中特估值体系之三：国企对标一流，哪些银行受益？

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 中特估值体系之三 国企对标一流，哪些银行受益？ 2023 年 03 月 16 日  中特估值体系催化，银行行情渐起。回顾本周至今、近一个月以来各行业行情，银行板块涨幅较为靠前，其中六大国有行、中信、光大、长沙银行领涨。银行板块表现优异，主要是经济复苏预期和中特估值体系的共同催化，近一个月以来通信、建筑装饰板块已录得较高涨幅，银行板块当前属于滞后补涨。  不仅仅是口号，也将形成切实支撑。当前，银行资产质量稳健，尽管经历了三年疫情的考验，上市银行不良率仍保持在较低水平，且从逾期 90+/不良贷款比例来看，不良认定的标准还在趋严。在此基础之上，中特估值体系还将从以下几方面提振银行基本面与资金面表现： 1）提升业绩表现。23 年 3 月 3 日国资委会议中提到，要“聚焦全员劳动生产率、净资产收益率、经济增加值率等指标”，“国资”背景深厚的银行业有望在指标引导下夯实提振 ROE。2）释放资产质量改善潜力。23 年 3 月 5 日政府工作报告中提出，要“深化国资国企改革，提升企业的核心竞争力”，银行有望逐步释放出拨备反哺和资产质量改善潜力。3）彰显内在价值。证监会主席易会满在 2022金融街年会上，提出“让市场更好地认识企业内在价值”，银行估值处于低位、股息率较高，不良压力逐步减轻，有望得到险资、社保等长线资金青睐。  大环境利好银行板块估值修复。1）经济复苏方向确定：疫情管控政策优化、全年 GDP 增长目标定为 5%左右、新一届领导班子发力、基建开门红均释放经济复苏信号。2）利率环境友好：最新货币政策报告、政府工作报告均未提及“综合融资成本下降”，有利资产端收益率趋向上行。3）地产、城投风险得到安置：“金融十六条”确立地产“时间换空间”思路，风险分类新规为城投重组开启方便之门。  具备以下特征的标的或将受益：国资占比高、经营稳健、低估值。我们构建如下指标框架，来筛选中国特色估值体系下可能收益的银行标的。1）国资占比。A 股上市银行中，前十大股东中国资持股占比高于 30%的银行共 23 家，占比为55%。2）低估值、高股息。估值方面，目前银行板块整体估值均较低，大部分处于近三年较低分位数水平，而当前估值分位数水平最高的交通银行（46.8%），PB 绝对倍数却仅有 0.46X。股息率方面，大部分 A 股银行现金分红高比例在 20%以上，叠加估值较低，股息率普遍较高。3）经营稳健。经营质效主要从盈利能力、资产质量两方面来衡量。首先要衡量银行当前盈利能力是否呈现提升态势，或是否能在同类银行中排名靠前。其次为确保其有持续释放盈利的能力，还要考察不良率和拨备覆盖率走势。  哪些标的将更为受益？根据以上框架，我们筛选出下列银行。国有大行：农业银行，中国银行，邮储银行，工商银行；股份行：中信银行，光大银行；城商行：江苏银行，齐鲁银行，长沙银行。  投资建议：低估值国资银行迎估值修复 中国特色估值体系的接续建设，为银行带来切实的基本面与资金面支撑，叠加银行经营大环境向好，共同带来银行板块估值修复机遇。上市银行普遍估值低、股息高，那么“国资”背景深厚，且经营稳健的银行更有望在中特估值体系建设之中，被市场更好地认识到其内在价值，实现估值重塑。继续看好银行板块，维持“推荐”评级。  风险提示：宏观经济下行；资产质量恶化；中国特色估值体系推进不及预期。 推荐 维持评级 [Table_Author] 分析师 余金鑫 执业证书： S0100521120003 邮箱： yujinxin@mszq.com 相关研究 1.2 月社融数据点评：信贷延续多增态势，居民杠杆显著恢复-2023/03/11 2.城农商行专题：小微复苏+竞争趋缓+补贴到位，关注农商行潜力-2023/03/08 3.银行视角看中国特色估值体系：国资委启动国企对标，银行“重估之路”开启-2023/03/07 4.银行视角看 2023 年政府工作报告：复苏周期渐近，让利逻辑淡化-2023/03/05 5.《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》点评：风险权重有升有降，引导银行资产转型-2023/02/19 行业点评/银行 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 图1：各行业（申万一级）近期行情回顾 资料来源：wind，民生证券研究院 图2：截至 22H1 上市银行不良贷款率 资料来源：wind，公司财报，民生证券研究院 图3：截至 22H1 上市银行逾期 90+贷款/不良贷款 资料来源：wind，公司财报，民生证券研究院 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%通信建筑装饰银行传媒公用事业电子计算机交通运输农林牧渔商贸零售医药生物食品饮料石油石化美容护理家用电器纺织服饰钢铁房地产建筑材料非银金融轻工制造环保机械设备国防军工综合有色金属煤炭基础化工社会服务汽车电力设备本周至今涨跌幅近1个月涨跌幅1.43%1.48%1.34%1.33%1.3%1.4%1.5%20192020202122H169.9%62.7%63.1%62.2%58%60%62%64%66%68%70%72%20192020202122H1行业点评/银行 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 图4：上市银行估值、股息率、分红比例、国资持股指标对比 资料来源：wind，公司公告，民生证券研究院；注：PB 为 LF，分位为近三年 PB 分位数，股息率为近 12个月股息率，国资持股比例根据 22Q3 财报及后续权益变动公告测算，下同。 PB分位股息率2021年分红比例前十大股东中国资比例农业银行0.4922.4%6.7%30.0%84.2%邮储银行0.6719.9%5.1%30.0%71.1%工商银行0.5321.0%6.5%30.0%70.6%中国银行0.5153.9%6.3%30.0%67.6%建设银行0.5621.7%6.1%30.1%59.3%交通银行0.4646.8%7.0%30.1%37.2%华夏银行0.334.5%6.1%22.1%73.4%中信银行0.4748.8%5.7%26.6%73.0%光大银行0.4220.0%6.5%25.0%63.2%浦发银行0.365.3%5.8%22.7%53.1%兴业银行0.543.7%6.2%26.0%40.9%招商银行1.065.1%4.4%32.0%35.3%浙商银行0.451.3%0.0%0.0%16.4%平安银行0.685.3%1.8%12.2%3.1%民生银行0.302.1%6.3%27.1%0.0%沪农商行0.5513.3%5.1%55.7%56.2%杭州银行0.869.3%3.1%22.4%40.2%江苏银行0.6427.6%5.7%30.0%39.7%南京银行0.790.0%4.9%30.0%37.1%齐鲁银行0.650.7%4.4%27.8%36.6%上海银行0.4413.8%6.6%25.8%35.9%长沙银行0.6024.7%4.3%22.3%35.1%成都银行0.9825.