新城控股(601155)开发业务贡献收缩，商业稳增拓未来

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 新城控股 (601155 CH) 开发业务贡献收缩，商业稳增拓未来 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 22.51 2023 年 3 月 31 日│中国内地 房地产开发 开发业务贡献收缩，商业稳增拓未来 3 月 31 日公司发布年报，2022 年实现营收 1154.57 亿元（YOY-31.37%），归母净利 13.94 亿元（YOY-88.94%）。我们维持 23-24 年 EPS 分别为 1.83、2.42 的盈利预测，预计 25 年 EPS 为 2.63 元。作为一家财务相对稳健的民企，公司商业持续外拓，双轮驱动路径日益清晰，对再融资机遇的把握加大了公司的财务安全性，可比公司 23 年 Wind 一致预期 PE 均值为 9.3 倍，给予公司 24 年 9.3 倍 PE，目标价 22.51 元（前值 22.99 元），维持“买入”评级。 结算放缓毛利率下行，减值准备增加导致业绩下滑 22 年公司业绩大幅下滑主要在于地产开发业务收缩。其一，公司受整体市场环境、疫情及结转项目的结构变化影响，竣工面积同比-39.1%至 2005 万方，结转收入同比-33.7%，毛利率同比-2.3pct 至 15.42%；其二，由于 22年房地产市场低迷，公司计提的资产减值准备同比增加 11.2 亿至 59.6 亿。21-22 年累计计提减值准备已达 107.4 亿。随着 22 年底房地产支持政策纷至沓来，助力市场触底回升，我们预计后续公司进一步减值的压力逐步减轻，2913 万方的已售未结算项目支撑，23-24 年有望轻装上阵。 23 年商业收入目标进一步增长 10%，消费 REITs 启航有望带来价值重估 商业运营板块收入维持增长。全年商业运营总收入达 100.06 亿元，同比+15.8%。尽管商业地产运营受疫情影响，同时租金管理费减免及经营扶持减少商业运营总收入 3.13 亿，但全年商业板块收入目标完成率依然达95.3%，平均出租率达 95.1%。截至 22 年末，公司累计开业的商业项目达140 座，面积达 1319.7 万方，其中自持商场 126 个，业绩贡献持续提升。23 年公司计划新开业项目 20 座，商业收入目标同比+10%至 110 亿，维持扩张节奏。充沛的持有商业物业为其融资渠道的稳定性增加砝码，此外，随着消费基础设施 REITs 启航，我们认为公司持有物业迎来价值重估。 开发缩量，三箭齐发融资改善 受行业景气度影响，公司 22 年地产销售额约 1160.49 亿，同比-50.36%，销售面积约 1191.52 万方，同比-49.40%。22 年拿地额 27.7 亿元，下半年停止扩张，主力去库存。受益于融资环境边际改善，全年平均融资成本同比下降 5bp 至 6.52%。22 年 12 月公司 150 亿额度中票获注册，23 年 3 月发布 80 亿定增预案，同时公司尚有银行授信额度 1400 亿（截至 23Q1）。截至期末，公司一年内到期的应付债券总额约 120 亿，加上合联营公司权益有息负债约 61 亿，合计约 181 亿。三箭齐发，有望大幅缓解公司融资层面的压力，为未来稳步发展蓄势。 风险提示：行业销售下滑；三四线商业地产竞争加剧。 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘璐 SAC No. S0570519070001 SFC No. BRD825 liulu015507@htsc.com +(86) 21 2897 2218 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2087 基本数据 目标价 (人民币) 22.51 收盘价 (人民币 截至 3 月 31 日) 16.34 市值 (人民币百万) 36,857 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 638.34 52 周价格范围 (人民币) 13.19-34.60 BVPS (人民币) 26.37 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 168,232 115,457 118,477 121,428 122,305 +/-% 15.64 (31.37) 2.62 2.49 0.72 归属母公司净利润 (人民币百万) 12,598 1,394 4,138 5,464 5,928 +/-% (17.42) (88.94) 196.89 32.05 8.48 EPS (人民币，最新摊薄) 5.59 0.62 1.83 2.42 2.63 ROE (%) 14.17 1.77 4.99 6.20 6.30 PE (倍) 2.93 26.44 8.91 6.75 6.22 PB (倍) 0.62 0.62 0.58 0.53 0.49 EV EBITDA (倍) 5.94 19.04 9.87 8.38 7.02 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)(3)27111319243035Apr-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)新城控股相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 新城控股 (601155 CH) 图表1： 新城控股 PE-Bands 图表2： 新城控股 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 图表3： 可比公司估值表（截至 2023 年 3 月 31 日） 公司名称 股票代码 总市值 （亿元） EPS(元) P/E 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 万科 A 000002 CH 1,818 1.89 1.90 2.17 2.31 8.1 8.0 7.0 6.6 保利发展 600048 CH 1,691 2.29 1.53 2.05 2.35 6.2 9.2 6.9 6.0 招商蛇口 001979 CH 1,054 1.34 0.55 0.92 1.30 10.2 24.7 14.8 10.5 中国国贸 600007 CH 172 1.02 1.11 1.24 1.36 16.8 15.4 13.7 12.5 上海临港 600848 CH 320 0.61 0.65 0.78 0.94 20.9 19.5 16.2 13.6 华润置地 1109 HK 2,553 4.54 3.94 4.58 4.93 6.9 7.9 6.8 6.3 平均 11.5 14.1 10.9 9.3 注：盈利预测来自 Wind 一致预期 资料来源：Wind，Bloomberg，华泰研究 风险提示 1. 市场景气