6月金融数据速评：居民重新加杠杆了吗？

宏观经济 宏观研究 证券研究报告 金融数据 2023 年 07 月 11 日 居民重新加杠杆了吗？ ——6 月金融数据速评 相关研究 证券分析师 贾东旭 A0230522100003 jiadx@swsresearch.com 屠强 A0230521070002 tuqiang@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 联系人 贾东旭 (8621)23297818× jiadx@swsresearch.com 主要内容：  信贷超预期主因居民和企业中长贷双双回暖，但居民贷款和高频地产销售有所背离。6 月新增信贷 30500 万亿，超过市场预期主要源于居民部门信贷放量，其中居民短贷新增规模为历年 6 月最高，而居民中长贷新增 4630 亿，新增规模也和 2017-2019 年基本持平，相比 5 月大幅回暖。但是居民贷款回暖和高频地产成交数据背离，一定程度上可能跟部分居民通过中长期经营贷去置换存量房贷有关，而降息后，居民持有以过去利率定价的贷款的机会成本也确实是在提高的。企业中长贷新增创同期新高，政策对于地产和基建的呵护仍然延续，适度稳增长仍是必要的。  社融回暖除信贷因素外，企业债券 3 月以来首次改善构成另一大重要因素。6 月社融新增42200 亿，超市场预期除上述信贷因素外，主源于企业债券融资回暖，3 月以来同比变化首次转正。委托贷款和信托贷款同比稳定改善，持续呵护地产基建。而在企业短期融资放量背景下，未贴现汇票需求下降。政府债券的偏弱主因今年新增专项债发行慢于去年，但考虑到去年的特殊，新增专项债发行进度和其他年份比并不差。  M2 再度回落，企业存款下降，财政发力，而居民存款多增或仍源于预防式储蓄。M2 同比（-0.3 个百分点至 11.3%）再度回落，但更多源于企业存款的拖累，或显示前期企业天量融资后支出加速。6 月财政存款减少幅度明显超过历史同期，或表明财政发力稳定偏弱的二季度经济表现。而居民端，同比多增 1997 亿，不论是与疫情前比还是和疫情中比，都是偏强的表现。居民在二季度宏观经济偏弱的运行过程中，还是存在预防式储蓄的倾向。6 月 M1 同比回落 1.6 个百分点至 3.1%，仍在持续反映居民购房需求不足的影响，也难以成为居民重新加杠杆例证。  6 月信贷回暖难以成为居民重新加杠杆的证据，地产销售的偏弱更多源于多年工业化城镇化地区分布不均衡，扭转需要中长期政策而非短期刺激。企业中长贷高基数下的增长则体现出政策对于地产和基建的呵护，在当前需求偏弱背景下适度稳增长仍有必要，剔除偏弱的 PPI 对于名义投资的干扰，实物投资增速其实并不弱，投资将持续发挥稳定今年经济的效果。但政策目前需要考虑的不仅是年内“逆周期调节”，而是针对年内和明年的“跨周期调节”，更大的政策空间或仍待明年。  风险提示：居民购房偏好快速回暖，稳增长政策超预期。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 7 页 简单金融 成就梦想 一、信贷超预期主因居民和企业中长贷双双回暖，但居民贷款和高频地产销售有所背离。 6 月新增信贷 30500 万亿，同比由上个月负转为多增 2400 亿，也超过市场预期（2.4 万亿）。超预期主要来源于居民部门信贷放量（新增 9639 亿，同比多增 1157亿），其中居民短贷新增规模（4914 亿，同比多增 632 亿）为历年 6 月最高，而居民中长贷新增 4630 亿，同比多增 463 亿，新增规模也和 2017-2019 年基本持平（4775 亿），相比 5 月（较 17-19 年均值偏低 2625 亿）大幅回暖。但是居民贷款回暖和高频地产成交数据背离，6 月 30 城商品房成交面积同比大幅回落 57.6 个百分点至-33.0%，环比也是 2016-2022 年以来最弱。数据背离一定程度上可能跟部分居民通过中长期经营贷去置换存量房贷有关，而降息后，居民持有以过去利率定价的贷款的机会成本也确实是在提高的。 图 1：新增居民中长贷和地产销售 资料来源：Wind，申万宏源研究 信贷其他方面，企业中长贷新增 15933 亿创同期新高，虽同比多增仅有 1436亿，但主因去年较高基数，政策对于地产和基建的呵护仍然延续，适度稳增长仍是必要的。企业短期融资新增 6628 亿，同比少增 1074 亿，但处于历史高位，替代未贴现汇票来稳定企业现金流。 -100-90-80-70-60-50-40-30-20-1001020304050-7000-6000-5000-4000-3000-2000-1000010002000300020192020202120222023新增居民中长贷：同比多增（亿元）商品房销售面积：同比（右，%）30城商品房成交面积：同比（右，%） 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 7 页 简单金融 成就梦想 图 2：新增人民币贷款与贷款余额同比增速 图 3：新增贷款结构及同比变化（亿元） 资料来源：CEIC，申万宏源研究 资料来源：CEIC，申万宏源研究 图 4：贷款增速同比拆分（%） 资料来源：CEIC，申万宏源研究 二、社融回暖除信贷因素外，企业债券 3 月以来首次改善构成另一大重要因素。 6 月社融新增 42200 亿，同比少增 9726 亿，同样超出市场预期（3.2 万亿）。除上述信贷因素外，主源于企业债券融资回暖（新增 2360 亿，同比多增 14 亿），3月以来同比变化首次转正。表外融资中，委托贷款（新增-57 亿，同比少减 323 亿）和信托贷款（新增-153 亿，同比少减 657 亿）同比稳定改善，持续呵护地产基建。而在企业短期融资放量背景下，企业对于未贴现汇票（新增-692 亿，同比-1758 亿）的需求下降。政府债券（新增 5388 亿，同比少增 10828 亿）的偏弱主因今年新增专项债发行慢于去年，但考虑到去年的特殊，新增专项债发行进度和其他年份比并不差。 101112131405000100001500020000250003000035000400004500050000550006000019-0620-0621-0622-0623-06新增人民币贷款（亿元）贷款余额同比增速（%，右）-4000-3000-2000-100001000200030004000500060007000短期中长期短期中长期票据融资当月新增同比多增居民部门非居民非金融部门0369121519/119/419/719/1020/120/420/720/1021/121/421/721/1022/122/422/722/1023/123/4信贷：居民部门企业短融信贷：企业中长贷非银信贷：同比（%） 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 7 页