推动REITs 一箭三雕——发改委236号文解读

www.lhratings.com 研究报告 1 推动 REITs 一箭三雕 ——发改委 236 号文解读 联合资信 研究中心 陈诣辉 国家发改委发布的 236 号文打开了基础设施公募 REITs 的政策空间，为推动中国特色 REITs 的健康发展提供了重要的政策依据。236 号文将产生一箭三雕的效果：既拓宽了底层资产类型，有力支持消费复苏；又明确了回收资金的用途和使用进度，积极促进有效投资；此外，还优化了项目发行要求，增加了合格资产的数量，扩大了发行规模，有利于化解地方政府债务风险。按照236 号文充分发挥专业机构作用的要求，我国可借鉴境外成熟经验，鼓励基础设施公募 REITs 开展信用评级，由信用评级机构科学分析公募 REITs 的收益稳定性及信用风险，为中国特色 REITs 的高质量发展保驾护航。 仅供内部参考，请勿外传 www.lhratings.com 研究报告 2 推动 REITs 一箭三雕 ——发改委236号文解读 联合资信评估股份有限公司 研究中心 陈诣辉 一、拓宽资产类型，支持消费复苏 2023 年 3 月，国家发改委发布《关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信用基金（REITs）项目申报推荐工作的通知》（发改投资〔2023〕236 号，以下简称“236号文”），与此同时，证监会发布《关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知》（以下简称《通知》）。两项新政打开了基础设施公募 REITs 的政策空间，为推动中国特色 REITs 的健康发展提供了重要的政策依据。 236 号文拓宽了公募 REITs 底层资产的范围，支持增强消费能力、改善消费条件、创新消费场景的消费基础设施发行基础设施公募 REITs，优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目和保障基本民生的社区商业项目发行基础设施公募REITs。236 号文首次将消费基础设施纳入基础设施公募 REITs 底层资产范畴，突破了此前基础设施公募 REITs 不涉及商业不动产的限制，有助于盘活数万亿消费基础设施，有利于恢复和扩大消费。 一方面，236 号文不仅优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等零售基础设施，也为其他消费基础设施留足了政策空间。酒店、美容院、健身房、疗养院等具有明显的消费属性，有利于改善消费条件、促进消费升级，有望依据 236 号文发行消费基础设施公募 REITs。 另一方面，236 号文不仅支持线下消费，同时也支持线上消费。236 号文在优先支持城乡商业网点项目和社区商业项目发行基础设施公募 REITs 的同时，要求发起人（原始权益人）利用回收资金加大便民商业、智慧商圈、数字化转型投资力度，更好地满足居民消费需求。智慧商圈是指以大数据平台为核心，运用现代信息技术，建立面向消费者、商业企业、运营机构和政府部门的智慧应用服务体系，具备数据获取、消费服务、交通引导、信息推送、移动支付、物流配送、公共服务、运营管理等功能，实现业态融合互补、设施智能高效、功能便利完备的商圈。236 号文通过支持智慧商圈的建设，促进线上消费与线下消费有机融合，为消费者提供智能化服务和个性化购物体验。 仅供内部参考，请勿外传 www.lhratings.com 研究报告 3 二、用好回收资金，促进有效投资 236 号文规定了回收资金的用途，基础设施公募 REITs 净回收资金应主要用于在建项目、前期工作成熟的新项目（含新建项目、改扩建项目），其中，不超过 30%的净回收资金可用于盘活存量资产项目；净回收资金可跨区域、跨行业使用。基础设施公募 REITs 的回收资金可按照市场化原则投资在建项目和新项目，可以直接促进有效投资，直接形成新的基础设施；不超过 30%的净回收资金可用于盘活存量资产项目，可以实现存量资产项目前期投资的有序退出，引导前期投资退出资金再投资新项目，间接促进有效投资，形成项目投资的良性循环。 236 号文同时明确了回收资金的使用进度，基础设施公募 REITs 购入项目完成之日起 2 年内，净回收资金使用率原则上应不低于 75%，3 年内应全部使用完毕。236号文对回收资金使用进度的明确规定，将加快回收资金的投资进度，尽快形成有效投资，更快支持实体经济发展，推动高质量发展。 三、创新融资模式，化解政府债务风险 236 号文拓宽了资产类型、优化了项目收益率要求、降低了目标不动产评估价值标准，为基础设施公募 REITs 的发行创造了有利条件。 236 号文根据不同类型基础设施公募 REITs 优化了项目收益率要求。其中，特许经营权、经营收益权类项目，基金存续期内部收益率（IRR）原则上不低于 5%；非特许经营权、经营收益权类项目，预计未来 3 年每年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于 3.8%。此前 2021 年 6 月国家发改委发布的《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》（发改投资〔2021〕958 号，以下简称“958 号文”）规定，基础设施项目预计未来 3年净现金流分派率原则上不低于 4%。此次 236 号文针对不同类型基础设施公募 REITs的特点，分类设置了不同的项目收益率要求。特许经营权、经营收益权类项目的不动产估值通常不包含土地使用权价值，其估值方法一般采用经营期内现金流折现法，因此，特许经营权、经营收益权类项目收益率适宜采用内部收益率标准；而非特许经营权、经营收益权类项目的不动产估值一般包含土地使用权价值，其估值方法多采用市场比较法，不动产估值金额往往较高，因此，非特许经营权、经营收益权类项目适宜采用净现金流分派率指标。消费基础设施项目一般属于非特许经营权、经营收益权类项目。236 号文将非特许经营权、经营收益权类项目的收益率要求从 958 号文规定的4%下调到 3.8%，有利于拓宽目标不动产的范围，吸引更多不动产项目发行基础设施公募 REITs。 仅供内部参考，请勿外传 www.lhratings.com 研究报告 4 同时，236 号文降低了保障性租赁住房项目的不动产估值标准，将首次发行基础设施公募 REITs 的保障性租赁住房项目不动产估值标准从 958 号文规定的 10 亿元下调到 8 亿元，有利于吸引更多保障性租赁住房项目发行基础设施公募 REITs。 截至 2023 年 4 月末，我国资本市场共发行 27 单基础设施公募 REITs，发行规模达 927.88 亿元，为广东、北京、江苏等 11 个省市的公路桥梁、水电气热、产业园区、污染治理、仓储物流、保障性租赁住房项目提供了重要的资金支持。 表 1 我国基础设施公募 REITs 地区分布 省份 产品数量（单） 发行总规模（亿元） 每单发行规模（亿元） 广东 7 211.51 30.22 北京 5 150.53 30.11 江苏 3 143.86 47.95 安徽 1 108.80 108.80 湖北 1 93.99 93.99 重庆 2 65.50 32.75 浙江 2 57.64 28.82 上海 3 38.37 12.79 陕西 1 29.35 29.35 合肥 1 15.33 15.33 福建