全棉时代业务恢复增长，关注常规医用耗材放量

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 稳健医疗 300888.SZ 公司研究 | 年报点评 ⚫ 公司发布 2022 年报/一季报，2022 年实现收入和净利润 113.5 亿和 16.5 亿，同比增长 41.2%和 33.2%；其中 22Q4 收入和利润分别同比增长 67.3%和 196%。23Q1 收入和净利润 23.52亿和 3.77 亿元，同比分别增长 1.28 和 5.56%。 ⚫ 医用耗材业务：常规医用耗材预计将成为 2023 年增长点。 1）分产品来看，2022 年感染防护产品实现收入 47.4 亿元（+99.1%），其中口罩及防护服收入 44.8 亿元，防疫需求高增，成为医疗板块增长主要驱动力。其他产品中，传统伤口护理/高端伤口敷料/手术室耗材/健康个护产品分别实现收入 10.8/4.7/4.7/2.7 亿元，同比分别增长 16.52%/372.3%/46.8%/34.9%；2）公司收购隆泰医疗、稳健平安、稳健桂林等标的 2022 年合计贡献收入 8.1 亿元，高端伤口敷料剔除并购后增长 108.4%。3）分渠道看，国外/医院/电商/药店分别实现收入 12.4/36.2/9.4/5.8亿元，同比分别-18.2%/+190.6%/+39.1%/+76.6%。4）23Q1 公司医用耗材实现收入 13.6 亿元（-3.99%），其中感染防护用品实现收入 6.2 亿元（-38.2%），常规医用耗材实现收入 7.5亿元（+76.9%） ⚫ 健康生活消费业务：2022 年线下门店实现净增，23Q1 收入重拾增长。1）分产品看，干湿柔棉巾/卫生巾/其他无纺制品/婴童服饰及用品/成人服饰/其他有纺制品分别实现收入11.6/5.7/4.4/8.5/6.9/3.5 亿元，同比分别+1.3%/+3.8%/-1.4%/-2.6%/+1.1%/-3.7%，婴童服饰及用品收入受年内频繁临时闭店影响，成人服饰相对稳健。2）分渠道看，2022 全年线上/线下/商超分别实现收入 25.7/11.8/2.3 亿元，同比分别+0.9%/-4.1%/+14.1%，公司线下直营门店净增 17 家至 314 家，加盟门店净增 3 家至 26 家。3）23Q1 健康生活消费品实现收入 9.7 亿元（+10.5%） ⚫ 盈利能力方面，2022 年净利率下滑 0.9 pct 至 14.5%，其中毛利率同比下降 2.5 pct 至47.4%，全年盈利能力维持稳健，毛利率下滑主要是低毛利率的医用耗材业务占比提升所致，进入 23Q1，公司盈利能力得到改善，其中毛利率和净利率分别同比增长 3.2 pct 和 0.6 pct，我们认为随着全棉时代品牌线下渠道的修复，全年盈利能力仍然有提升空间。 ⚫ 展望 2023 年，伴随线下消费场景复苏，公司健康生活消费品业务有望逐步回暖。医用耗材方面，公司非疾控防护产品有望实现增长接力（主要受益于渠道的持续扩张），此外随着并购公司在产能提升、产品技术、品牌渠道、运营管理等多领域的深入融合，未来将贡献更多增量。 ⚫ 我们调整 2023-2024 年并引入 2025 年盈利预测，预计 23-25 年每股收益为 4.12/4.59/5.17 元（原 2023-2024 年为 4.54 和 5.02 元），参照可比公司，给予 2023 年 20 倍 PE 估值，对应目标价 82.49 元，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧，终端消费需求减弱，品类扩张不及预期 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8,037 11,351 12,107 13,144 14,436 同比增长(%) -35.9% 41.2% 6.7% 8.6% 9.8% 营业利润(百万元) 1,476 1,977 2,136 2,414 2,733 同比增长(%) -67.4% 33.9% 8.1% 13.0% 13.2% 归属母公司净利润(百万元) 1,239 1,651 1,759 1,958 2,204 同比增长(%) -67.5% 33.2% 6.6% 11.3% 12.6% 每股收益（元） 2.91 3.87 4.12 4.59 5.17 毛利率(%) 49.9% 47.4% 45.8% 45.7% 45.7% 净利率(%) 15.4% 14.5% 14.5% 14.9% 15.3% 净资产收益率(%) 11.7% 14.8% 13.7% 13.3% 13.6% 市盈率 20.6 15.5 14.5 13.1 11.6 市净率 2.4 2.2 1.8 1.7 1.5 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年04月26日） 59.92 元 目标价格 82.49 元 52 周最高价/最低价 83.12/52.01 元 总股本/流通 A 股（万股） 42,649/13,600 A 股市值（百万元） 25,555 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2023 年 04 月 26 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -4.01 -9.07 -20.34 12.5 相对表现 0 -7.39 -15.02 7.87 沪深 300 -4.01 -1.68 -5.32 4.63 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 香港证监会牌照：BSW044 杨妍 yangyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523030001 疫情之下疾控防护用品销售超预期，未来期待消费品业务改善 2023-01-18 医疗业务快速增长，消费品业务短期承压 2022-10-27 医用耗材业务快速增长，消费品板块受疫情影响短期承压 2022-08-20 全棉时代业务恢复增长，关注常规医用耗材放量 增持（维持） 稳健医疗年报点评 —— 全棉时代业务恢复增长，关注常规医用耗材放量 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 我们调整 2023-2024 年并引入 2025 年盈利预测（下调了疾控防疫用品收入，根据产品结构占比变化调整了毛利率），预计 23-25 年每股收益为 4.12/4.59/5.17 元（原 2023-2024 年为 4.54 和5.02 元），参照可比公司，给予 2023 年 20 倍 PE 估值，对应目标价 82.49 元，维持“增持”评级。 表 1：行业可比公司估值（截至 2023 年 4