中国东方教育(0667.HK)招生增势向好，下半年利润有望释放

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国东方教育 (667 HK) 通 招生增势向好，下半年利润有望释放 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 5.42 2023 年 8 月 21 日│中国香港 职业教育 新招生人数快速增长，下半年收入及利润有望加速修复 东方教育 23H1 营收同比增长 4%至 19.53 亿元，增速较低主因上两年长学制人数下降的延续性影响，以及今年上半年收入确认时长较短（春节后开始）所致；经调整净利润同比下降 2.7%至 1.76 亿元，主因师资、教学耗材及销售开支有所增长。23H1 新招生人数同增 20%，我们预计下半年低基数效应下新招生人数及收入有望加速增长，规模效应下利润有望释放，但考虑到上半年收入增速较缓，我们下调 23-25 年经调整净利润预测至 4.42/6.77/9.53 亿元（前值：5.17/8.94/13.54 亿元）。我们参考可比公司 23E PE Wind 一致预期均值 24.85x，得到目标价 5.42 港元，维持“买入”评级。 新招生人数趋势向好，生均学费稳步提升，下半年收入增长或提速 23H1 新招生 84,552 人，同比增长 20%，其中烹饪/电脑/汽车/美业板块分别增长 23.1%/6.0%/21.7%/76.8%，长训/短训分别增长 10.8%/27.5%。受上两年长学制人数下降的延续性影响，平均培训人次增速低于新招生，同比增长 2.6%，其中烹饪/电脑/汽车/美业分别-4.2%/-1.5%/+20.2%/+85.6%，长训/短训分别+0.5%/+22.7%。学费方面，23H1 烹饪/电脑/汽车三大主要板块生均学费分别同增 2.4%/4.1%/3.6%。考虑到 22H2 低基数的影响，我们预计下半年新招生人数、平均培训人次及收入有望较上半年加速增长。 毛利率短期下滑，招生成本逐步优化，下半年利润有望释放 23H1 公司整体毛利率同比下降 1.8pct 至 51.1%，主因公司为迎接疫后招生修复及新业务的快速发展而增加了教师储备（yoy+896 人/19.24%），以及线下复课后相关消耗品投入有所增加。主要业务板块中，烹饪/电脑/汽车毛利率分别为 51.9%/54.8%/51.8%，同比-3.4/+1.3pct/+4.6pct。23H1 公司销售费用同比上涨约 15.8%，生均销售费用约为 6,155 元，相比 22H1 及 22全年的 6,287 元、7,044 元有所下降。我们认为下半年收入增速预计提升有望带来规模效应，从而推动利润逐渐释放，但同时需关注经营性资产中贸易应收款收回情况及广告预付款的变化。 办学实训能力强，就业率达 90%以上 公司在专业设置上紧跟市场需求动向，重视专业知识与实践技能的结合，并积极整合就业资源，为学生提供创业就业服务。据财报，23H1 新东方/新华电脑/万通/欧米奇/欧曼谛等品牌的平均引荐就业及创业率分别高达93.8%/92.6%/92.7%/93.1%/95.6%。 风险提示：在校生人数增长不及我们预期；区域中心建设进展缓慢或效益不及规划预期；公办职校分流及竞争加剧。 研究员 段联 SAC No. S0570521070001 SFC No. BRP041 duanlian@htsc.com +(86) 10 5761 7007 联系人 郑裕佳 SAC No. S0570122030053 SFC No. BTB676 zhengyujia@htsc.com +(86) 10 6321 1166 华泰证券研究所分析师名录 基本数据 目标价 (港币) 5.42 收盘价 (港币 截至 8 月 18 日) 2.69 市值 (港币百万) 5,861 6 个月平均日成交额 (港币百万) 19.55 52 周价格范围 (港币) 2.34-7.35 BVPS (人民币) 2.53 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 4,140 3,819 4,135 4,960 5,885 +/-% 13.45 (7.75) 8.26 19.95 18.65 归属母公司净利润 (人民币百万) 302.17 366.57 442.22 676.86 952.73 +/-% 17.29 21.31 20.64 53.06 40.76 EPS (人民币，最新摊薄) 0.14 0.17 0.20 0.31 0.44 ROE (%) 5.13 6.41 7.71 11.47 15.45 PE (倍) 17.04 14.05 12.33 8.05 5.72 PB (倍) 0.90 0.91 0.94 0.91 0.86 EV EBITDA (倍) 5.48 5.81 6.11 4.86 3.96 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(4)281323567Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23(%)(港币)中国东方教育相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国东方教育 (667 HK) 关键假设调整 此前我们预计随着疫后招生修复，全年平均培训人次有望达 164,871，同比增长 15.5%，但 23H1 公司平均培训人次为 147,276，同比增长 2.6%，我们认为主因上两年长学制人数下降的延续性影响较大；但考虑到下半年秋招是长学制新生集中报名的时间，叠加去年秋招低基数效应，我们预计全年平均培训人次仍有望好于上半年。综上，我们略微下调 23-25年平均培训人次至 153,745/183,271/214,919（前值：164,871/209,186/251,644），并相应下调 23-25 年收入预测至 41.35/49.60/58.85 亿元（前值：44.42/56.70/69.42 亿元）。此外，23H1 生均销售费用同比、环比均下降，表明公司招生成本有所优化，因此我们下调 23-25年销售费用预测至 9.98/10.58/11.22 亿元（前值：10.66/11.91/13.19 亿元）。 综上，我们下调 23-25 年经调整净利润预测至 4.42/6.77/9.53 亿元（前值：5.17/8.94/13.54 亿元）。 图表1： 关键假设变更 2023E 2023E 2024E 2024E 2025E 2025E 新 旧 新 旧 新 旧 总收入（亿元） 41.35 44.42 49.60 56.70 58.85 69.42 平均培训人次 153,745 164,871 183,271 209,186 214,919 251,644 销售费用（亿元） 9.98 10.66 10.58 11.91 11.22 13.19 经调整净利润（亿元） 4.42 5.17 6.77 8.94 9.53 13.54 资料来源：华泰研究预测 估值分析 我们选取面向成人的职业教育以及