李宁(02331.HK)专业品类逐步发力，全年指引维持不变

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 李宁 02331.HK ⚫ 公司发布 23H1 业绩，公司上半年实现收入 140.19 亿元，同比上升 13.0%；净利润21.2 亿元，同比下滑 3.1%；经营现金流 19.42 亿元，同比上升 22.7%。公司同时披露了 23Q2 最新运营情况，其中李宁（不包括李宁 YOUNG）全平台零售流水同比增长 10%-20%中段，线下零售/线下批发/电子商务分别实现 20%-30%高段/10-20%中段/10-20%低段增长。 ⚫ 线下直营引领增长，专业鞋品类逐步发力。分渠道来看，23H1 批发/直营/电商分别实现收入 67.2/34.1/36 亿元，分别同比增长 13.9%/22.3%/1.7%；分品类来看，23H1 鞋/服装/器材及配件分别实现收入 75.1/56.4/8.6 亿元，分别同比增长11.2%/14.9%/16.3%，其中鞋品类的较快增长主源于专业跑鞋品类表现优异，目前已形成飞电、赤兔、超轻三大核心 IP，23H1 累计销量破 430 万双，在东京、波士顿、伦敦三场世界马拉松六大满贯赛事中，斩获中国品牌穿着率排行榜三连冠。 ⚫ “电商折扣同比加深+渠道结构变化”导致 23H1 毛利率有所承压。23H1 公司毛利率为 48.8%，同比下降 1.2pct，拆分来看：1）电商渠道竞争加剧致使折扣加深，导致整体毛利率同比下降 1pct，是此次毛利率下降的核心因素，2）毛利率更高的DTC 收入占比下降，导致整体毛利率同比下降 0.2pct。3）研发费用增加/批发毛利率提升/其他因素分别导致毛利率同比增加-0.2/0.1/0.1pct。 ⚫ 库存水平健康，折扣水平逐季环比改善。23H1 渠道存货总额同比增加 10%-20%中段，与流水增长匹配，全渠道存货周转为 3.8 个月，环比 22 年末优化。折扣方面，23H1 折扣有所加深，但季度间环比改善，23Q1 折扣同比加深中单位数，Q2 环比回升至 7 折，同比环比均有所改善。公司维持 2023 全年收入增长 10%-20%中段，净利润率 10%-20%中段指引不变，随着产品矩阵的逐步成型+经营效率的持续改善，看好公司中长期发展。 ⚫ 根据中报，我们调整 2023-2025 年盈利预测，预计 2023-2025 年每股收益分别为1.75 元、2.11 元和 2.52 元（原 1.87 元、2.26 元和 2.64 元），参考可比公司，维持30%的溢价，给予 2023 年 34 倍 PE，对应目标价 65.39 港币（1 人民币=1.09 港币），维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示：产品推广不及预期，行业竞争加剧等。 （此处简单列示风险，正文需单独对风险提示详细展开描述） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 22,572 25,803 29,766 34,526 39,860 同比增长(%) 56.1% 14.3% 15.4% 16.0% 15.4% 营业利润(百万元) 5,328 5,415 6,126 7,354 8,792 同比增长(%) 137.0% 1.6% 13.1% 20.0% 19.6% 归属母公司净利润(百万元) 4,011 4,064 4,625 5,552 6,638 同比增长(%) 136.1% 1.3% 13.8% 20.0% 19.6% 每股收益（元） 1.52 1.54 1.75 2.11 2.52 毛利率(%) 53.0% 48.4% 49.8% 50.4% 50.9% 净利率(%) 17.8% 15.7% 15.5% 16.1% 16.7% 净资产收益率(%) 26.9% 17.9% 18.9% 20.8% 21.2% 市盈率（倍） 26.6 26.3 23.1 19.2 16.1 市净率（倍） 5.1 4.4 4.3 3.7 3.2 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年 08月 11日） 43.7 港元 目标价格 65.39 港元 52 周最高价/最低价 81.86/38.6 港元 总股本/流通 H 股（万股） 263,604/263,604 H 股市值（百万港币） 115,195 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2023 年 08 月 13 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -1.69 6.2 -13.43 -34.01 相对表现 0.69 3.97 -10.04 -28.99 恒生指数 -2.38 2.23 -3.39 -5.02 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 香港证监会牌照：BSW044 杨妍 yangyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523030001 专业品类逐步发力，全年指引维持不变 买入（维持） 李宁中报点评 —— 专业品类逐步发力，全年指引维持不变 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 根据中报，我们调整 2023-2025 年盈利预测（根据最新报告期业绩，主要调整了收入、毛利率等），预计 2023-2025 年每股收益分别为 1.75 元、2.11 元和 2.52 元（原 1.87 元、2.26 元和 2.64元），参考可比公司，维持 30%的溢价，给予 2023 年 34 倍 PE，对应目标价 65.39 港币（1 人民币=1.09 港币），维持“买入”评级。 表 1：行业可比公司估值（截至 2023 年 8 月 11 日） 公司名称 公司代码 每股收益 市盈率 股价 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 安踏体育 2020.HK 79.19 2.68 3.32 3.98 4.68 30 24 20 17 耐克 NIKEUSEQUITY 108.09 3.2 3.8 4.4 5.1 33 29 25 21 露露柠檬 LULUUSEQUITY 381.13 10.07 11.90 13.66 15.8 38 32 28 24 牧高笛 603908 41.85 2.11 2.49 3.32 3.97 20 17 13 11 彪马 PUMGREQUITY 64.5 2.4 2.4 3.3 3.2