非净利润 0.17 亿元，同减 74.68%。  电商拖累收入增速，团购业务增速较快。23H1 电商/线下加盟/直营/团购业务销售额（含税）6.15/6.25/4.36/0.90 亿元，同比-40.92%/-7.15%/+12.75%/+39.16%，预计主要系：（1）线上因流量分化、公司调整线上渠道策略持续承压；（2）上半年将省级代理商模式升级为城市代理商模式，借力市场的优质资源，快速在湖北和江苏市场取得了重大突破；（3）线下直营渠道积极拓店带动营收稳健增长，加盟渠道调整门店结构转型升级导致营收同比下滑。截至 23 年上半年末，公司门店数量较22 年底净增加 215 家至 3299 家。  业务转型初期，盈利能力承压。2023 年二季度公司毛利率 28.63%，同降 0.6pct，预计主要系礼包等产品拖累线上毛利率。2023Q2 销售费用率同增 1.92 pct 至20.49%，预计主要系线上流量分散至线上传统电商平台收入下滑以及线下新模型开发阶段直营收入占比提升；管理费用率同减 0.85pct 至 5.35%，费用管控依旧严格。综上，2023Q2 净利率 2.54%，同减 2.60pct。  投资建议：给予“增持”评级。根据半年报，考虑消费场景缓慢修复和电商流量分散化等影响，我们预计公司 23-25 年营收分别为 99.74/111.88/128.87 亿元（前次为 109.06/128.94/151.58 亿元），净利润分别为 3.50/4.11/5.16 亿元（前次为4.96/6.09/7.42 亿元）,对应当前 PE 为 27/23/18x。考虑到线上线下零食渠道流量分化，公司虽通过线上线下业务转型以应对流量下滑，但仍难免面临“阵痛”。我们期待公司经营好转，给于“增持”评级。  风险提示：市场竞争加剧、食品安全事件。 业绩承压，期待改善 良品铺子（603719.SH）/食品饮料 证券研究报告/公司点评 2023 年 8 月 31 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：良品铺子三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金1,3541,9571,1192,094营业收入9,4409,97411,18812,887应收票据0000营业成本6,8377,1988,0189,162应收账款735742817915税金及附加50606979预付账款303191217261销售费用1,7561,8952,1152,423存货9161,0742,7531,814管理费用480499559644合同资产0000研发费用51536069其他流动资产254308383434财务费用-35-26-15-12流动资产合计3,5634,2715,2895,517信用减值损失-4-2-3-3其他长期投资8888资产减值损失-28-9-13-17长期股权投资28282828公允价值变动收益0000固定资产559507459416投资收益2634在建工程95959595其他收益163163163163无形资产134120112103营业利润436455535672其他非流动资产648684717742营业外收入5555非流动资产合计1,4731,4431,4191,392营业外支出4444资产合计5,0365,7146,7086,909利润总额437456536673短期借款8005380所得税103107126158应付票据325537527576净利润334349410515应付账款7681,0271,1681,362少数股东损益-1-1-1-2预收款项0491420归属母公司净利润335350411517合同负债284200280328NOPLAT308329398505其他应付款551551551551EPS（按最新股本摊薄）0.840.871.031.29一年内到期的非流动负债209209209209其他流动负债234240260287主要财务比率流动负债合计2,4512,8133,5483,334会计年度20222023E2024E2025E长期借款561063616成长能力应付债券0000营业收入增长率1.2%5.7%12.2%15.2%其他非流动负债131131131131EBIT增长率18.5%6.8%21.2%26.9%非流动负债合计187237167147归母公司净利润增长率19.2%4.3%17.5%25.6%负债合计2,6383,0503,7143,480获利能力归属母公司所有者权益2,3992,6662,9973,433毛利率27.6%27.8%28.3%28.9%少数股东权益-1-2-3-5净利率3.5%3.5%3.7%4.0%所有者