A股动静框架之静态指标：渐入佳境

02023年04月06日证券研究报告 | 策略专题渐入佳境——A股动静框架之静态指标证券分析师姓名：吴开达资格编号：S0120521010001邮箱：wukd＠tebon.com.cn证券分析师姓名：林晨资格编号：S0120522040001邮箱：linchen＠tebon.com.cn1请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。渐入佳境。根据《待春来启示录》，我们将4个大类指标展开多个细分项进行分析，最新监测结论如下表所示：1）资产联动指标中股债相关指标显示目前股票相对债券的配置价值较极值有所下降，但长周期上看价值较高；市场配置指标方面，目前估值已经出现明显修复，全A17.9X，大部分宽基指数历史分位数低于50%，而估值分化程度方面由于3月市场行情更偏结构性，小幅提升，历史分位数54.0%。2）市场交易/情绪指标方面，3月换手率相较上月变化不大，成交额占前高比例仍然在中位水平，交易不温不火，行业趋势指标有修复仍然处于低位，但个股趋势指标则出现降温；3）投资者行为方面，回购规模变化不大，净减持规模小幅提升。资金流指标分位回升至85%，但0.42的指标值距离21年初最高的0.52尚有距离。风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。资料来源：Wind，德邦研究所4大类A股状态监测指标以及结果汇总投资要点大类指标细分指标情况目前数值历史中位数目前分位数上一轮低点上一轮高点备注股债相对收益率23年以来分位由97%水平分别回落至92%附近，由极值收敛0.67%/-0.94%（分别为除/减）0.47%/-1.80%（2004年以来）92%/93%0.41%/-1.92%（2021年）-数值越高表示配置价值越高持有股债收益差3月有所回落2.22%6.58%（2012年以来）15.20%<011.86%（2021年）数值越低表示配置价值越高ERP3月分位数小幅上行，或表明经济复苏持续性存疑2.73%1.59%（2002年以来）72.80%3.73%（2022年）0.96%（2021年）数值越高表示配置价值越高PEwind全A为18X，3月变化不大17.9X（万得全A）19.4X（2005年以来）38.80%--估值分化程度历史分位数54.0%0.790.781（2005年以来）54.00%0.884（2022年）-系数越低，风险越大换手率3月位于1%以上震荡，定价状态较为理性温和1.10%1.1%（2000年以来）50.00%-1.85%（2021年）换手率越高，风险越大成交额占前高比例 3月日均成交额占前高比例回升至中位以上53%-43%（2003年以来）-78%（2021年9月）指标越高，风险越大行业趋势指标有修复，但处于历史低位，仍有修复空间-1795275(2005年以来)--8575（2022年）9311（2020年）指标越高，风险越大个股趋势指标3月降温，低于2021年12月、2019年4月、2020年9月58.30%---71.1%(2021年12月)指标越高，风险越大股东回购3月回购规模变化不大产业资本增减持产业资本净减持小幅提升`-415亿3主体资金流当前分位在85%，陆股通回暖，融资延续高位0.420.02（2016年以来）85%-0.52（2021年）指标越高，风险越大投资者行为市场交易/情绪指标资产联动指标市场配置指标静态指标系列--2请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。股债相对收益率衡量当前股票资产内含收益率与国债收益率相比性价比如何。一般有“相除”、“相减”两种形式的计算方法，两者趋势变化相同，但“相除”的计算结果波动更大，更加方便与历史情形作对比。截至2月5日，两种形式的股债相对收益率均处于历史高水平，以2004年以来分位数衡量，均在90%分位以上，代表股票资产当前相比于债券资产的性价比较高，但经历2023年以来股票市场上涨后，分位已经由97%水平分别回落至92%、93%。对比绝对水平，3/31两种指标形式分别为0.67、-0.94%，上一轮2021年指标低点为2月18日的0.41、-1.92%，指标历史中位数为0.47、-1.80%。（分位统计自2004年以来）资料来源：Wind，德邦研究所两种股债相对收益率的形式，年初以来高位稍有回落1.大类资产联动指标3请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。上述股债相对收益率虽然能够衡量股债性价比，但无法反映持有股票资产与持有债券资产的真实收益率情况。为此我们计算指标“持有股债收益差”，计算方式具体为：某时点的过去十年所有时点持有股票资产一年以上至该时点的年化收益率，减去同时间区间下债券资产的年化收益率，再对所有时点的年化收益率差取平均，得到该时点“持有股债收益差”的取值。我们对于股票资产的选取采用万得全A指数，债券资产的选取采用中债-国开行债券总全价(7-10年)指数，时点采用周频分割，该指标2012年至今走势如下图所示。3/31，持有股债收益差为2.22%，即代表过去十年任意时点做多万得全A指数一年以上，至今相比于做多长期国债指数的收益率平均下来多2.22%，这一水平的历史分位数为15.20%。相比于历史低点，2012年12月曾达到-0.25%，2019年初曾达到-2.01%，以及2022年11月初的短暂转负，当前股债收益差仍处于较低状态，具备上行空间。上一轮2021年高点为2月26日11.86%，中位数为6.68%。（分位统计自2012年2月以来）资料来源：Wind，德邦研究所持有股债收益差2012年以来走势1.大类资产联动指标4请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。股权风险溢价ERP(equity risk premium)是指市场投资组合或具有市场平均风险的股票收益率与无风险收益率的差额。我们采用万得全A指数的PE-TTM以及10年期国债到期收益率作为无风险收益率代入计算得到ERP。在22年10月底ERP最高点达3.73%，11月市场反弹、且债市调整。截至3/31，ERP在2.73%水平，即在一倍标准差3.24%的下方。对比历史2008-2009、2011-2014、2018-2019，ERP都曾达到过4%以上水平；且ERP分位来看，当前已回落至75%以下，当前ERP水平已一定程度上反映了经济基本面的改善，上一轮2021年低点为3月9日0.96%，中位数为1.59%。 （分位统计自2002年以来）资料来源：Wind，德邦研究所2002年以来A股ERP走势，当前ERP在一倍标准差以下1.大类资产联动指标5请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。从目前估值水平来看，当前已经有明显回升，但大部分宽基指数仍低于历史分位数50%。3/31，Wind全A的动态市盈率为17.9X（历史分位数38.8%，中位数为19.4X）。创业板50、科创50、沪深300历史分位数分别为8.0%、26.0%、32.0%，中证500、中证1000的历史分位数分别为17.2%、18.5%，均低于50%。资料来源：Wind，德邦研究所主要宽基指数估值（PE_ttm）的历史对比2.市场配置指标代码指数2005/6/32008/10/272012/12/32013/6/252016/1/282018