山东高速(600350)净利基本符合预期，关注路网变化

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 山东高速 (600350 CH) 净利基本符合预期，关注路网变化 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 6.64 2023 年 3 月 31 日│中国内地 路桥 年报净利基本符合预期，Q1 有望成为盈利拐点 山东高速发布 2022 年报：总收入 185 亿元（同比增长 14.1%）；归母净利28.6 亿元（同比下降 6.5%），基本符合我们预期（29.9 亿元）。净利下滑主要因为：1）疫情导致出行意愿下降；2）22 年 Q4 货车通行费减免 10%。春运以来车流量已强劲复苏，Q1 有望成为盈利拐点。公司拟派发 2022 年度股息 0.40 元/股（同比维持不变），分红率达 67.6%（高于 2020-2024 年的承诺分红率 60%），折股息率为 6.5%。考虑年报永续债增加帮助财务费用下降，我们上调 2023/2024 年归母净利预测至 36.3/37.7 亿元（前值34.9/36.6 亿元），并且引入 2025 年预测 37.9 亿元。基于 10.0x 2023PE（在可比公司市值加权中枢 9.1x 上给予 10%溢价，反映公司高分红率优势；前值 10.2x 2022PE），上调目标价至 6.64 元（前值 6.01 元）。维持“增持”。 疫情、货车减免拖累 22 年路费总收入 公司 22 年通行费收入同比下降 4.8%至 93 亿元。分路段看，得益于德齐段与济泰段改扩建后车辆持续回流，京台高速与黄河二桥通行费收入同比增长26.6/4.4%。其他路段通行费收入同比下降，主要因为：1）疫情影响居民出行意愿；2）22 年 Q4 货车通行费减免 10%。济菏高速通行费降幅（12.6%）大于公司总体降幅（4.8%），可能与其改扩建有关。轨道交通公司（山东高速持股 51%）22 年收入同比增长 2.0%至 44.3 亿元，净利润同比增长 12.2%至 3.89 亿元。毅康科技（山东高速持股 51%）22 年实现收入 7.7/1.3 亿元（21 年：22.3/3.8 亿元），主要受到外部环境影响。 剥离地产业务，有助于聚焦公路主业 公司 22 年剥离地产业务，处置烟台合盛股权录得投资收益 5.4 亿元，但确认济东发展预计转让亏损录得营业外支出 5.0 亿元。上述地产相关事项对盈利的净影响较小。公司 22 年投资收益（不含烟台合盛处置收益）同比增长23%至 12 亿元，实现稳健增长。22 年毅康科技净利低于业绩承诺，公司确认业绩补偿收益 0.73 亿元、商誉减值 0.45 亿元，对盈利的净影响也较小。 春运车流量已强劲复苏，关注 23 年路网变化 Q1 高速公路车流量已复苏。春运 40 天，全国高速公路小客车流量同比增长 18.6%，较 19 年同期增长 17.2%（交通部）。23 年公司路网面临较为复杂的变化：1）京台高速济泰段改扩建完工（22 年 10 月），预计对全线车流量产生利好；2）济菏高速改扩建施工（23 年 2 月-12 月）半幅封闭，车流量或受损；3）济青中线东段开通（22 年 12 月），可能分流济青高速车辆。 风险提示：居民出行意愿不佳，路网分流高于预期，资本开支高于预期，资产减值风险。 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 研究员 林霞颖 SAC No. S0570518090003 SFC No. BIX840 linxiaying@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (人民币) 6.64 收盘价 (人民币 截至 3 月 31 日) 6.12 市值 (人民币百万) 29,543 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 39.82 52 周价格范围 (人民币) 5.13-6.44 BVPS (人民币) 8.22 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 16,204 18,486 20,624 21,513 23,495 +/-% 42.57 14.09 11.56 4.31 9.21 归属母公司净利润 (人民币百万) 3,052 2,855 3,631 3,770 3,794 +/-% 49.70 (6.45) 27.17 3.84 0.63 EPS (人民币，最新摊薄) 0.60 0.50 0.66 0.69 0.70 ROE (%) 10.53 9.66 11.62 11.48 11.04 PE (倍) 10.25 12.17 9.22 8.84 8.77 PB (倍) 1.02 1.00 0.95 0.90 0.86 EV EBITDA (倍) 9.14 9.93 9.08 9.30 8.10 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(4)0485.05.56.06.57.0Apr-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)山东高速相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 山东高速 (600350 CH) 图表1： 高速公路可比公司表 代码 证券简称 总市值 市盈率 PE 市盈率 PE 市盈率 PE 市净率 PB （亿元） TTM 2023E 2024E MRQ 600377 CH 宁沪高速 397 11.3 9.4 8.6 1.3 001965 CH 招商公路 523 11.4 9.5 9.3 1.0 600548 CH 深高速 170 9.4 7.7 6.8 1.1 000429 CH 粤高速 A 149 12.4 9.4 8.9 1.7 600012 CH 皖通高速 138 10.3 8.3 7.5 1.2 市值加权均值 11.1 9.1 8.6 1.2 注：2023E 和 2024E PE 取自 Wind 一致预期 资料来源：Wind、华泰研究 图表2： 山东高速 PE-Bands 图表3： 山东高速 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 风险提示 居民出行意愿不佳，路网分流高于预期，资本开支高于预期，资产减值风险。 051015201/4/20 1/9/20 1/2/21 1/7/21 1/12/21 1/5/22 1/10/22 1/3/23(人民币)山东高速5x10x15x20x25x0369121/4/20 1/9/20 1/2/21 1/7/21 1/12/21 1/5/22 1/10/22 1/3/23(人民币)山东高速0.6x0.8x0.9x1.0x1.1x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 山东高速 (600350 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2021 2022