华东医药(000963)1Q23增速放缓，2Q23有望提速

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 华东医药 (000963 CH) 1Q23 增速放缓，2Q23 有望提速 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 55.90 2023 年 4 月 21 日│中国内地 化学制药 高基数之下 1Q23 业绩增速放缓，2Q23 有望恢复高增长，维持买入评级 公司 4/20 发布 23 年一季报，1Q23 实现营收 101.14 亿元（+13.23%yoy），归母净利 7.55 亿元（+7.23%yoy），扣非净利 7.58 亿元（+8.45%yoy）。1Q23增速放缓主因：1）医药工业：1 月疫情+春节假期制约销售，且第七批集采已于 11M22 执行，吗替麦考酚酯纳入；2）医美：国内医美 1 月放量较慢，海外医美部分区域订单延迟至 2Q23。考虑到公司存量业务企稳回升+海内外医美新品上市收入高增长+研发管线步入密集收获期，我们预计 2Q23 有望高增长，预计公司 23-25 年归母净利润分别为 30.24/38.15/48.33 亿元，分部估值法下给予目标价 55.90 元（前值 57.14 元），维持“买入”评级。 商业稳定增长，利拉鲁肽有望助力工业板块加速增长 1）商业：1Q23 实现收入 68.44 亿元（+10.55%），我们预计 23 年有望实现~10%收入增长；2）工业：1Q23 中美华东收入+10.2%，扣非净利润+15.9%，连续 4 个季度收入正增长（2Q22/3Q22/4Q22/1Q23 收入+16.2/ 14.0/31.2/10.2%yoy）。展望全年，考虑到吗替麦考酚酯受集采影响小幅下滑（第七批集采，11M22 执行），但百令片集采中标、利拉鲁肽（3M23 获批降糖适应症）等新品贡献增量，工业微生物业务快速增长，多款创新药产品即将步入密集收获期，我们预计 23 年工业端有望实现 15.4%收入增长。 医美业务：海内外医美业务增速放缓，2Q23 有望改善 1Q23 医美板块实现收入 5.03 亿元，+10.86%yoy，其中：1）海外：1Q23实现收入 2.84 亿元，+8.89%yoy，EBITDA 299 万英镑，增长同比放缓主因部分区域订单延迟，预计 2Q23 开始增速回升，我们预计 23 年有望实现~15 亿元收入；2）国内：Ellanse 1Q23 实现收入 2.10 亿元，+33.83%yoy，我们预计 Ellanse 23 年有望实现收入 9-10 亿元；酷雪 F0 已于 22Q1 国内上市，利拉鲁肽减重适应症有望 23 年中获批。22 年伴随少女针放量及多款无创产品上市，我们预计板块有望冲击 50%+收入增长。 收购南农动药，进军动保大市场 公司 4/19 发布公告，以不超过 2.65 亿元的股权受让和增资获得江苏南京农大动物药业（简称“南农动药”）70%股权。南农动药成立于 1996 年，为集动物药品、动物保健品研产销一体的综合性动保企业，专注于宠物、水产动保细分领域，21 年实现收入 4119 万元，近 3 年收入 CAGR 大于 50%。根据 Market Research Future，全球动保市场规模有望从 21 年的 359 亿美金增至 30 年的 750.2 亿美金，中国宠物保健行业零售规模 21 年 881 亿元，16-21 年 CAGR 超 34%，处于快速增长期。公司希望借助该交易布局动保领域，拓展工业微生物新蓝海。 风险提示：产品销售不及预期，产品降价的风险，研发进度不达预期。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 联系人 李奕玮 SAC No. S0570121070125 SFC No. BSD964 liyiwei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 55.90 收盘价 (人民币 截至 4 月 20 日) 42.05 市值 (人民币百万) 73,756 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 466.64 52 周价格范围 (人民币) 29.41-50.58 BVPS (人民币) 11.01 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 34,563 37,715 42,522 48,104 54,359 +/-% 2.61 9.12 12.75 13.13 13.00 归属母公司净利润 (人民币百万) 2,302 2,499 3,024 3,815 4,833 +/-% (18.38) 8.58 20.99 26.18 26.67 EPS (人民币，最新摊薄) 1.31 1.42 1.72 2.18 2.76 ROE (%) 13.80 13.21 14.10 15.48 16.83 PE (倍) 32.04 29.51 24.39 19.33 15.26 PB (倍) 4.45 3.97 3.50 3.04 2.60 EV EBITDA (倍) 21.40 18.98 15.65 12.42 9.73 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(4)16102935404651Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23(%)(人民币)华东医药相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 华东医药 (000963 CH) 盈利预测与估值 我们采用 SOTP 估值法计算公司整体合理市值为 980.46 亿元： 1）商业业务：参考 23 年可比公司 Wind 一致预期 PE10x，考虑到公司商业板块 22-24E净利润 CAGR 低于可比公司，给予 22 年 9x PE，对应市值 36.96 亿元； 2）工业业务-传统：参考 23 年可比公司 Wind 一致预期 PE22x，公司集采风险出清，工业传统板块企稳回升，给予 10%估值溢价，即 23 年 24x PE，对应市值 522.55 亿元； 3）工业业务-创新：参考同行业平均水平，根据沪深 300 收益率、10 年期国债利率及β系数算得 WACC=6.8%，给予永续增长率-10%，对应公司创新业务合理市值 107.10 亿元； 4）医美业务：参考 23 年可比公司 Wind 一致预期 PE60x，考虑到公司不断并购医美公司，完善产品管线，我们给予医美业务 20%估值溢价，即 23 年 72x PE，对应市值 313.85 亿元。 图表1： 公司分部估值法 业务板块 23E 收入（百万元） 净利润率（%） 23E 净利润（百万元） 23 年行业平均 PE（x） 23 年板块目标 PE（x） 估值（百万元） 商业业务 27,378 1.5% 411 10 9 3,696 工业板块-传统 12,188 17.9% 2,177 22 24 52,255 工业板块-创