国泰航空(0293.HK)疫后恢复终启动；上调至“买入”

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 国泰航空 (293 HK) 港股通 疫后恢复终启动；上调至“买入” 华泰研究 年报点评 投资评级(上调): 买入 目标价(港币): 10.28 2023 年 3 月 09 日│中国香港 航空运输 疫后恢复周期启动，公司盈利有望显著回升；上调至“买入” 国泰航空 2022 年归属于股东净亏损为 65.48 亿港币，同比扩大 18.5%，收入为 510.36 亿港币，同比上升 12.0%。净亏损额符合其预告指引 64-70 亿港币。2H22 公司及其附属公司已实现税后利润 22.61 亿港币（1H22 为亏损 25.16 亿港币）。考虑联营公司盈利修复滞后以及最新油价预测，我们预计公司 23-25 年净利润为 22.78 亿/39.72 亿/63.25 亿港币（23/24 年前值：42.13 亿/67.46 亿港币）。不过我们认为国际旅行逐步畅通，公司将进入盈利周期，给予 2023E PB 1 倍（参考金融危机后 2009-2010 年恢复阶段公司PB 均值；PB 前值 0.87 倍），将目标价上调至 10.28 港币（2023E BPS 为10.28 港币；目标价前值 9.15 港币）；上调至“买入”。 2H22 客运业务环比增长明显，运力有望持续修复 伴随国际出行逐步畅通，公司 2H22 客运恢复成为运营亮点。2H22 国泰航空 ASK/RPK 环比 1H22 增长 455.6%/615.7%，恢复至 2H19 的 24%/22%，客座率 76.2%，环比提升 17.0pct，另外单位客公里收益环比下降 21.5%，但仍维持高位，相比 2H19 增加 71.3%。在运力恢复的推动下，公司 2H22录得客运收入 122.47 亿，环比提升 487.1%，为 2H19 的 34%。同时货运收益水平相比 2H19 仍提升 118%，推动 2H22 货运营收 167.24 亿，环比增长 20.9%。公司 2H22 营收共计达到 324.85 亿，环比提升 75.1%。我们认为公司将持续恢复客运运力，公司预计于年底恢复至疫情前 70%。 联营公司亏损拖累盈利，但 2H22 自身已实现盈利 2H22 公司营业成本 276.86 亿，环比提升 39.8%。在运力恢复以及较高收益水平的推动下，2H22 公司及其附属公司已实现税后利润 22.61 亿，但联营公司仍拖累国泰整体盈利，2H22 应占联营公司亏损 38.10 亿，使得 2H22公司净亏损 15.49 亿，不过环比缩窄 34.50 亿。展望之后，公司披露香港机场第三跑道有望于 2025 年投产，我们认为国泰航空将依靠香港机场基地航司地位，加速飞机引进和运力投入，在疫后重新进入盈利周期。 上调目标价至 10.28 港币，上调至“买入”评级 我们预计 2023-2025 年归属于普通股股东净利润为 22.78 亿/39.72 亿/63.25 亿港币（2023/2024 年前值：42.13 亿/67.46 亿港币）。我们认为国泰将进入盈利周期，给予 2023E PB 1 倍（参考金融危机后 2009-2010 年恢复阶段公司 PB 均值；PB 前值 0.87 倍），将目标价上调至 10.28 港币（2023E BPS 为 10.28 港币；目标价前值 9.15 港币）；上调至“买入”。 风险提示：1）油价高于我们的预期；2）需求恢复低于预期；3）运力恢复受阻或成本涨幅超预期；4）安全事故。 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 研究员 黄凡洋 SAC No. S0570519090001 SFC No. BQK283 huangfanyang@htsc.com +(86) 21 2897 2065 基本数据 目标价 (港币) 10.28 收盘价 (港币 截至 3 月 8 日) 7.82 市值 (港币百万) 50,339 6 个月平均日成交额 (港币百万) 95.82 52 周价格范围 (港币) 6.35-9.20 BVPS (港币) 6.89 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (港币百万) 45,587 51,036 85,662 108,862 120,734 +/-% (2.87) 11.95 67.85 27.08 10.91 归属母公司净利润 (港币百万) (5,527) (6,548) 2,278 3,972 6,325 +/-% 74.47 (18.47) 134.79 74.33 59.26 EPS (港币，最新摊薄) (0.86) (1.02) 0.35 0.62 0.98 ROE (%) (7.60) (9.62) 3.50 5.86 8.78 PE (倍) (9.11) (7.69) 22.10 12.67 7.96 PB (倍) 0.70 0.79 0.76 0.72 0.67 EV EBITDA (倍) 15.83 12.68 6.25 5.15 4.18 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(3)1586.006.757.508.259.00Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(港币)国泰航空相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 国泰航空 (293 HK) 图表1： 国泰航空营业收入及其增速 图表2： 国泰航空归母净利润 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 国泰航空盈利预测调整汇总 2023E 2024E ASK 旧预测 101,346 139,482 根据公司业绩会指引，调整运力投入 (mn) 新预测 96,598 139,983 变化 (%) (4.69) 0.36 客座率 旧预测 74.80 79.83 国际旅行恢复较快，调高客座率 (%) 新预测 80.07 82.65 变化 (pct) 5.27 2.82 客公里收益 旧预测 0.67 0.60 低运力投入下，国际航线票价坚挺，调高客运收益水平 (HKD/RPK) 新预测 0.73 0.66 变化 (%) 9.30 9.30 营业收入 旧预测 82,621 98,742 (HKDmn) 新预测 85,662 108,862 变化 (%) 3.68 10.25 燃油成本 旧预测 22,004 27,840 根据彭博最新油价一致预期以及运力投入，调整燃油成本 (HKDmn) 新预测 23,133 34,140 变化 (%) 5.13 22.63 营业成本 旧预测 76,837 92,482 (HKDmn) 新预测 80,974 104,565