策略专题报告：交易拥挤度见顶后市场怎么走？

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 策略专题报告 交易拥挤度见顶后市场怎么走？  核心结论 分析师 易斌 S0800521120001 15821350001 yibin@research.xbmail.com.cn 联系人 慈薇薇 13916466506 ciweiwei@research.xbmail.com.cn 交易拥挤度是衡量市场脆弱性的较好指标。我们用排名前四行业的成交额在总成交额中的占比作为衡量市场交易拥挤度的指标，从历史上看，单个行业的成交额占比总成交额达到 18%以上，往往意味着行业热度已经达到极限水平，市场整体交易拥挤度的极限水平往往在 45%左右，历史上曾经出现 5 次市场整体交易拥挤度到达极致的情况，分别是 2014 年 12 月，2018 年 4 月，2020 年 2月，2021 年 8 月和 2022 年 8 月。 拥挤交易集中于成长和周期板块。回顾历史，除 2014 年 12 月外，A 股市场的拥挤交易倾向于集中在成长板块（计算机、电子以及 2021 年开始的电力设备）和周期板块（机械设备、建筑装饰、基础化工、有色金属），2014 年 12 月成交热度集中于金融板块，另外医药生物也有较高的成交热度。 交易拥挤度见顶回落后热门行业通常回调。交易拥挤度见顶前，由于成交热度的不断上升，相应的热门行业通常处于上涨状态，而交易拥挤度见顶回落后，除 2014 年的牛市普涨行情外，热门行业大多数会有一定幅度的回调。 通过回顾历史上五次成交拥挤度达到极值的情况，我们主要得到以下启示： 1）拥挤度达到极值可能是拥挤行业将发生短期回调的信号。当前的拥挤度已经超过 2021 年 8 月和 2022 年 8 月，达到极致水平，当前热门行业的电子、计算机等下一步可能面临一定的回调。2）大环境为拥挤行业的回调定下基调。当前国内经济企稳回升，外部风险暂时稳定的情况下，A 股市场大幅回调的概率不大，回调可能带来合适的投资时机。3）回调之后，业绩基本面是下一步行情的风向标。如果行业基本面能够在后续的季报或高频数据中得到兑现，即使是较为拥挤的行业，后续仍有再创新高的机会。 年报季报窗口临近，市场正在迎来基本面的回归。短期来看，随着交易拥挤度达到极端水平后逐步回落，叠加业绩披露窗口期的临近，基本面将成为影响四月市场走势的核心因素。中期来看，随着国内经济修复行业分化收敛，海外利率中枢的长期预期逐步修正，叠加金融改革推进对于传统行业的估值提振，价值风格的回归仍是大势所趋。建议配置：医药中消费属性较强的消费医疗、中药、药房、医疗器械等细分领域；和线下经济修复相关度较高的食品饮料，酒店机场，餐饮旅游等，地产链上的家电，建材，轻工，工程机械等行业；消费电子中的存储、面板等细分行业。 风险提示：历史不能代表未来，产业政策力度和科技创新不及预期。 证券研究报告 2023 年 04 月 01 日 策略专题报告 西部证券 2023 年 04 月 01 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 一、 交易拥挤度是衡量市场风格变化的重要指标 ................................................................... 5 二、 历史上交易拥挤度见顶前后行情如何演绎 ...................................................................... 8 2.1 2014 年 12 月：政策和资金面的共振，见顶后风格切换 .............................................. 8 2.2 2018 年 4 月：政策利好下的短暂成长行情，拥挤回落后下跌 ..................................... 9 2.3 2020 年 2 月：节后集中交易医药，医药拥挤回落后横盘震荡 ................................... 10 2.4 2021 年 8 月：周期先于大宗见顶、电力设备高位震荡 .............................................. 11 2.5 2022 年 8 月：存量资金拥挤成长赛道，抱团瓦解后大幅下跌 ................................... 12 三、 本轮交易拥挤度高位回落，市场将回归基本面 ............................................................. 14 四、 风险提示 ....................................................................................................................... 17 图表目录 图 1：2022 年以来市场表现与西部策略观点复盘 .................................................................... 4 图 2：成交额排名前四行业在总成交额中占比 ......................................................................... 5 图 3：单个行业的交易拥挤度上限为 18% ............................................................................... 6 图 4：交易拥挤度见顶前后 20 个交易日的指数和行业涨跌幅（%）....................................... 7 图 5：两融成交占比在 15 年初达到峰值 .................................................................................. 8 图 6：成交拥挤行业表现 .......................................................................................................... 9 图 7：拥挤度回落后 TMT 板块开始占优 .................................................................................. 9 图 8：2018 年 2-5 月短暂的创业板行情 .................................................................................. 9 图 9：电子和计算机行业表现 ...............................................