宏观动态点评：工业企业盈利仍弱但利润率边际改善

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 工业企业盈利仍弱但利润率边际改善 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 吴宛忆 SAC No. S0570122090215 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2023 年 6 月 28 日│中国内地 动态点评 2023 年 5 月工业企业利润数据点评 2023 年 6 月 28 日，国家统计局公布了 2023 年 5 月工业企业财务数据。5月企业营收增速录得-1.5%，较 4 月的 3.8%回落；但企业利润率边际改善，由 4 月的 5.2%回升至 6.2%，季调后亦呈现小幅上行，利润降幅较 4 月的18.2%收窄至 12.5%。工业企业营收增速偏弱，但原油、铁矿石等上游原材料价格 5 月同比跌幅走阔至 32.4%/16.5%，总需求如果持续偏弱、或难以形成较强的持续性改善；尤其是在目前 PPI 可能仍在探底、产能利用率偏低的情况下，或仍需逆周期政策调节助力企业营收企稳回升。 整体来看，考虑到去年 4-5 月基数变动较大， 5 月工业企业营收 2 年复合增速从 4 月的 2.3%小幅回升至 2.6%，而利润跌幅从 4 月的 13.8%明显收窄至 9.7%，与 5 月工业增加值 2 年复合增速较 4 月小幅回升相印证（参见《需求回升动能进一步减弱》2023/6/15）。 分结构来看，上游行业 2 年复合增速仍保持两位数、但边际回落，中下游盈利增速偏弱、边际改善较为有限。5 月上游行业同比降幅小幅走阔至 29%，两年复合增速则从 4 月的 32.9%回落至 16.7%，其中黑色、煤炭等行业持续带来较大拖累；而中下游行业同比边际改善，两年复合增速降幅均有所收窄，分别从 4 月的 20.4%/18.9%小幅收窄至 14.6%/8.9%。 具体看： 1）5 月上游行业利润同比大多回落，特别是黑色、水泥矿采选有较大降幅。上游行业利润同比跌幅由 4 月的 28%小幅走阔至 29%、拖累工业企业盈利增速约 6.6 个百分点。其中，黑色金属矿采选业盈利同比降幅从 4 月 32.1%回落至 38.8%，其 2 年复合跌幅亦从 4 月的 20.5%走阔至 32.2%。水泥矿采选业同比增速从 4 月的 32.3%大幅下行至-7.9%，2 年复合增速看亦从 4 月的 8.4%回落至 0.7%。而煤炭和石油天然气开采业盈利同比跌幅分别录得32.3%/22.8%，但主要是高基数影响，两年复合仍录得 20.8%/32%的较高增速。 2）中游制造业呈现分化格局，电气机械、仪器仪表及电力等行业保持较高增速，但较为传统的制造业石油加工、钢铁冶炼等利润增速再度下行。整体而言，中游制造业利润同比从 4 月的-21%收窄至-12.6%，2 年复合增速亦从 4 月的-20.4%收窄至-14.6%，但不同行业之间分化有所加剧：一方面，电气机械增速仍在高位，从 4 月的 37.4%略回落至 26.8%，但两年复合增速则从 4 月的 18.2%大幅上行至 32.3%，对利润同比增速的贡献达 1.7 个百分点。或受高温气候影响，电力供应行业盈利同比继续回升至 58%，2 年复合增速从 6.9%上行至 26.1%，对 5 月利润同比增速贡献约 2.7 个百分点。此外，仪器仪表、通用及专用设备均录得 25%以上的较高盈利增速，且两年复合增速也有明显回升，与 5 月工业增加值的表现相互印证。另一方面，石油加工、黑色冶炼（钢铁）行业利润同比再度下行，降幅分别录得112.5%/124.9%，两个行业加总对利润同比增速的拖累达到约 5 个百分点。同时，水泥（-21.1%）、化学制品（-34.6%）、造纸（-55.7%）、化学纤维（-68.8%）同比仍较弱。 （接下页） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 3） 下游制造业利润同比从 4 月的-0.2%回升至 2.7%，2 年复合增速亦从 4 月的-18.9%明显收窄至-8.9%，整体呈现边际改善。其中，汽车、纺织服装、制鞋、饮料等行业利润增速回升、但娱乐用品、计算机等行业同比回落。低基数下汽车制造利润同比录得 101.5%的高增速，2 年复合增速从 4 月的-14.8%回正至 1.7%，对 5 月利润同比增速的贡献约 4.3 个百分点。纺织服装、制鞋业 2 年复合增速分别从 4 月的-29.7%/-49%回正至 1.5%/54.7%，饮料行业 2 年复合增速亦从 4 月的 1.4%回升至 16.1%。此外，计算机电子设备行业降幅仍在低位（-38.5%），但两年复合增速显示较 4 月的-29.1%收窄至-18%，电子产业链景气度呈现初步企稳的迹象、但持续性仍待观察。 5 月国企及私企盈利同比降幅有所收窄，外商企业同比增速回落、主要受基数影响。4 月国有控股企业的利润降幅由 4月的 21.2%收窄至 17%。民营工业企业利润降幅亦从 4月的 21%收窄至 17.1%。外资工业企业利润同比增速从 4 月的 16.8%回落至-4.9%，主要是基数变动影响，2 年复合增速来看同样呈现降幅收窄趋势。 5 月工业企业整体利润率为 6.2%，较 4 月明显提升 1 个百分点，但小幅低于去年同期的 6.9%。具体来看，5 月上游利润率较 4 月的 23.6%再度上行至 24.6%，中游行业利润率较 4 月的4.1%持续回升至 4.7%，而下游行业利润率较 4 月的 4.9%上行 1.9 个百分点至 6.8%，均超过今年初的利润率水平。 5 月产成品库存增速从 4 月的 5.8%继续回落至 3.2%，杠杆率基本持平，应收账款周转增速较 4 月略有回升，或显示企业被动去库存阶段仍在持续。5 月工业企业总体资产负债率较 4 月基本持平，应收账款（与销售收入）比率略上行（图表 9,11 及 13）。 4 月工业企业亏损额增速有所回落。财务费用收入占比基本持平，流动资产比例基本持平（图表 8，10 及 12，由于 5 月工业企业财务费用、流动资产和亏损额数据到目前为止仍然缺失，我们将在下月点评中一并更新）。 5 月工业企业整体盈利略有修复、利润率边际回升，总需求的回升仍是企业利润持续改善的关键。5 月企业营收较 4 月的 3.8%回落至-1.5%，去除基数影响，2 年复合增速则显示 5月较 4 月的 2.3%略上行至 2.6%、不及 1 季度的 2 年复合增速 5.9%。同时，库销比仍在高位，或体现为需求回升仍待修复。往前看，企业盈利能力修复的持续性仍待观察，特别是 6月地产需求环比走弱加剧， PPI 可能仍在探底，亟待逆周期调节政策加码促进总需求的持续回升。如我们在《内需动能减弱，外需扰动犹存》（2023/5/29）中预计，稳增长政策力度有可能在 7 月再度加码，出现“稳增长”窗口期。 风险提示： 1）若海外金融系统风险爆