京东(9618.HK／JD.US)二季度业绩超预期，百亿补贴致核心业务利润率下滑

浦银国际研究 公司研究 | 互联网行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 京东（9618.HK/JD.US）：二季度业绩超预期，百亿补贴致核心业务利润率下滑 业绩整体优于市场预期：公司 2Q23 收入为人民币 2879 亿元，同比增长 7.6%，高于市场预期 3.2%；毛利率同比提升 1.0 个百分点至 14.4%；调整后净利润为 86 亿元，高于市场预期 10%；调整后净利率为 3.0%，去年同期为 2.4%。 核心零售业务超预期，物流保持快速增长：按业务板块分，2Q23 京东零售收入为人民币 2533 亿元，同比增长 4.9%，高于市场预期 3.3%；京东物流收入为 410 亿元，同比增长 31.2%，外部客户收入占比 69%；达达收入为 28 亿元，同比增长 23.2%。商品收入同比增长 3.5%，高于市场预期 4.1%，其中电子产品及家用电器收入增长 11%，核心优势品类地位进一步巩固；日用百货收入同比下降 9%，主要商超品类的疲软，部分因疫情囤货需求高基数所致，我们预期下半年能够实现同比持平。服务收入同比增长 30.1%，其中平台及广告服务增长 9%；物流及其他服务增长 51%，剔除德邦并表影响，增长 12%。 百亿补贴带动购物频次，核心利润率下滑：平台 3P 生态建设不断完善，二季度 3P 商家数量同比增长超过一倍，3P 收入实现双位数增长，公司预期长期 3P GMV 占比将达到 60%。在百亿补贴的带动下，用户指标持续向好，购买频次、ARPU、留存度、核心用户占比均有所提升，对于新客和低频用户回流均有较大提升作用；京东 Plus 会员数同比增长超过 20%，达到 3600 万。但百亿补贴也对平台利润率造成了一定影响，公司整体销售费用同比增长 17%；京东零售营业利润率从 2Q22 的3.4%下降到 2Q23 的 3.2%，低于市场预期的 3.4%。由于电商行业竞争加剧，我们预计公司将加大补贴力度，下半年京东零售利润率或仍将同比下降。 维持“买入”评级，维持目标价 171 港元/44 美元：我们基本维持公司2023E/2024E 收入预测，调整利润预测+5%/-2%，维持目标价 171 港元/44美元，对应 2023E/2024E 年 16x/14x P/E。公司核心品类优势地位依旧稳固，当前估值水平具备吸引力，维持“买入”评级。 投资风险：行业竞争加剧；利润率改善不及预期。 图表 1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 营业收入 951,592 1,046,236 1,097,908 1,214,499 1,321,082 毛利润 129,066 147,073 160,939 180,960 199,483 调整后净利润 17,207 28,130 30,700 34,586 43,579 调整后目标 PE(x) 16.2 14.4 11.4 E=浦银国际预测， 资料来源：Bloomberg、浦银国际 浦银国际 公司研究 京东（9618.HK/JD.US） 赵丹 互联网分析师 dan_zhao@spdbi.com (852) 2808 6436 杨子超 互联网助理分析师 charles_yang@spdbi.com (852) 2808 6409 2023 年 08 月 18 日 京东（9618.HK） 目标价（港元） 171 潜在升幅/降幅 +27% 目前股价（港元） 135 52 周内股价区间（港元） 131.6-275.2 总市值（百万港元） 452,971 近 3 月日均成交额（百万港元） 1,955 注：截至 2023 年 8 月 17 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 京东（JD.US） 目标价（美元） 44 潜在升幅/降幅 +17% 目前股价（美元） 37.63 52 周内股价区间（美元） 33.1-68.3 总市值（百万美元） 59,226 近 3 月日均成交额（百万美元） 456 注：截至 2023 年 8 月 17 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 股价表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 HKD 159HKD 379HKD 135HKD 171USD 27USD 97USD 38USD 44-50%-25%0%25%02550751/20237/2023京东集团股价(美元)相对于MSCI中国可选消费指数表现(右轴) 2023-08-18 2 财务报表分析与预测利 润 表现 金 流 量 表人 民 币 百 万FY21FY22FY23EFY24EFY25E人 民 币 百 万FY21FY22FY23EFY24EFY25E收 入 951,5921,046,236 1,097,908 1,214,499 1,321,082 净利润(3,560) 10,380 24,394 29,091 37,632 收入成本(822,526) (899,163) (936,969) (1,033,539) (1,121,599)折旧与摊销6,246 7,248 12,519 12,678 12,839 毛 利 129,066 147,073 160,939 180,960 199,483营运资金变动19,518 22,229 1,218 3,783 3,438 研发费用 (16,332) (16,893) (16,391) (16,396) (16,514)其他非现金调整20,097 17,962 - - - 销售费用 (38,743) (37,772) (41,478) (44,936) (47,5