慕思股份点评报告：业绩短暂承压，期待经营改革成效

证券研究报告 | 公司点评 | 家居用品 http://www.stocke.com.cn 1/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 慕思股份(001323) 报告日期：2023 年 04 月 25 日 业绩短暂承压，期待经营改革成效 ——慕思股份点评报告 投资要点 ❑ 慕思股份发布 2022 年报及 2023 年一季报 1）22 年收入 58.13 亿（-10.31%），归母净利润 7.09 亿（+3.27%），扣非归母净利 6.5 亿（-4%）；其中 22Q4 单季度收入 16.59 亿（-24.9%），归母净利润 2.84 亿（+3.74%）、扣非归母净利 2.36 亿。22 年非经常性损益 0.59 亿（主要发生在Q4，21 年为 0.09 亿），其中政府补助较 21 年多 0.23 亿、非流动资产处置收益多0.33 亿。 2）23Q1 收入 9.57 亿（-23.1%），归母净利润 1.01 亿（-18.5%），受到疫情+大客户业务减少影响。公司预计 2023 年力争实现收入、利润同比增长 10-20%。 ❑ 第二主业沙发开拓顺利，直供渠道快速增长 （1）分品类看，22 年床垫收入 27.28 亿（-15.25%），床架 17.1 亿（-4.63%）、下滑幅度小于床垫，系新出的蓝奢系列床和床架连带率较高；22 年床架+床垫合计销量 212 万张（-2.65%），可见销售额下滑更多系产品结构下移。第二主业沙发收入 4.5 亿（+25.37%）、增长亮眼。床品 3.5 亿（-30.54%），其他产品（按摩椅、配套等）5.19 亿（-4.03%）。 （2）分渠道看，22 年经销渠道收入 38.9 亿（-12.51%）、直营收入 2.98 亿（-34%），专卖店数量 5600 余家（净增 700 家、新开 800 家，H1/H2 分别新开400/400 家，物理位置口径），电商渠道收入 7.98 亿（-9.32%）。直供模式收入 7.8亿（+18.3%）。 ❑ 展望 23 年：改革稳步落地，产品&渠道活力有望激发 （1）品牌整合：将原 7 大主品牌整合为“健康睡眠品牌、大家居品牌、沙发品牌”三大品牌矩阵。（2）产品端推陈出新，套餐策略拉升客单值。（3）传统线下渠道精细化考核，精简体系，激发活力。（4）电商渠道加码布局，O2O 引流覆盖率提升。（5）新渠道端定向开发地产、家装、家电、商超、异业五大细分渠道，先后与碧桂园、京东、苏宁零售云、贝壳家居等 300 余家企业达成战略合作。（6）V6 大家居有望放量，22 年打造 10+样本城市大家居样板店，23 年将战略性补贴开店投入，助力经销商新开不低于 100 家的 V6 大家居定制馆。 ❑ 财务指标 （1）22Q4 毛利率 46.49%（+1.16pct）、23Q1 毛利率 48.39%（+3.38pct），系产品提价落地；22Q4 费用率合计+0.51pct，23Q1+3.1pct，系收入下滑而费用正常投放。（2）22 年经营现金流 6.47 亿（-35%），系应收款同比+1.34 亿、合同负债因疫情同比-1.35 亿。 ❑ 盈利预测与估值 我们看好慕思重要经营改革落地后，对公司客单价、客流量和品牌形象带来的全面提升。在改革过程中，内部对于新政策和调整方向坚定支持，而新任副总经理杨鑫先生对于经销商合理的反馈意见也能及时做出调整，目前磨合顺利、看好后续业绩表现。我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入 66.7 亿/80.68 亿/95.11 亿元，分别 14.75%/+20.96%/+17.89%，归母净利润 8.03 亿/9.59 亿/11.23 亿，分别同比+13.21%/+19.49%/+17.12%，对应当前 PE 16.69X/13.97X/11.92X，维持“增持”评级。 ❑ 风险提示：下游市场复苏不及预期，行业竞争加剧 投资评级: 增持(维持) 分析师：史凡可 执业证书号：S1230520080008 shifanke@stocke.com.cn 分析师：傅嘉成 执业证书号：S1230521090001 fujiacheng@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥33.48 总市值(百万元) 13,392.33 总股本(百万股) 400.01 股票走势图 相关报告 1 《经营改革稳步落地，产品&渠道活力有望激发》 2023.03.30 2 《Q3 盈利表现靓丽，V6、沙发快速布局——慕思股份点评报告》 2022.10.30 3 《疫情扰动 Q2 经营，多品牌多渠道布局顺利 ——慕思股份点评报告》 2022.08.23 -43%-30%-16%-2%12%26%22/0622/0722/0822/1022/1122/1223/0123/0223/0323/04慕思股份深证成指慕思股份(001323)公司点评 http://www.stocke.com.cn 2/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 5,813 6,670 8,068 9,511 (+/-) (%) -10.31% 14.75% 20.96% 17.89% 归母净利润 709 803 959 1,123 (+/-) (%) 3.27% 13.21% 19.49% 17.12% 每股收益(元) 1.77 2.01 2.40 2.81 P/E 18.89 16.69 13.97 11.92 资料来源：浙商证券研究所 表1： 慕思股份季度数据一览 资料来源：Wind，浙商证券研究所 慕思股份(001323)公司点评 http://www.stocke.com.cn 3/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表2： 慕思股份收入拆分一览 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 慕思股份(001323)公司点评 http://www.stocke.com.cn 4/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_ThreeForcast] 表附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 3,167 3,955 3,865 4,850 营业收入 5,813 6,670 8,068 9,511 现金 1,771 2,504 2,305 3,025 营业成本 3,111 3,552 4,310 5,097 交易性金融资产 701 701 701 701 营业税金及附加 47 52 62 75 应收账项 192 67 191 171 营业费用 1,457 1,708 2,041 2,378 其它应收款 108 56 156 107