2023年中报点评：景气下行业绩承压，龙头优势持续巩固

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年08月24日买 入海螺水泥（600585.SH）2023 年中报点评：景气下行业绩承压，龙头优势持续巩固核心观点公司研究·财报点评建筑材料·水泥证券分析师：陈颖证券分析师：冯梦琪0755-819818250755-81982950chenying4@guosen.com.cn fengmq@guosen.com.cnS0980518090002S0980521040002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价25.91 元总市值/流通市值137305/137305 百万元52 周最高价/最低价32.45/23.23 元近 3 个月日均成交额483.87 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《海螺水泥（600585.SH）-2022 年年报点评：Q4 收入边际改善，全年分红比例提升》 ——2023-04-03《海螺水泥（600585.SH）-2022 年三季报点评：单三季度收入环比下降 5.7%，资产负债率小幅上升》 ——2022-10-31《海螺水泥（600585.SH）-2022 半年报点评：多因素致业绩承压，积极延伸产业链》 ——2022-08-26《海螺水泥（600585.SH）-2022 年一季报点评：需求承压致业绩小幅下行，低估值提供安全边际》 ——2022-05-04《海螺水泥（600585.SH）-分红规模创历史新高，盈利水平高位稳定》 ——2022-03-28行业景气下行，业绩有所承压。2023H1 公司实现营收 654.36 亿元，同比+16.3%，归母净利润 64.68 亿元，同比-34.3%，扣非归母净利润 61.58 亿元，同比-33.8%，EPS 为 1.22 元/股，其中 Q2 单季度实现营收 340.68 亿元，同比+10.6%，归母净利润 39.18 亿元，同比-20.3%。业绩有所承压主因市场需求不足，行业竞争加剧，水泥价格中枢下行。水泥市场份额持续巩固，骨料业务快速增长。上半年公司水泥熟料自产品销量为 1.3 亿吨，同比+1.8%，高于全国水泥产量增速，市场份额进一步巩固，测算上半年吨价格/吨成本/吨毛利分别为 305.7/223.4/82.3 元/吨，分别同比-42.5/-7.8/-34.7 元/吨；骨料业务实现收入 16.9 亿，同比+117.0%，主要受益于产能扩张，板块毛利率 57.6%，同比+1.8pct；混凝土业务收入 9.8亿，同比+21.8%，板块毛利率 12.6%，同比-9.7pct。随着海外销售市场网络不断完善，海外项目公司销量同比+4.9%，收入实现 21.8 亿，同比+14.3%。Q2 盈利水平环比改善，现金流保持充足。上半年综合毛利率为 19.4%，同比-9.0pct，Q2 单季度为 22.1%，同比/环比分别-4.0/+5.6pct。上半年期间费用率实现 7.1%，同比-0.2pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.5%/4.8%/-1.3%/1.1%，分别同比-0.2/-0.02/+0.4/-0.4pct。上半年经营活动现金流净额为 50.77 亿，同比+13.6%，主因缴纳税费同比减少。强化水泥主业发展，积极延伸产业链。报告期内，主业方面水城海螺置换项目投产，其他建设项目有序推进，产业链方面，八个骨料项目顺利投产，新增了八个在运营商品混凝土项目，合计新增骨料产能 2160 万吨，商品混凝土产能 780 万立方米，光储发电装机容量 38MW。风险提示：需求恢复不及预期；供给增加超预期；成本上涨超预期。投资建议：龙头竞争优势明显，安全边际充足，维持“买入”评级。随着 7 月下旬以来政策再次强调逆周期调节，下半年稳增长有望加码，需求存改善预期。近期行业进入淡旺季切换阶段，出货需求逐步边际改善，价格有望企稳修复。公司作为行业优质龙头企业，在行业景气承压背景下市场份额持续巩固，成本优势明显，盈利水平保持较强韧性，目前在手现金充足，估值处于低位，高股息背景下具备良好安全边际，考虑到上半年需求影响，下调 2023-25 年 EPS 为 2.8/3.1/3.4 元/股（调整前为 3.5/3.8/4.1 元/股），对应 PE 为 9.4/8.3/7.6x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)167,953132,022141,360150,085157,034(+/-%)-4.7%-21.4%7.1%6.2%4.6%净利润(百万元)3326715661145941658518102(+/-%)-5.3%-52.9%-6.8%13.6%9.1%每股收益（元）6.282.962.753.133.42EBITMargin23.1%12.3%11.0%11.9%12.5%净资产收益率（ROE）18.1%8.5%7.5%8.1%8.3%市盈率（PE）4.18.89.48.37.6EV/EBITDA3.98.07.36.45.9市净率（PB）0.750.750.710.670.63资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2行业景气下行，业绩有所承压。2023H1 公司实现营收 654.36 亿元，同比+16.3%，归母净利润 64.68 亿元，同比-34.3%，扣非归母净利润 61.58 亿元，同比-33.8%，EPS 为 1.22 元/股，其中 Q2 单季度实现营收 340.68 亿元，同比+10.6%，归母净利润 39.18 亿元，同比-20.3%。业绩有所承压主因市场需求不足，行业竞争加剧，水泥价格中枢下行。图1：海螺水泥营业收入及增速图2：海螺水泥单季度营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：海螺水泥归母净利润及增速图4：海螺水泥单季度归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理水泥市场份额持续巩固，骨料业务快速增长。上半年公司水泥熟料自产品销量为1.3 亿吨，同比+1.8%，高于全国水泥产量增速，市场份额进一步巩固，测算上半年 吨 价 格 / 吨 成 本 / 吨 毛 利 分 别 为 305.7/223.4/82.3 元 / 吨 ， 分 别 同 比-42.5/-7.8/-34.7 元/吨；骨料业务实现收入 16.9 亿，同比+117.0%，主要受益于产能扩张，板块毛利率 57.6%，同比+1.8pct；混凝土业务收入 9.8 亿，同比+21.8%，板块毛利率 12.6%，同比-9.7pct。随着海外销售市场网络不断完善，海外项目公司销量同比+4.9%，收入实现 21.8 亿，同比+14.3%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：海螺水泥水泥熟料销量及增速图6：海螺水泥水泥熟料吨收入和吨成本资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理