流动性估值跟踪：美联储转向之二，大类资产表现

流动性估值跟踪：美联储转向之二：大类资产表现分析师：王杨分析师：陈昊 CFA FRM执业证书编号：S1230520080004 执业证书编号：S1230520030001邮箱：wangyang02@stocke.com.cn 邮箱：chenhao1@stocke.com.cn证券研究报告2022年12月30日2⚫宏观流动性：1.上周逆回购净投放7040亿元，MLF没有操作；2. 市场利率方面，DR007下降至1.51%，R007下降至1.95%；4. 美元兑人民币维持不变；5. PSL 11月新增3675亿元。3. 十年期国债收益率下降至2.84%；⚫A股市场资金面和情绪面： 1.上周A股成交额和换手率有所下降；2. 两融余额小幅下降至1.54万亿；3.北上资金小幅净流入43.5亿元；4. 上周A股小幅净减持、回购规模上升，本周限售解禁规模上升；5. 风格来看，上周大盘股、低PE、高价股、亏损股表现最好。⚫A股和全球估值：目前市盈率分位数（十年）较低的行业有基础化工 (0%)、通信 (0%)、煤炭 (0%)、有色金属 (0.1%)、交通运输 (1.2%)，市盈率分位数（十年）较高的行业有社会服务 (93.1%)、农林牧渔(92.8%)、汽车 (87.6%)、商贸零售 (81.5%)、食品饮料 (70.6%)。⚫。总体情况指标流动性评级（共五星）流动性变动1.A股成交★↘2.产业资本★ ★ ★ ★↗3.基金发行★ ★↘4.杠杆资金★↘5.海外资金★ ★ ★↘6.大宗交易★ ★ ★ ★ ★↘7.股票质押★↘8.风险偏好★ ★↗9.股票供给★ ★ ★ ★ ★↘二、A股市场资金面和情绪面一、宏观流动性指标流动性评级（共五星）流动性变动1.公开市场★ ★ ★ ★ ★↗2.外汇占款★ ★ ★ ★ ★↗3.信用派生★ ★ ★ ★ ★↗4.货币市场★ ★ ★ ★↘5.国债市场★ ★ ★↗6.信用债★ ★↘7.理财市场★ ★ ★ ★ ★→8.贷款市场★ ★ ★→9.外汇市场★ ★ ★ ★ ★↗指标估值评级（共五星）估值变动1.上证指数★↗2.深圳成指★ ★ ★↗3.创业板指★ ★↗4.标普500★ ★ ★↘5.道琼斯工业指数★ ★ ★ ★↘6.纳斯达克指数★ ★↘7.恒生指数★ ★↗8.日经225★ ★↗9.英国富时100★↗三、A股和全球估值注：流动性星级评分是客观根据最近两年数据的分位数，如一星表示小于20%，五星表示大于80%估值星级评级客观根据最近十年数据的分位数（周度更新），如一星表示小于20%，五星表示大于80%数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所qRmPqQpPpMsOmMqNtNtPoO8OaObRmOoOpNpMeRrRmNfQoOsR6MoPqMMYtOzRuOmRrR3目录本期关注：美联储转向之二：大类资产表现全球市场估值A股市场估值风险提示A股市场资金面和情绪面宏观流动性4本期关注51. 大类资产：1980年以来六轮加息转降息总体表现数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所➢美联储12月议息会议将加息幅度由11月的75BP降至50BP，市场对于何时加息进一步趋缓充满期待和分歧。我们此前发布《以史为鉴，美联储转向伴随哪些信号？》、《美联储政策转向的信号和影响》，分析了1980年以来美联储货币政策转向过程中经济数据变化的信号，以及对美股市场、行业和风格的影响。➢美联储加息转向过程中，大类资产的表现也是市场关注的焦点。我们主要分析以下几个大类资产在美联储货币政策转向阶段的表现：美元、贵金属（黄金、白银）、铜、油、美国房地产、股市（全球、港股、A股）、债市（美债、国债）。➢整体来看：（1）加息结束前美元强势而贵金属表现相对较弱，铜价受益于经济的韧性较为强势，全球股市明显受压制，但发达市场较新兴市场、A股较港股更为抗跌；（2）加息结束至首次降息阶段，美元走弱贵金属相对价值回升，铜价则因需求下滑而下跌，全球股市回升的概率较大，但发达和新兴市场难分优劣，港股和A股均显著修复，债市方面，美债收益率呈现较明显的下行趋势；（3）油价由于受地缘政治、产油国供给、天气等因素影响较多，加息前后规律不明显；美国房地产受人口周期、经济周期影响较大，加息前后亦无统一规律。表：1980年以来美联储加息转降息过程中大类资产的表现大类资产指标加息降息平均平均涨跌幅（债券单位为bp，其他资产单位为%）加息结束前3个月加息结束降息未开始首次降息后3个月美元美元指数2.8 -1.2 1.4 贵金属伦敦现货黄金-2.5 4.7 3.1 伦敦现货白银-5.7 3.7 0.6 铜期货收盘价(连续):COMEX铜7.6 -2.2 -1.7 油期货结算价(连续):WTI原油-2.7 3.1 -0.4 房地产美国:CoreLogic房价指数1.2 1.0 0.3 全球股市MSCI新兴市场-4.0 9.6 -1.1 MSCI发达市场-5.0 6.9 -0.7 港股恒生指数-7.1 11.0 6.0 恒生科技-15.3 7.9 11.7 A股上证综指2.2 70.8 1.0 创业板指-7.9 24.0 7.2 债券中债10年期国债到期收益率-5.1 62.1 3.2 美国10年期国债收益率-17.8 -88.0 -29.5 美国1年期国债收益率22.2 -95.2 -71.3 62. 美元指数：加息结束后有明显下行压力数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所➢加息结束之前，美元指数受加息影响持续上行。除2006年外，其他五次加息结束前三个月内美元指数均呈现上涨，其中2000年5月结束加息前3个月美元指数上涨幅度最大，为5.6%。平均来看，美联储加息结束前3个月美元指数平均上涨2.8%，剔除2006年后，美元指数平均上涨4.2%。➢加息结束之后，经济下行预期加强，美元指数开始回落。加息结束后，一方面市场逐渐酝酿降息预期，另一方面加息尾声总需求回落、经济疲弱，共同驱动了美元指数的回落。加息结束降息未开始期间美元指数表现明显弱于加息期间，就平均值而言，加息结束至降息开始期间，美元指数下跌1.2%。➢1984年和2006年出现例外情况。1984年8月加息结束至9月首次降息期间，美元指数表现强于加息结束前，原因在于经济基本面仍较好，且此前受关注的通胀得到有效控制，促进美元继续走强；2006年6月加息前3个月美元指数下降4.0%，原因在于美国贸易赤字持续扩大，导致美元汇率下跌。表：1980年以来加息转降息过程中美元指数的表现最后一次加息第一次降息美元指数表现，%加息结束前3个月加息结束降息未开始首次降息后3个月1984/8/91984/9/204.4 6.0 2.2 1989/5/171989/6/65.6 0.6 0.7 1995/2/11995/7/62.7 -7.3 2.9 2000/5/162001/1/35.6 -0.8 5.7 2006/6/292007/9/18-4.0 -7.9 -2.1 2018/12/202019/8/12.6 2.0 -0.9 平均值，%2.8 -1.2 1.4 73. 贵金属：加息结束后贵金属表现改善，整体黄金优于白银数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所➢加