康龙化成(300759)业绩快速增长，新业务能力持续强化

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 康龙化成 (3759 HK/300759 CH) 港股通 业绩快速增长，新业务能力持续强化 华泰研究 年报点评 3759 HK 300759 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：44.26 人民币：66.38 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 高鹏 SAC No. S0570520080002 gaopeng@htsc.com +(86) 21 2897 2068 联系人 杨昌源 SAC No. S0570121050081 yangchangyuan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 (港币/人民币) 3759 HK 300759 CH 目标价 44.26 66.38 收盘价 (截至 3 月 31 日) 32.95 48.97 市值 (百万) 39,251 58,334 6 个月平均日成交额 (百万) 104.43 854.75 52 周价格范围 25.85-104.60 46.85-134.00 BVPS 8.86 8.86 股价走势图 资料来源：Wind 2023 年 4 月 01 日│中国内地/中国香港 医疗服务 22 年收入及经调整 non-IFRS 净利润同比均快速增长 公司 22 年实现收入 102.7 亿元（yoy+37.9%）、经调整 non-IFRS 净利润18.3 亿元（yoy+25.5%），符合业绩预告预期。若剔除大分子和细胞与基因治疗及海外 CMC（小分子 CDMO）服务并购影响，公司 22 年经调整non-IFRS 净利润同比增长 44.0%。考虑公司部分新兴业务尚处于投入阶段，我们调整 23-25 年 EPS 至 2.01/2.63/3.43 元（23/24 年前值 2.31/3.13 元）。公司为稀缺的 CRO+CDMO 平台型企业，技术工艺行业领先，给予 23 年33x A 股 PE（A 股可比公司 23 年 Wind 一致预期均值 25x），对应目标价66.38 元（前值 76.09 元）；考虑 H 股流动性相对较弱，给予 23 年 22x H股 PE（H 股可比公司 23 年 Wind 一致预期均值 21x），对应目标价 44.26港币（前值 49.97 港币），维持“买入”评级。 优势业务快速发展，临床 CRO 业务整合已见成效 1）实验室服务：为公司旗舰业务，22 年收入 62.4 亿元（yoy+36.8%），毛利率 45.1%（yoy+1.7pct），22 年生物科学收入占板块总收入比例已达 49%，我们看好板块 23 年实现快速增长；2）CMC/CDMO：22 年实现收入 24.1亿元（yoy+37.8%），实现毛利率 34.8%（yoy-0.1pct），考虑公司国际化CDMO 产能已具规模（其中绍兴基地 600 立方米反应釜已于 22 年内投产，英国及美国新收购产能已完成整合），我们看好板块 23 年实现持续快速增长；3）临床 CRO：22 年收入 13.9 亿元（yoy+45.7%），毛利率 11.5%（yoy+1.2pct），业务整合已见成效，看好板块 23 年毛利率的持续提升。 大分子和细胞与基因治疗服务：业务初具规模，长期看好公司服务能力 板块 22 年收入 2.0 亿元（yoy+29.3%），业务发展已初具规模且客户认可度持续提升，截至 22 年底，公司已经完成或正在进行的基因治疗 CDMO 项目已有约 29 个。与此同时，公司为进一步加快板块服务能力建设，特设立全资子公司康龙生物并对外进行融资；根据公司公告，本次融资出资方包括高瓴资本、康君资本等多家知名 PE 机构，子公司投后估值约为 86 亿元。我们认为，本次康龙生物股权融资的顺利实施，突显行业资本对于大分子和细胞与基因治疗服务领域的坚定信心以及对公司相关能力的长期看好。 23 年股权激励方案出台，看好充分调动员工积极性 公司同日发布 23 年 A 股限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予权益总计 164.37 万股，约占公司股本总额的 0.14%，本次激励计划拟授予激励对象总计 295 人，主要包括核心管理人员、中层管理人员及技术骨干、基层管理人员及技术人员，有望充分调动员工积极性，彰显长期发展信心。 风险提示：政策推进不及预期风险，科研技术人才流失风险，汇率波动风险。 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 7,444 10,266 13,064 16,580 20,969 +/-% 45.00 37.92 27.25 26.91 26.47 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,661 1,375 2,396 3,131 4,080 +/-% 41.68 (17.24) 74.30 30.66 30.33 EPS (人民币，最新摊薄) 1.39 1.15 2.01 2.63 3.43 ROE (%) 17.48 13.30 20.40 21.75 23.03 PE (倍) 35.12 42.44 24.35 18.63 14.30 PB (倍) 5.76 5.53 4.51 3.68 2.98 EV EBITDA (倍) 31.43 27.54 17.29 12.70 9.59 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (15)(8)(1)714466890112134Apr-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)康龙化成相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 康龙化成 (3759 HK/300759 CH) 盈利预测与估值 图表1： 康龙化成可比公司估值 A 股代码 公司名称 收盘价（元） 市值（亿元） PE(x) 2022E 2023E 2024E 603259 CH 药明康德 79.50 2,329 27 24 19 603127 CH 昭衍新药 52.36 259 29 25 20 588202 CH 美迪西 156.04 136 51 21 14 300725 CH 药石科技 70.56 141 40 28 20 平均 716 37 25 18 H 股代码 公司名称 收盘价（港元） 市值（亿港元） PE(x) 2022E 2023E 2024E 3347 HK 泰格医药 73.70 910 35 20 15 2359 HK 药明康德 82.20 2,660 25 22 17 1521 HK 方达控股 2.37 49 30 20 15 平均 1206 30 21 16 注：均采用 Wind 一致性预期；定价日是 2023 年 3 月 31 日 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 公司营业收入及同比增速 图表3： 公司归