平安好医生(01833.HK)F／B 端渗透逐步加深，亏损大幅收窄

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 8 [Table_Page] 年报点评|软件与服务 证券研究报告 [Table_Title] 【广发传媒&海外】平安好医生（01833.HK） F/B 端渗透逐步加深，亏损大幅收窄 [Table_Summary] 核心观点：  公司发布 22 年业绩公告，业务策略调整及疫情致收入下滑，费用下降驱动亏损同比大幅收窄。2022 年收入实现 61.60 亿元（YoY-16.0%），归母净亏损 6.08 亿元（同比缩窄 60.5%），经调整净亏损 8.48 亿元（同比缩窄 40.1%）；2022 年毛利率同比+4.0pct 至 27.3%，公司着重优化与发展战略协同性高的业务。销售费用同比-37.1%至 11.05 亿元，管理费用同比-5.3%至 17.48 亿元。  F 端、B 端付费用户快速增长；医疗服务收入占比持续提升至 41%，分业务毛利率均提升。公司年付费用户数同比+10.3%至 4300 万，其中 F 端付费用户超 3400 万，在集团渗透率约 15%，B 端累计服务企业数同比+458 家至 978 家，覆盖 300 万企业员工及用户。医疗服务：22 年收入同比+2.0%至 25.47 亿元，毛利率同比+0.4pct 至36.2%，主要由于服务及货品销售收入同比增长，其中服务类产品占整体收入比重上升。健康服务：22 年收入同比-25.3%至 36.13 亿元，毛利率同比+4.3pct 至 21.1%，主要由于与管理式医疗战略关联度较低、盈利能力较低的部分实物类业务收入及占比下滑。  盈利预测与投资建议。22H2 各项业务逐渐恢复正常（环比回升），公司业务结构战略性调整成效逐步显现，预计 23~25 年总收入增速达10%以上。随着获客投入减少并聚焦高质量用户，预计费用率逐步下降，亏损持续缩窄，23~25 年归母净亏损分别为 6.93/4.78/3.25 亿元。以 SOTP 方法进行估值，参考港股可比公司估值，分别给予医疗服务/健康服务业务 23 年 6.0/2.0 倍 PS，得到合理价值 25.78 港元/股。维持“买入”评级。  风险提示：2F、2B 客户拓展不及预期；会员增长不及预期；费用增长致亏损扩大；监管趋严等。 盈利预测： 备注：汇率 1 人民币=1.15 港元；货币若无特别说明均为人民币。 [Table_Finance] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 7,334 6,160 6,799 7,540 8,404 增长率（%） 6.8% -16.0% 10.4% 10.9% 11.4% 归母净利润（百万元） -1,538 -608 -693 -478 -325 增长率（%） - - - - - EPS（元/股） -1.37 -0.54 -0.62 -0.43 -0.29 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 20.45 港元 合理价值 25.78 港元 前次评级 买入 报告日期 2023-03-19 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 杨琳琳 SAC 执证号：S0260514050004 SFC CE No. BNC117 0755-23480370 yll@gf.com.cn 分析师： 罗佳荣 SAC 执证号：S0260516090004 SFC CE No. BOR756 021-38003671 luojiarong@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 【广发传媒&海外】平安好医生（01833.HK）:业务聚焦费用下降，亏损大幅收窄 2022-08-21 [Table_Contacts] -32%-13%5%24%42%61%03/2205/2207/2209/2211/2201/2303/23平安好医生恒生指数仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 8 [Table_PageText] 平安好医生|年报点评 公司发布22年业绩公告，业务策略调整及疫情致收入下滑，费用下降驱动亏损同比大幅收窄。2022年收入实现61.60亿元（YoY-16.0%），归母净亏损6.08亿元（同比缩窄60.5%），22H2收入降幅收窄且归母净亏损收窄，经调整净亏损8.48亿元（同比缩窄40.1%，主要剔除了出售合营企业的投资收益及汇兑收益，同时加回股份支付）；2022年毛利率同比+4.0pct至27.3%，主要由于公司着重优化与发展战略协同性高的业务。销售费用同比下降37.1%至11.05亿元，主要由于C端高获客成本拉新活动减少及持续优化投产管控；管理费用同比-5.3%至17.48亿元，主要由于人效提升致使人力相关费用减少。22H2收入环比提升，主要由于一次性因素的负面影响22H1~22H2逐渐减弱，亏损及亏损率较上半年有所收窄，主要由于资源配置优化及投产管控加强。2022年7月，公司以79亿日元（约3.93亿元人民币）出售HTC 50%股权，带来投资收益。 在线问诊付费用户稳步提升，B端增长快、续约率高，渗透率提升空间大。截至2022年12月31日，公司年付费用户数同比增加10.3%至4300万，其中，F端付费用户数超3400万，在集团个人用户中渗透率约15%，B端累计服务企业数同比增加88.1%（458家）至978家，覆盖300万企业员工及用户，存量大型规模企业客户（员工数>3000）续约率近90%。2022年公司累计建立19个专病中心；患者五星好评率和病例甲级率稳定在98%以上。截至2022年，建立来自23个科室的超4.9万名内外部医生团队；累计签约超2000位名医，覆盖全国60余座城市、300余家三甲医院。截至2022年，公司合作医院5,000+家，合作药店达22.4万家，在216座城市实现1小时送药，在88 座城市开通7*24小时送药服务。 医疗服务：22年收入同比上升2.0%至25.47亿元，毛利率同比增长0.4pct至36.2%。22年收入增速放缓但22H2收入同比增长20.7%，主要因为22H1公司主动调整业务结构及产品策略，调降会员产品单价以提升付费渗透率，叠加疫情管控导致药品物流受到负面影响，22H2药品物流负面影响减弱，且为平安集团F端用户提供的相关医疗服务（如药诊服务等）收入增长迅速。22年毛利率同比略增为36.2%，22H2毛利率同比+8.9pct，环比-5.0pct，同比提升主要是服务类收入占比提升。 健康服务：22年收入同比下滑25.3%至36.13亿元，毛利率同比增长4.3pct至21.1%。22年收入下滑主要由于公司战略性缩减和管理式医疗关联度较低、盈利能力较低的部分商城类业务，导致商城类业务收入下滑，叠加需要线下体验的健康服务项目，如体检、口腔、抗衰