镍行业深度：结构性高景气，供需寻找新平衡

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 30 [Table_PageText] 深度分析|有色金属 证券研究报告 [Table_Title] 镍行业深度 结构性高景气，供需寻找新平衡 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 镍价：预计 23-24 年供需趋于宽松，价格波动收窄。（1）定价模式：镍产业链各品种（镍矿、硫酸镍、镍铁等）均主要以 LME 镍价为定价依据，价格趋势整体较一致。（2）复盘：回顾历史周期，供需主导长周期价格趋势，全球性突发事件导致预期转向、进而影响中短周期价格趋势。04 年至今，库存与价格整体负相关，供需主导镍价长周期（10 年以上）；20 年美联储大幅降息促使价格稳中偏强，22 年全球性地缘冲突减弱流动性，放大价格波动风险。据 INSG，23M4 全球镍过剩超 2万吨。（3）展望：预计未来供需整体趋缓，叠加低库存支撑，相比 22年，预计 23-24 年镍价振幅收窄、转入新平衡。 ⚫ 供需：预计 23-24 年结构性高景气，供需整体趋缓。（1）供给回顾：总量方面，过去 20 年全球镍矿储量整体增长，22 年全球镍矿产量同比大增 21%至 330 万吨。区域结构方面，印度尼西亚是全球镍矿主要供给国家，中国镍供给占比较低。（2）需求结构：2022 年不锈钢、电池、合金镍需求占比分别约 80%、9%、5%。（3）三层供需展望：镍铁—不锈钢：当前景气度较弱，预计未来需求端弱复苏，供需持续宽松；中间品—硫酸镍—电池：预计未来供需两旺且供给增速（50%+）大于需求增速（30%-45%），供需有望转向宽松；精炼镍—镍基合金等：预计未来国内供需双强，供给增速（30%+）大于需求增速（15-20%）。此外，不锈钢、动力电池产业链供需转松，有望促进镍铁-高冰镍、中间品-精炼镍等资源流通，进一步缓和硫酸镍、精炼镍供需格局。 ⚫ 镍：优质金属元素，多层次产业链结构。（1）镍元素：耐蚀、耐高温等性能优异，广泛用于不锈钢、镍基合金、电池等领域。（2）镍产业链：多层次结构。按上下游划分：矿镍（硫化镍矿、红土镍矿）、中间品（高冰镍、氢氧化镍钴等）、原生镍（硫酸镍、精炼镍、镍铁）、下游（不锈钢、电池、镍基合金等）；按终端产品划分：硫化镍矿-冰镍-硫酸镍-电池、红土镍矿-氢氧化镍钴-精炼镍-合金/电池、红土镍矿-镍铁-不锈钢。（3）工艺创新打通镍产业链资源流通。青山于 2021 年试制高冰镍，打通“镍矿-镍铁-高冰镍-硫酸镍-动力电池”技术路径，该工艺疏通镍产业链资源分配，有利于平衡产业链供需格局。 ⚫ 投资建议：结构性高景气叠加镍价振幅收窄，动力电池材料产业链供需两旺，建议关注华友钴业。镍基合金产业链成本波动风险降低，盈利能力修复，建议关注抚顺特钢等。 ⚫ 风险提示。印尼出口政策大幅调整。印尼新增镍产能投放释放不及预期。全球动力电池产量超预期。地缘冲突超预期。 [Table_Gr ade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2023-07-07 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 宫帅 SAC 执证号：S0260518070003 SFC CE No. BOB672 010-59136627 gongshuai@gf.com.cn 分析师： 王乐 SAC 执证号：S0260523050004 021-38003617 wangle@gf.com.cn 请注意，王乐并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 金属及金属新材料行业 7 月策略:看多黄金，期待铜铝，把握锂 2023-07-02 金属及金属新材料 23 年中期策略:万事俱备，静待东风 2023-06-29 金属及金属新材料行业:坚定黄金信心，期待锂的反弹 2023-06-24 [Table_Contacts] -24%-19%-14%-9%-4%1%07/2209/2211/2201/2303/2305/23有色金属沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 30 [Table_PageText] 深度分析|有色金属 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 抚顺特钢 600399.SH CNY 10.98 2023/04/20 买入 16.19 0.36 0.64 30.50 17.16 21.85 13.93 10.50 15.70 华友钴业 603799.SH CNY 45.99 2023/05/07 买入 108.86 4.03 5.87 11.41 7.83 6.09 4.46 20.30 23.40 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 30 [Table_PageText] 深度分析|有色金属 目录索引 一、镍：优质金属元素，多层次产业链结构....................................................................... 6 （一）镍元素：耐蚀、耐高温等性能优异，广泛用于不锈钢、镍基合金、电池等领域 ................................................................................................................................ 6 （二）镍产业链：多层次结构，工艺创新打通各层资源流通 ..................................... 6 二、供需：预计未来结构性高景气，供需整体趋缓 .......................................................... 10 （一）供给回顾：2022 年全球镍矿产量同比大增 21%，印尼储量、产量均居全球第一 .............................................................................................................................. 10 （二）需求结构：不锈钢、动力电池、镍基合金是主要驱动因素 .....................