东鹏控股(003012)建陶老牌龙头，差异化竞争新锐

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 31 [Table_Page] 公司深度研究|家居用品 证券研究报告 [Table_Title] 东鹏控股（003012.SZ） 建陶老牌龙头，差异化竞争新锐 [Table_Summary] 核心观点：  建陶老牌龙头向新而生，业绩筑底修复。东鹏是建陶行业首家导入品牌战略的企业，致力于提供“产品+服务”的装修一站式解决方案。过去规模稳健增长，近两年业绩受地产行业、能源成本上升等影响较大，筑底后进入修复通道。23Q1 营收同比+18.5%，净利润同比扭亏为盈。  建筑陶瓷行业产能在快速出清，竞争格局在优化。建陶是消费建材最大单品之一，全行业规模或超 3500 亿元，随着行业竞争加剧和环保要求提升，产能快速出清（我们预计近 5 年建陶企业实际退出比例超过30%），竞争格局在优化。当前国内建陶行业 CR5 不到 9%，足够大的市场有孕育大公司的潜力，头部公司暂时没拉开明显差距。结合建陶的产品属性，我们认为，成本端（规模效应和供应链效率）、销售渠道建设和服务能力是行业的关键竞争要素。  大 C 端渠道行业领先，规模效应+共享仓模式构建起成本优势，提供产品+交付+服务整体方案。整体来看，东鹏大 C 端占比高，且采取差异化竞争路线（“小商模式”），对渠道的掌控力更强，生产端完善产能和布局、技改降低单耗，推行共享仓提升供应链效率、助推渠道下沉和高值产品销售比例，销售端高投入加大渠道终端赋能、推行“产品+服务”、“1+N”等差异化模式，有望助推公司从建陶大赛道中脱颖而出。  盈利预测与投资建议。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润呈现持续回升态势，EPS 分别为 0.53、0.73、0.97 元/股，按最新收盘价对应PE 分别为 15.1、11.0、8.3 倍。综合考虑可比公司估值以及东鹏未来3 年的业绩增速，给予公司 2023 年 20x PE 的判断，对应合理价值10.63 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示。渠道建设和拓展不及预期，燃料价格波动超预期，产能投放效果不及预期。 盈利预测： [Table_Finance] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 7,979 6,930 8,315 9,731 11,448 增长率（%） 11.5 -13.1 20.0 17.0 17.6 EBITDA（百万元） 547 728 1,474 1,795 2,175 归母净利润（百万元） 154 202 624 854 1,136 增长率（%） -82.0 31.5 208.8 36.9 33.1 EPS（元/股） 0.13 0.17 0.53 0.73 0.97 市盈率（x） 106.34 45.64 15.12 11.05 8.30 ROE（%） 2.1 2.8 7.9 9.6 11.0 EV/EBITDA（x） 24.42 10.29 5.00 3.70 2.45 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 8.04 元 合理价值 10.63 元 报告日期 2023-07-03 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 1173.00/642.62 总市值/流通市值（亿元） 94.31/51.67 一年内最高/最低（元） 9.91/6.95 30 日日均成交量/成交额（百万） 5.04/40.54 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） -10.36/3.81 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 邹戈 SAC 执证号：S0260512020001 021-38003689 zouge@gf.com.cn 分析师： 谢璐 SAC 执证号：S0260514080004 SFC CE No. BMB592 021-38003688 xielu@gf.com.cn 分析师： 张乾 SAC 执证号：S0260522080003 021-38003687 gzzhangqian@gf.com.cn 请注意，邹戈,张乾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Contacts] 联系人： 陈伟豪 021-38003694 chenweihao@gf.com.cn -22%-14%-7%0%8%15%07/2209/2211/2201/2303/2305/23东鹏控股沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 31 [Table_PageText] 东鹏控股|公司深度研究 目录索引 一、建陶老牌龙头，业绩筑底修复 ..................................................................................... 5 （一）东鹏控股：建筑陶瓷老牌龙头向新而生，致力于提供“产品+服务”的装修一站式解决方案 .............................................................................................................. 5 （二）经营情况：业绩筑底修复，利润率有提升空间 ................................................ 8 二、建筑陶瓷行业产能在快速出清，竞争格局在优化 ...................................................... 14 三、大 C 端渠道行业领先，规模效应+共享仓模式构建起成本优势，提供产品+交付+服务整体方案 ........................................................................................................................... 18 （一）大 C 端占比高、小商模式，零售化能力强 .................................................... 18 （二）逐步建立生产端规模优势，共享仓模式提升供应链效率 ............................... 21 （三）“超会搭”和“装到家”实现产品+服务的差异化竞争，“1+N”多品类优势打造工程细分市场整体解决方案 ...................................................................................... 24 四、盈利预测和投资建议 ........................