深度报告:研发立足,产品周期整装待发

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司深度报告 完美世界(002624.SZ) 2023 年 06 月 29 日 买入(维持) 所属行业:互联网和相关服务 当前价格(元):17.23 证券分析师 马笑 资格编号:S0120522100002 邮箱:maxiao@tebon.com.cn 研究助理 刘文轩 邮箱:liuwx@tebon.com.cn 市场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -1.26 -20.02 9.57 相对涨幅(%) -0.50 -14.88 14.02 资料来源:德邦研究所,聚源数据 相关研究 1.《完美世界(002624.SZ)22Q3 财报点评:产品周期波动引起短期业绩承压,pipeline 中储备丰富增长可期》,2022.10.24 完美世界(002624.SZ)深度报告:研发立足,产品周期整装待发 投资要点  研发型游戏厂商,能力圈层不断拓展。完美世界是 A 股具有代表性的研发型游戏厂商。目前公司的研发部门采取前台+中台的结构,经过多轮改革和进化,现如今前台主要由“项目中心-子公司/工作室-孵化中心”三级构成,并由中台提供技术、美术、数据分析等支持。自创立以来,公司在端游、端转手、品类拓展三个发展阶段,均有核心研发团队提供产品支撑,能力圈层不断扩张。  移动游戏:基本盘稳健,将迎产品大年。当前公司手游收入主要由三类产品贡献:以《诛仙手游》、《完美世界手游》等四款 MMORPG 端转手产品为代表的成熟期产品;以《梦幻新诛仙》、《幻塔》、《完美世界-诸神之战》为代表,“MMO+”创新玩法的次新产品;以及 23 年新上线的《天龙八部 2 手游》。作为端游时期的起家品类,公司在 MMO 领域上足够深的积累,成熟期的产品组合形成了现阶段稳定的流水基本盘。纵观公司手游时代的研发和产品路径,大体上分为了经典 IP 产品矩阵、玩法与美术风格创新两条路线,当前公司在两条路线上都储备了多款产品,并且相继进入了测试阶段,双线并举,产品周期即将开启。  端游:新一代自研旗舰整装待发;电竞产品用户规模、客单价有望提升。端游业务具有良好的旗舰产品长线运营能力,当前主要由两部分产品所构成:1)完美世界游戏的自研产品,例如《诛仙 3》、《完美世界 2 国际版》,以及 2)完美世界电竞所代理的电竞产品,例如《DOTA2》、《CS:GO》。自研侧研发思路与手游基本一致——围绕经典 IP 进行产品迭代,诛仙、完美世界 IP 新作已进入测试阶段,新一代端游旗舰整装待发。代理侧,《CSGO》全球用户规模持续增长,今年将迎上线以来最大更新;《DOTA2》入选杭州亚运会电竞项目,玩家关注度有望与国庆节假期效应相结合,驱动用户数、付费金额上行。  积极拥抱 AI 技术,MMORPG 产品有望迎来革新。公司内部已成立 AI 中心,由公司游戏业务 CEO 负责,目前已将 AI 相关技术应用于智能 NPC、AI 绘画等方面。AI 技术对游戏资产的生产效率有望带来显著提升,而在竞争下,游戏厂商或提升内容更新的密度,驱动内容消费部分的玩家支出;此外,AIGC 天然的对 UGC 内容友好,也有望丰富社交玩法,进而产生新的付费点。因此,MMORPG 品类有望迎来更强的爆发期流水表现、更缓慢的衰减、以及更高的稳态期流水。  盈利预测与投资建议:我们预计公司 2023-2025 年实现收入 89/102/110 亿元,同比增长 15%/15%/9%;实现归母净利润 15/19/22 亿元,同比增长 6%/30%/14%。我们给予公司 24 年目标 PE 25x,并以 10%贴现至 23 年,对应目标市值 428 亿元、目标价 22.09 元、PE-23E 29x,首次覆盖,给予“买入”评级。  风险提示:产品上线进度、流水表现不及预期;宏观经济波动;行业竞争加剧。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股): 1,939.97 流通 A 股(百万股): 1,827.36 52 周内股价区间(元): 10.95-22.51 总市值(百万元): 33,425.66 总资产(百万元): 16,119.91 每股净资产(元): 4.83 资料来源:公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8,518 7,670 8,825 10,159 11,033 (+/-)YOY(%) -16.7% -10.0% 15.1% 15.1% 8.6% 净利润(百万元) 369 1,377 1,456 1,885 2,157 (+/-)YOY(%) -76.2% 273.1% 5.7% 29.5% 14.4% 全面摊薄 EPS(元) 0.19 0.71 0.75 0.97 1.11 毛利率(%) 61.5% 68.4% 67.6% 68.0% 68.3% 净资产收益率(%) 3.6% 15.0% 14.7% 17.4% 18.1% 资料来源:公司年报(2021-2022),德邦研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润 -34%-17%0%17%34%51%69%2022-062022-102023-02完美世界沪深300 公司深度报告 完美世界(002624.SZ) 2 / 22 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 投资五要素 核心逻辑: 我们在本篇报告中对完美世界进行系统性梳理,总结其作为研发型游戏厂商的能力来源、流水基本盘的构成、及 Pipeline 中产品储备,并探讨 AI 技术应用对其的潜在影响路径。 研发型游戏厂商,能力圈层不断拓展。完美世界是 A 股具有代表性的研发型游戏厂商。目前公司的研发部门采取前台+中台的结构,经过多轮改革和进化,现如今前台主要由“项目中心-子公司/工作室-孵化中心”三级构成,并由中台提供技术、美术、数据分析等支持。自创立以来,公司在端游、端转手、品类拓展三个发展阶段,均有核心研发团队提供产品支撑,能力圈层不断扩张。 移动游戏:基本盘稳健,将迎产品大年。当前公司产品主要分为三类:以《诛仙手游》、《完美世界手游》等四款 MMORPG 端转手产品为代表的成熟期产品;以《梦幻新诛仙》、《幻塔》、《完美世界-诸神之战》为代表,“MMO+”创新玩法的次新产品;以及 23 年新上线的《天龙八部 2 手游》。作为端游时期的起家品类,公司在 MMO 领域上足够深的积累,成熟期的产品组合形成了现阶段稳定的流水基本盘。纵观公司手游时代的研发和产品路径,大体上分为了经典 IP 产品矩阵、玩法与美术风格创新两条路线,当前公司在两条路线上都储备了多款产品,并且相继进入了测试阶段,双线并举,产品周期即将开启。 端游:新一代自研旗舰整装

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2023-06-30
德邦证券
马笑,刘文轩
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