住房租赁市场深度报告：租赁风起，房企和中介具禀赋优势

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业研究/深度研究 2018年 10月 14日 房地产 增持（维持） 贾 亚童 执业证书编号：S0570517090003 研究员 jiayatong@htsc.com 韩 笑 执业证书编号：S0570518010002 研究员 hanxiao012792@htsc.com 林 正衡 021-28972087 联系人 linzhengheng@htsc.com 1《三六五网(300295,增持): 国内领先的互联网居家服务商》2018.10 2《中南建设(000961,买入): 结转发力，三季度预增 200%-220%》2018.10 3《荣盛发展(002146,买入): 销售延续增长,配置价值显现》2018.10 资料来源：Wind 租赁风起，房企和中介具禀赋优势 住房租赁市场深度报告之一 核 心观点 我们预计在人口流动和政策利好驱动下，我国租赁人口和租金水平将有较大提升空间，住宅租赁市场规模有望由 2017 年约 1.2 万亿元提升至 2025年约 2.33 万亿元，机构渗透率有望快速提升。融资和房源获取是住房租赁业务链条上门槛最高的两个环节，房地产中介凭借房源获取方面的禀赋优势，有望最为受益行业发展。我们建议投资者从两个维度筛选住房租赁投资标的：第一个维度是住房租赁业务已初具规模的房地产开发商，推荐万科 A、金地集团；第二个维度是住房租赁业务已初具规模的房地产中介，推荐世联行。 租 购并举政策引领，土地融资双重利好 2018 年中央及各部委对住房租赁市场的表态基本延续此前框架，主要从供给侧改善入手，着重在土地和融资端发力，力求降低项目获取成本，拓宽融资渠道，提升住房租赁企业的盈利空间和规模发展速度。土地方面：多地推出自持地块，将成为新增租赁住房的重要来源，其中纯租赁地块楼面价相对周边地块折价较多，有望降低住房租赁企业的房源获取成本，提升租金收益率。融资方面：多家房企成功发行住房租赁资产证券化产品，在证监会、住建部政策支持下，我们期待我国后续在 REITs 产品的创新上能有进一步的突破。 轻 重集散，模式各有千秋；房中酒创，主体优劣分明 商业模式方面：重资产集中式扩张速度慢，但盈利能力强；轻资产集中式在扩张速度和盈利能力上较为平衡；轻资产分散式扩张速度快，但盈利能力弱；重资产分散式扩张速度慢，盈利能力一般，性价比最差，因此实践中较少出现。参与主体方面：当前我国住房租赁市场主要包括房地产开发商、房地产中介、酒店、创业公司四类参与主体，其中，房地产开发商强于融资、房源获取、装修改造，弱于获客、运营；房地产中介强于房源获取、获客，弱于运营；酒店强于装修改造、运营，弱于获客；创业公司禀赋相对弱势，但部分品牌具备先发优势。 中 微观二元展望，房企和中介有望最为受益行业发展 展望未来，我们预计在人口流动和政策利好驱动下，我国租赁人口和租金水平将有较大提升空间，租赁市场规模和机构渗透率有望快速提升。从商业模式的角度看，尽管重资产集中式在盈利能力方面具有相对优势，但行业目前处于跑马圈地的快速发展阶段，我们认为有必要适当通过轻资产模式快速提升规模。从参与主体的角度来看，由于融资和房源获取是住房租赁业务链条上门槛最高的两个环节，房地产开发商和中介凭借这两个环节上的优势，在开展住房租赁业务时相对酒店和创业公司，具有禀赋优势，有望最为受益行业发展。 风险提示：中观方面，租赁人口和租金水平的增长可能不及预期；微观方面，住房租赁企业盈利不确定性较大；负面新闻可能对行业造成不利影响。 股票代码 股票名称 收盘价 (元 ) 投资评级 EPS (元 ) P/E (倍 ) 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 000002 万科 A 21.80 买入 2.54 3.20 3.95 4.54 8.58 6.81 5.52 4.80 600383 金地集团 8.18 买入 1.52 1.74 1.96 2.19 5.38 4.70 4.17 3.74 002285 世联行 5.08 买入 0.49 0.58 0.75 0.98 10.37 8.76 6.77 5.18 资料来源：华泰证券研究所 (26)(14)(3)92117/1017/1218/0218/0418/0618/08(%)房地产沪深300重 点推荐 一 年内行业走势图 相 关研究 行 业评级： 行业研究/深度研究 | 2018 年 10 月 14 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 租购并举政策引领，土地融资双重利好 ...................................................................... 4 政策：延续此前框架，聚焦供给侧改善 ............................................................... 4 土地：自持地块增多，纯租赁助降成本 ............................................................... 5 融资：ABS 稳步推进，租金贷或被限制 .............................................................. 8 轻重集散，模式各有千秋；房中酒创，主体优劣分明 ................................................ 11 轻重集散，四象限剖析模式千秋 ....................................................................... 11 轻资产 vs 重资产：盈利能力和拓展速度的取舍 .......................................... 12 集中式 vs 分散式：依旧是盈利能力和拓展速度的取舍 ................................ 13 房中酒创，五维度研判主体优劣 ....................................................................... 14 房地产开发商：融资、房源获取、装修改造强势，获客、运营弱势 .............. 14 房地产中介：房源获取、获客强势，运营弱势 ............................................ 15 酒店：装修改造、运营强势，获客弱势 ...................................................... 16 创业公司：禀赋相对弱势，但部分品牌具备先发优势 .................................. 16 中微观二元展望，房企和中介有望最为受益行业发展 ..................................