密尔克卫(603713)盈利强劲，但全球货代业务短期承压

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 密尔克卫 (603713 CH) 盈利强劲，但全球货代业务短期承压 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 156.90 2023 年 3 月 22 日│中国内地 仓储物流 22 年盈利强劲，但受国际运价高位回落影响，全球货代业务短期承压 密尔克卫发布 2022 年业绩：1）营业收入 115.8 亿元，同比增长 33.9%；2）归母净利 6.1 亿元，同比增长 40.2%。22 年公司收入和盈利强劲增长，主因 1H22 国际运价高位、公司积极开拓新区域和新品类，大力提升危化品一站式供应链服务能力。自 2H22 起，外需疲软，国际运价高位回落，公司全球货代业务承压。我们下调 2023/2024 年净利预测 14%/17%至 7.6 亿/9.5亿元，新增 2025 年净利预测 11.0 亿元；基于 34x 2023E PE，下调目标价11%至 156.9 元（公司历史三年 PE 均值减 1 个标准差，估值折价主因考虑公司盈利高基数，增速较历史有所放缓），维持“买入”。 22 年全年货代利润高增长；但自 2H22 起运价高位回落，收入环比下滑 22 年公司全球货代业务实现营业收入 37.8 亿元，同比增长 21.4%；毛利润4.3 亿元，同比大幅增长 53.1%；毛利率 11.4%，同比上升 2.4pct。货代业务盈利大幅增长主因受益于 1H22 国际海运和空运运价高位；自 2H22 起，国际运价高位大幅下挫，公司货代业务环比下滑。2H22 公司货代业务收入环比下滑 25.8%。展望 2023 年，我们预计伴随国际运价高位回落和海外宏观不确定性，公司货代业务短期承压。 仓配一体化业务盈利强劲，22 年毛利同比增长 42.7%，毛利率 46.6% 22 年公司区域仓配一体化业务实现营业收入 7.3 亿元，同比增长 32.1%；毛利润 3.4 亿元，同比增长 42.7%；毛利率 46.6%，同比上升 3.4pct，盈利能力强劲。截至 22 年底，公司在全国自建及管理约 50 万平方米专业化学品仓库，为客户提供化工品存储保管、库存管理等服务，形成覆盖主要化学品生产及消费区域的流通交付网络。我们预计公司仓配一体化业务有望伴随公司新增仓库的投入使用，收入和利润规模将稳步提升。 全球移动交付/化工品交易业务毛利润同比+128.1%/-19.3% 22 年公司全球移动交付业务（航运/罐装+工程/干散货物流）收入 9.7 亿元，同比增长 70.6%；毛利 1.8 亿元，同比增长 128.1%；毛利率同比增加 4.7pct至 18.6%。化工品交易和环保业务收入 43.5 亿元，同比增长 39.1%；毛利1.4 亿元，同比下滑 19.3%；毛利率 3.1%，同比下滑 2.3pct。 进入散装危化品船舶运输市场，打通化学品上下游物流服务 根据公司年报，公司正式进入散装危化品船舶运输市场，打造液体化学品的船运服务能力。我们认为尽管短期面临海外宏观不确定性，但公司通过打造和提升一站式供应链物流网络和服务能力，中长期发展前景向好。 风险提示：化工行业景气度不及预期；业务拓展不及预期；安全风险。 研究员 林珊 SAC No. S0570520080001 SFC No. BIR018 linshan@htsc.com +(86) 21 2897 2209 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 基本数据 目标价 (人民币) 156.90 收盘价 (人民币 截至 3 月 22 日) 111.22 市值 (人民币百万) 18,283 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 121.61 52 周价格范围 (人民币) 101.75-153.86 BVPS (人民币) 23.05 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 8,645 11,576 13,057 15,264 17,111 +/-% 152.26 33.90 12.80 16.90 12.10 归属母公司净利润 (人民币百万) 431.79 605.37 757.06 952.08 1,100 +/-% 49.67 40.20 25.06 25.76 15.53 EPS (人民币，最新摊薄) 2.63 3.68 4.61 5.79 6.69 ROE (%) 13.54 16.02 16.88 17.88 17.50 PE (倍) 42.34 30.20 24.15 19.20 16.62 PB (倍) 5.80 4.83 4.10 3.45 2.92 EV EBITDA (倍) 23.57 17.80 15.97 12.83 10.77 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (10)(6)(2)37101114128141154Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)密尔克卫相对沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 密尔克卫 (603713 CH) 图表1： 密尔克卫：各业务毛利润占比（2022 年） 图表2： 密尔克卫：归母净利及同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 密尔克卫 PE-Bands 图表4： 密尔克卫 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 MGF 全球货代业务34%MRW 区域仓配一体化27%MGM 全球移动15%MRT 区域内贸交付13%MCD不一样的分销11%49.7 40.2 25.1 25.8 15.5 010203040506002004006008001,0001,200202120222023E2024E2025E归母净利同比增速（右轴）(人民币百万)(%)010020030040023/3/2023/9/2023/3/2123/9/2123/3/2223/9/22(人民币)密尔克卫30x40x55x70x85x010020030040023/3/2023/9/2023/3/2123/9/2123/3/2223/9/22(人民币)密尔克卫4.8x7.6x10.3x13.1x15.8x仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 密尔克卫 (603713 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 (人民币百万) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 4,454 5,519 6,404 7,175 7,897 营业收入 8