咖啡行业深度报告(三)：库迪VS瑞幸，99元价格战鹿死谁手

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 2023 年 8 月 8 日 推荐（维持） 咖啡行业深度报告（三） 消费品/商业 瑞幸原创始人陆正耀于 2022 年底打造库迪咖啡，上半年开业近 4000 家来势汹汹，瑞幸 6 月 1 日正式宣布“所有门店每周 9.9 元”活动，快咖啡进入 9.9 元时代。咖啡价格带下行带来市场的快速扩容，同时也对库迪的现金流和瑞幸的盈利水平提出挑战，目前看库迪的持续烧钱模式不可持续，后续会进入精细化运营调整阶段，而价格战后瑞幸开业和杯量快速提升，各项成本摊薄，利润率影响有限，盈利体量依旧可观。 ❑ 供需双管齐下，价格战后咖啡市场快速扩容。2022 年中国现制咖啡行业市场规模破千亿，是发展最快的餐饮细分赛道，供给侧投融资驱动，需求侧消费频次提升叠加消费人群规模扩张，行业正处于渗透率提升叠加行业集中度提升的快车道。此外，受互联网用户下沉和咖啡文化渗透，下沉市场咖啡需求快速提升，库迪与瑞幸 9.9 元价格战更是加速行业扩张，咖啡价格带从 15 元向 10 元迁移，带来大量潜在客户群，提升老用户消费频次，挤占低端咖啡和茶饮市场空间。 ❑ 库迪模仿瑞幸，全联营模式急速扩张。2022 年底陆正耀团队打造库迪咖啡品牌，产品、定位、选址全方位参考瑞幸，采用全联营模式，上半年开业近4000 家。相比瑞幸，库迪加盟商前期投入要求更低，加盟费抽成更少，优惠活动更多，对加盟商的补贴力度更大，公司处于持续烧钱推广品牌抢市场阶段，但从实际产品、供应链、单店模型和运营效率上，库迪仍旧较瑞幸存在较大差距。 ❑ 库迪 VS 瑞幸，“9.9 元”价格战结局推演。瑞幸活动后单杯成本低于 9.9元，库迪单杯隐含成本为 11+元，高于瑞幸，对于库迪加盟商而言，公司补贴后门店盈亏平衡点在 300 杯左右，库迪旗下联营门店有杯量 700+杯的优质点位，也有杯量 200-300 杯的弱势门店，进入到精细化运营调整阶段，四季度可能会考虑关闭弱势点位。对库迪总部而言，其现金流主要来源于创始团队、投资人、银行以及加盟商，其中主要来自新店开业带来的一次性现金流，主要的支出是咖啡的引流成本（低价补贴+渠道分成+广告营销），后续库迪如果无法维持较快的开业速度，就需要从加盟商毛利分成、外部融资等方式增加现金流，同时可能会降低营销费用，减少低价补贴。 ❑ 投资建议：瑞幸在开启周 9.9 元活动后，杯单价从原先的 15 元下降到 12-13元，杯量较活动前提升 20%-30%，门店经营利润率或较此前下降 5-6pct，加盟业务利润率（不计设备收入部分）从 32%下降至 23%，但随着后续供应链持续优化、Q3 咖啡旺季以及杯量的持续提升，瑞幸门店端利润率有继续提升的空间。预测公司 2023/2024/2025 归母净利润分别达到 27.4/42.1/59.0 亿元 ， 扣 非 净 利 润 30.4/45.1/61.0 亿 元 ， 2024/2025 年 分 别 同 比 增 长49%/35%，目前 2023/2024 年 PE 为 19.3/13.0 倍，低于可比公司，建议投资者积极关注。 ❑ 风险提示：宏观经济消费下滑；行业竞争加剧；上游原材料涨价风险；加盟管理风险；品牌受损风险。 行业规模 占比% 股票家数（只） 137 2.7 总市值（十亿元） 1370.5 1.6 流通市值（十亿元） 1235.6 1.7 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 5.2 1.0 16.5 相对表现 0.9 3.5 20.5 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《瑞幸咖啡（LK）—业绩超预期，用户量爆发增长，净利率创新高》2023-08-02 2、《瑞幸咖啡深度报告——回归正轨厚积薄发，咖啡龙头涅槃重生》2022-08-26 3、《咖啡行业深度分析报告—全球已功成中国正当红，快咖啡潮流崛起》2022-06-13 丁浙川 S1090519070002 dingzhechuan@cmschina.com.cn 李秀敏 S1090520070003 lixiumin1@cmschina.com.cn -20-100102030Aug/22Nov/22Mar/23Jul/23(%)商业沪深300库迪 VS 瑞幸，9.9 元价格战“鹿死谁手” 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 正文目录 一、 供需双管齐下，价格战后咖啡市场快速扩容 ........................................................................................................ 5 1、 供需共振，咖啡成为发展最快的餐饮细分赛道 ..................................................................................................... 5 2、 “咖啡下乡”，下沉市场发展空间广阔 ................................................................................................................ 7 （1）舶来品+咖啡社交，下沉市场需求旺盛 ................................................................................................................ 7 （2） 咖啡下沉市场竞争加速渗透，格局逐步集中 ...................................................................................................... 8 3、 “9.9 元价格战”打响，市场快速扩容 ............................................................................................................... 10 （1）库迪、瑞幸打响“9.9 元价格战” .......................................................................................................................... 10 （2）价格带下移，加速咖啡市场扩容 ....................................................................................................................... 11 4、 现磨咖啡连锁化程度不断加深，龙头集中度提升 .............................