安踏体育(2020.HK)业绩表现靓眼，2023年经营向上

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：108.90（港元） 分析师：王雨丝 执业证书编号：S0740517060001 Email: wangys@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(亿股) 27.14 流通股本(亿股) 27.14 市价(港元) 108.90 市值(亿港元) 2955 流通市值(港亿元) 2955 [Table_QuotePic] 公司持有该股票比例 股价与行业-市场走势图 相关报告 1. 安踏体育 2021Q3 经营流水点评：短期不利因素下增速环比放缓，各经营指标保持健康 2. 安踏体育 2021Q4 经营流水及盈利预喜点评：Q4 流水环比提速，全年利润保持高增 3. 安踏体育 2021 年报点评：品牌力持续提升，聚焦高质量成长 4. 安踏体育 2022Q1 流水点评：疫情之下，流水增长符合预期 5. 安踏体育 2022Q2 经营流水点评：疫情下 Q2 流水符合预期，6 月呈现复苏之势 6. 安踏体育 2022Q3 经营流水点评：疫情下流水符合预期，新品牌表现靓眼 7.安踏体育 2022Q4 经营流水点评：流水符合预期，2023 年复苏可期 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 49,328.00 53,651.00 62,458.32 71,499.81 81,308.98 增长率 yoy% 38.91% 8.76% 15.99% 14.48% 13.72% 净利润（百万元） 7,720.00 7,590.00 9,312.44 11,449.48 13,757.78 增长率 yoy% 49.55% -1.68% 22.69% 22.95% 20.16% 每股收益（元） 2.84 2.80 3.43 4.22 5.07 每股现金流量 4.37 4.48 4.01 5.03 5.43 净资产收益率 0.26 0.26 0.25 0.24 0.23 P/E 49.9 34.1 27.8 22.6 18.8 PEG 1.28 3.89 1.74 1.56 1.37 P/B 10.7 7.5 6.2 4.9 3.9 备注：股价为 2023 年 3 月 21 日收盘价 报告摘要  公司发布 2022 年财报，期内实现营收 536.5 亿元（+8.8%），归母净利润 75.9 亿元（-1.7%），剔除合营公司影响，则归母净利润为 75.62 亿元（-3.1%）。其中 H1/H2 收入增速分别为+13.8%/+4.4%，归母净利润增速分别为-6.6%/+3.1%，剔除合营公司归母净利润增速分别为-10%/+5%。  安踏品牌：DTC 占比持续提升，收入及毛利率稳健增长。 期内安踏主品牌实现收入 277.2 亿元（+15.5%），收入占比 51.7%，其中 H2 收入 143.6 亿元（-6.9%）。全年收入取得增长主要受益于 DTC 占比持续提升，以及及电商业务的快速增长（安踏品牌 DTC/电商收入同比+60%/+17.7%）。从渠道端来看，安踏品牌线下门店总数+200 家至 9603 家，其中成人/儿童分别 6924/2679家，预计月店效分别约 25w+/16w+，且共有约 7200 家门店转型 DTC，占比约 75%，基本完成转型目标。受益于 DTC 占比持续提升，安踏主品牌毛利率同比+1.4PCTs 至 53.6%，经营溢利率 21.4%，同比持平。展望 2023 年，随着 Q1 至今线下需求复苏，品牌流水表现好于预期，且库存结构逐季优化下折扣率环比改善，预计公司全年流水有望取得双位数增长。  Fila：直播电商收入高增，折扣加深影响短期利润率。 期内 Fila 实现收入 215.2 亿元（-1.4%），收入占比 40.1%，其中 H2 收入 107.8亿元（-2.3%）。收入略有下降主要因疫情主要影响多数中高端品牌所在的一二线城市的线下渠道，而 Fila 品牌作为纯直营业务受疫情直接冲击，渠道调整下门店总数同比-70 家至 1984 家，但品牌在直播电商渠道的快速增长（流水增速 30%+）也抵消了部分影响。分品类看，我们预计 Fila 大货全年收入同比下降，Fila Kids提升鞋和专业产运动产品的占比，收入同比正增长，Fila Fusion 品牌重塑成功，收入实现高增。从利润端看，Fila 整体毛利率/经营溢利率分别-4.1/-4.5PCTs 至 66.4%/20%，主要因疫情下适当加大零售折扣所致。2023 年考虑到 Fila 品牌线上线下同款占比高，折扣敏感度较低，在流水恢复的情况下利润率有望较快回升，且线下渠道数量有望回归净开店，预计全年流水有望取得双位数增长。  其他品牌：收入逆势高增，盈利能力再创新高。2022 年其他品牌共实现收入 44.05 亿元（收入占比 8.2%），同增 26.1%，其中 H2 收入 25.8 亿元（+23.5%）。随着年内户外露营、滑雪运动在国内迅速兴起，预计全年迪桑特/Kolon 增速均为 26%+。其中迪桑特约有 19 家店铺实现 3000w+店效，预计整体平均店效超 120w，专业滑雪服增速超 60%；Kolon 整体平均店效近 60w，预计增速为集团各品牌中最高。从盈利能力角度看，期内其他品牌合计毛利率同增 0.8PCTs 至 71.8%，经营溢利率同增 2.2PCTs 至20.6%；渠道方面，期内迪桑特/Kolon 分别 191/161 家（2021 年末二者分别为 182/155 家）。 业绩表现靓眼，2023 年经营向上 安 踏 体 育 (2020.HK)/ 纺织服饰 证券研究报告/公司点评 2023 年 3 月 21 日 仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评报告  Amer：首次实现盈利。期内集团分占盈利 2800 万元，同比扭亏为盈（2021 年亏损 8100 万元），EBITDA 同增 2.08 亿元至 25.75 亿元。主要受益于公司战略性聚焦三大核心品牌（预计期内年萨罗蒙/始祖鸟/威尔逊收入分别超 10/9/9 亿欧元），加快 DTC 占比提升（预计期内 DTC 占比近 30%），同时在中国地区的收入迅速增长（22 年中国区/整体收入分别约为 40%+/20%+，中国区占比 15%）。展望 2023，考虑到核心品牌业务重回增长趋势，Amer 业务有望逐步改善盈利能力，全年取得盈利增长。  疫情下控费成效凸显，盈利能力小幅下滑。期内公司整体毛利率-1.4PCTs 至 60.2%，主要因毛利率相对较低的主品牌安踏收入占比提升，同时疫情下部分品牌折扣加深、原料涨价导致成本上升，以及库存撇减所致。费用方面，由于上年度奥运营销高基数&本年度疫情下公司严控成本，期内广告及宣传开支占比下降 2.1PCTs至 10.3%，而随着 DTC 转型持续推进，员工成本开支占比+1.6PCTs 至 15.1%。同期净利