复调恢复性高增，轻烹增速放缓

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：19.23 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@zts.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@ zts.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003 Email：yansy@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 400 流通股本(百万股) 159 市价(元) 19.23 市值(百万元) 7,692 流通市值(百万元) 3,054 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 宝立食品（603170.SH）_点评报告：复调需求持续回暖，轻烹业务保持高增 2 宝立食品（603170.SH）_深度报告：复调为基轻烹作翼，BC 共振成长可期 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,578 2,037 2,451 2,933 3,425 增长率 yoy% 74% 29% 20% 20% 17% 净利润（百万元） 185 215 296 323 382 增长率 yoy% 38% 16% 37% 9% 18% 每股收益（元） 0.46 0.54 0.74 0.81 0.96 每股现金流量 0.45 0.63 0.74 0.75 0.92 净资产收益率 27% 19% 22% 20% 20% P/E 41.5 35.7 26.0 23.8 20.1 P/B 11.8 6.8 5.7 4.9 4.1 备注：股价选取自 2023 年 8 月 30 日收盘价 投资要点  事件：公司 2023H1 实现收入 11.28 亿元，同比增长 23.86%；实现归母净利润 1.66亿元，同比增长 78.85%；实现扣非后归母净利润 1.11 亿元，同比增长 36.97%。其中2023Q2 实现收入 5.89 亿元，同比增长 20.94%；实现归母净利润 0.90 亿元，同比增长 75.95%；实现扣非后归母净利润 0.55 亿元，同比增长 33.19%。  B 端复调恢复高增，C 端轻烹景气度放缓。2023H1 公司实现主营业务收入 10.98 亿元，同比增长 21.11%；其中 2023Q2 实现主营业务收入 5.72 亿元，同比增长 17.97%。分产品看，2023H1 复合调味料、轻烹解决方案、饮品甜点配料分别实现收入 5.11、5.13、0.73 亿元，同比分别增长 32.10%、11.64%、22.74%；2023Q2 复合调味料、轻烹解决方案、饮品甜点配料分别实现收入 2.73、2.60、0.39 亿元，同比分别增长 51.28%、-6.20%、43.73%。单二季度复合调味料和饮品甜点配料增长强劲，主要系去年同期受疫情影响明显，今年受益于下游餐饮等客户需求修复；轻烹解决方案收入下滑，主要系去年同期居家消费推动空刻意面需求旺盛，今年受消费疲软影响需求承压。公司不断扩充产品品类，其中烘焙类产品于 2023 年 3 月起陆续推向会员制卖场，有望实现品类扩张。分渠道看，2023H1 直销、非直销分别实现收入 9.06、1.92 亿元，同比分别增长 19.60%、28.77%；2023Q2 直销、非直销分别实现收入 4.68、1.04 亿元，同比分别增长 17.00%、22.58%。公司持续拓展经销商渠道，2023Q2 经销商数量净增加39 家至 319 家。  产品结构变化致毛利率承压，销售费用率同比下降。2023Q2 公司毛利率同比下降 0.54个 pct 至 34.47%，主要系以 B 端销售为主的复合调味料收入占比提升，以 C 端销售为主的轻烹解决方案收入占比下降。2023Q2 公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-1.91、+1.27、-0.61、-0.28 个 pct 至 14.81%、3.87%、1.71%、-0.28%。销售费用率下降主要系费用投入较高的以 C 端销售为主的轻烹解决方案收入占比下降，管理费用率上升主要系薪酬水平提升+存货清理支出增加+上海宝晏筹建期间和投产前的开办费用增加所致。2023Q2 公司资产处置收益为 0.27 亿元，去年同期为 0，主要系房屋征迁形成。综合来看，2023Q2 扣非后归母净利率同比提升 0.86 个 pct 至 9.33%。  盈利预测：2023 年随着疫情管控放开，下游餐饮客户、食品工业客户需求持续修复，B 端为主的复合调味料实现恢复性高增。轻烹解决方案短期面临基数压力，期待后续渠道扩张和新品开发取得成效。根据公司中报，考虑到空刻意面增长降速，我们下调盈利预测，预计公司 2023-2025 年收入分别为 24.51、29.33、34.25 亿元（原值为 25.87、31.64、37.67 亿元），归母净利润分别为 2.96、3.23、3.82 亿元（原值为 2.98、3.75、4.60 元），EPS 分别为 0.74、0.81、0.96 元，对应 PE 为 26.0 倍、23.8 倍、20.1 倍， 复调恢复性高增，轻烹增速放缓 宝立食品（603170.SH）/食品加工 证券研究报告/公司点评 2023 年 9 月 1 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 维持“买入”评级。  风险提示事件：食品安全风险，客户拓展不及预期风险，速食意面竞争加剧风险，原材料价格上涨风险 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表 1：宝立食品三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金4046968611,089营业收入2,0372,4512,9333,425应收票据2555营业成本1,3331,6021,8992,205应收账款255307367428税金及附加16192327预付账款37414857销售费用311380455531存货220263316364管理费用588697110合同资产0000研发费用43526273其他流动资产18212530财务费用0-5-5-5流动资产合计9351,3321,6221,974信用减值损失-3000其他长期投资0000资产减值损失-10-5-5-5长期股权投资0000公允价值变动收益0000固定资产350427429432投资收益0000在建工程96000其他收益32404040无形资产76777372营业利润295402438519其他非流动资产75777777营业外收入0111非流动资产合计597580579581营业外支出0000资产合计1,5311,9122,2012,555利润总额295