宏观研究专题报告：通胀二季度可能继续探底

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 宏观研究 [Table_ReportType] 专题报告 [Table_Author] 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： xieyunliang@cindasc.com 麦麟玥 宏观研究助理 邮 箱： mailinyue@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9 号院1 号楼 邮编：100031 [Table_Title] 通胀二季度可能继续探底 [Table_ReportDate] 2023 年 5 月 12 日 [Table_Summary] ➢ 通胀走低背后是经济复苏不均衡。4 月 CPI 同比回落属于预料之中，背后除去年 4 月高基数带来的影响外，通胀走低更多体现的是经济复苏的不均衡。当前国内经济修复呈现出服务业好于工业的特点，对应到通胀上则是消费品和服务 CPI 的走势分化。4 月物价延续这一走势，正是疫后修复特征的一种体现。服务修复较好，对核心 CPI 具有支撑，因此核心通胀基本稳定，未出现回落；而工业修复较弱，消费品和工业消费品的价格由涨转跌，拖累了整体 CPI 的回落。近期 CPI 下行非核心通胀的影响较大，整体通胀和核心通胀的走势不同，二者的结构分化背后体现的正是经济复苏的不均衡。 ➢ PPI 回落压力集中在上游。PPI 同比延续下行趋势，生产资料和生活资料均有下降，但回落压力主要集中在上游。1）最上游的采掘工业降幅最大，原材料下行速度也比加工业快，生产资料及其各分项的同比降幅也在进一步扩大。而生活资料中，食品和一般日用品等 PPI 同比则略有上涨。2）与原油相关的上游原材料链条相关价格回落明显。PPI 回落的压力主要集中在上游，一是去年煤、油等上游价格冲高带来的高基数，二是 4 月国际油价的波动也带动上游相关行业 PPI 的边际下行，多数相关链条行业价格明显回落，具体来看，煤炭开采和洗选业、石油煤炭及其他燃料加工业价格下降，化学原料和化学制品制造业价格也在下降。 ➢ 通胀二季度可能继续探底，下半年有望迎来转机。我们预计整个二季度的物价水平也处于较低位置，可能继续探底。一方面是猪肉供应充足下，今年收储工作启动节奏比去年偏慢，Q2 猪价对 CPI 或缺乏推力。另一方面是因为油价同比增速对通胀的压制可能延续至 Q2。此外，当前处于经济修复早期，PMI 数据显示经济修复动力已向内生动能转化，通胀水平上升缓慢，短期 CPI 可能还会走低，可能会出现 1-2 个月的负增长，低点预计在 7 月。但若稳增长、促消费的政策发力效果显著，下半年通胀有望迎来转机。当前国内经济修复呈现出服务业好于工业的特点，4 月 CPI 数据也延续了这一疫后修复特征，价格结构上表现为服务价格走高，商品价格走弱。投资主线上，建议更关注大消费板块中的服务消费板块，尤其是出行类的服务消费领域。 ➢ 风险因素：地缘政治风险，国际油价上涨超预期等。 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 目 录 一、通胀走低背后是经济复苏不均衡 ............................................................................................... 3 二、PPI 回落压力集中在上游 ............................................................................................................ 6 三、通胀二季度可能继续探底，下半年有望迎来转机 ................................................................... 7 风险因素 .............................................................................................................................................. 8 图 目 录 图 1：4 月 CPI 回落幅度较大主要集中在非核心通胀上 ......................................................... 3 图 2：4 月食品 CPI 同比贡献明显减少 .................................................................................. 3 图 3：鲜菜的拖累作用也比较明显 ......................................................................................... 4 图 4：国内汽、柴油同比降幅扩大 ......................................................................................... 4 图 5：分项上，交通通信项 CPI 同比涨幅回落较多 ................................................................ 5 图 6：通胀处于低位是疫后修复特征的一种体现 .................................................................... 6 图 7：4 月 PPI 同比降幅走阔 ................................................................................................. 7 图 8：最上游的采掘工业降幅最大 ......................................................................................... 7 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 一、通胀走低背后是经济复苏不均衡 4 月 CPI 同比为 0.1%，与 3 月相比物价有所回落属于意料之中，这一回落有基数走高的影响，背后主要是去年 4月疫情引起物资紧张带来高基数。在回落幅度上，CPI 的回落程度比市场预期要深，而核心 CPI 同比稳定在 3 月水平上(0.7%)，因此回落幅度较深主要集中在非核心通胀上。 首先，CPI 同比回落较多的主要来源是非核心通胀的变化。CPI 继